可转债茶话会之策略：如何分平价交易转债？

2023 年 10 月 9 日 可转债茶话会之策略 如何分平价交易转债？ 债券深度报告 债券报告 请通过合法途径获取本公司研究报告，如经由未经许可的渠道获得研究报告，请慎重使用并注意阅读研究报告尾页的声明内容。 证券分析师 刘璐 投资咨询资格编号 S1060519060001 010-56800337 liulu979@pingan.com.cnl 研究助理 陈蔚宁 一般从业资格编号 S1060122070016 Chenweining369@pingan.com.cn 本报告仅对宏观经济进行分析，不包 含对证券及证券相关产品的投资评级 或估值分析。 平价是可转债的核心特征之一，由于不同平价区间对正股价格走势的敏感度不同，研究者常常将市场上的可转债分成不同平价区间来观察可转债 的价格、转股溢价率的走势。本文的目的，一是探讨平价差异反映了可转债的哪些特征？二是探讨分平价区间策略的表现，在不同的股债预期下，应优先选择何种平价区间？  平价区间基本特征：可转债的平价跟随权益市场波动，按每 10%分位数为一组，平价差距 5-7 元左右可跨一个平价区间。平价越高，转股溢价率中枢越低，且不同平价区间转股溢价率呈现出同涨同跌的状态。各平价区间的余额占比较为均匀。  平价差异反映的转债特征：高平价转债一般发行在权益低点，或即便发行在权益高点，但正股表现极为强势。此外，高平价转债对正股涨跌的敏感度高，反映出更强的股性；低平价转债反之。可转债平价与评级的关系只体现在极端值中，即极低评级转债对应极低平价，反映退市风险，但其他平价区间与评级没有明显对应关系；平价与股票风格对应关系也不明显。  条款博弈的影响：条款博弈对中低平价转债起到支撑作用，85、90 元平价以下的转债有可能博弈下修，尤其是董事会提议下修后、下修落地之前的一段时间，往往为可转债带来上涨的动力。条款博弈对中高平价转债的收益率有所压制，强赎预期使得转债平价上涨到 130 元附近时，转债价格会有压力。  不同平价区间整体没有明显优劣，行业选择或应置于平价选择之前：回溯2018 年 1 月至 2023 年 9 月初不同平价转债的表现，整体没有明显优劣，没有哪个平价区间稳定地跑赢。相对来说，中低平价组中的第 3、5 组夏普比率最高。但是第 4 组表现偏弱，或为行业分布导致的阶段性情况，因此，平价特征或无法弥补正股的差异，分平价交易还应结合对行业的主观判断。  当前应选择什么样的平价区间：权益熊市中，低平价组优势明显；权益震荡时中等平价的第 7 组总体最优；权益牛市中，中高平价组合较有优势。对应的策略为在风险偏好回升时期买股性转债，风险偏好回落时期买债性转债。23 年四季度可能是股平债熊或股平债平的组合，第 7 组可能有较好表现。  风险提示：历史无法代表未来，宏观环境变化超预期，投资者偏好发生变化。 证券研究报告 债券·债券深度报告 2 / 16 请通过合法途径获取本公司研究报告，如经由未经许可的渠道获得研究报告，请慎重使用并注意阅读研究报告尾页的声明内容。 正文目录 一、 可转债的平价分布 ............................................................................................4 1.1 各平价区间转债余额分布较均匀 ........................................................................... 4 1.2 平价越高，转股溢价率中枢越低 ............................................................................ 5 1.3 不同平价区间的溢价率走势基本同步 ..................................................................... 5 二、 平价差异反映了可转债的哪些特征？ ................................................................6 2.1 平价差异反映了发行时点股市的状态 ..................................................................... 6 2.2 平价差异反映了可转债的股性与债性 ..................................................................... 7 2.3 极低平价一般对应极低的评级，其他平价区间与评级没有对应关系 .......................... 8 2.4 平价与股票风格的对应关系并不明确 .................................................................... 8 2.5 可转债条款支撑中低平价转债，压制中高平价转债 ................................................ 9 三、 分平价可转债表现回溯 ...................................................................................10 3.1 不同平价转债在回溯期内表现没有明显优劣 ........................................................ 10 3.2 股市越强，高平价区间表现越好，反之亦然 ........................................................ 13 四、分平价策略的应用 .................................................................................................14 4.1 四季度股市或偏震荡，可选择中等平价区间 ........................................................ 14 4.2 行业选择或应置于平价选择之前 ......................................................................... 14 五、总结 ..............................