厦门钨业深度报告：成长的新材料平台，三大主业一往“钨”前

证券研究报告 | 公司深度 | 小金属 http://www.stocke.com.cn 1/33 请务必阅读正文之后的免责条款部分 厦门钨业(600549) 报告日期：2023 年 10 月 24 日 成长的新材料平台，三大主业一往“钨”前 ——厦门钨业深度报告 投资要点 ❑ 新材料平台型公司，聚焦三大核心业务 公司拥有钨钼、稀土、能源新材料三大核心业务，构建了钨、稀土全产业链布局。2020-2022 年，公司分别实现营业收入 189.64、318.52、482.23 亿元，2019-2022 年三年 CAGR 为 40.48%；公司三大业务持续发力，2020-2022 年分别实现归母净利润 6.14、11.81、14.46 亿元，2019-2022 年三年 CAGR 为 77.03%。2023年上半年，公司钨钼业务和稀土业务实现稳健增长，能源新材料业务短期承压，公司实现营业收入 187.30 亿元，同比下降 22.47%；归母净利润 7.91 亿元，同比下降 12.88%。 ❑ 钨钼业务：产业链一体化布局，钨丝金刚线初露头角 公司构建了前端钨矿山采选，中端钨钼冶炼及钨钼粉末生产，后端硬质合金、钨钼丝材制品、切削刀具等高端深加工应用及回收的全产业链，是目前全球领先的钨冶炼产品加工企业及最大的钨粉生产基地之一。在上游钨矿领域，公司拥有四座矿山资源。在深加工领域，公司坚持中高端产品定位，硬质合金和刀具产品产销两旺。控股子公司厦门虹鹭光伏用高强度钨丝产品具有完全自主知识产权。截至 2023 年 5 月 22 日，光伏用细钨丝产能已达到 50 亿米/月。 ❑ 能源新材料业务：钴酸锂全球龙头，三元材料蓄势待发 公司能源新材料业务由子公司厦钨新能开展，目前已成为锂电正极材料领域的一流供应商。公司建设了锂电正极和镍氢电池负极材料（贮氢合金）两大产品线，其中锂电正极材料覆盖了钴酸锂、三元材料、锰酸锂和磷酸铁锂等主流品种。目前公司拥有厦门、宁德、三明、雅安四大生产基地，正极材料扩产计划稳步推进。磷酸铁锂业务主打差异化技术路线，低温性能、倍率性能和循环性能有较大改善。公司坚持优质大客户战略，在 3C 锂电池领域与 ATL、三星 SDI、LGC、村田、比亚迪、欣旺达、珠海冠宇等国内外知名电池企业建立了稳固的合作关系。 ❑ 稀土业务：构建稀土全产业链布局，积极探索稀土后端应用 公司是四大稀土集团之一，拥有从稀土采选、冶炼分离到稀土发光材料、稀土金属、高性能磁性材料、光电晶体等稀土深加工产品的完整产业链。在稀土领域，公司负责整合福建的中重稀土资源。目前公司自有 5 个稀土矿山，储量总计1818.45 吨。2023 年第一批稀土开采、冶炼分离指标分别为 1996、2256 吨。公司与赤峰黄金合作开发老挝稀土资源，积极开拓海外稀土原料供应基地。2022 年公司磁性材料销量为 6495 吨，同比实现小幅增长，对应的现有毛坯产能为 8000吨/年。 ❑ 盈利预测与估值 首次覆盖，给予“买入”评级。公司三大主业共同发力，光伏用细钨丝有望快速放量；能源新材料领域作为钴酸锂龙头，同时布局三元材料和磷酸铁锂产能；稀土领域以深加工带动产业链发展，稀土永磁材料产能迅速扩张。我们预计公司2023-2025 年归母净利润分别为 15.65、20.07、25.11 亿元，同比增速分别为8.21%、28.23%、25.16%。2023-2025 年 EPS 分别 1.10、1.41、1.77 元/股，对应PE 分别为 14、11、9 倍。2024 年可比公司平均 PE 为 17 倍，给予公司 2024 年行业平均 PE 17 倍，对应目标市值 336 亿元，对应目前股价尚有 48%涨幅，给予“买入”评级。 ❑ 风险提示 下游需求增长不及预期、原材料供应和价格波动超预期、公司产能建设不及预期、动力电池技术变更导致产销不及预期。 投资评级: 买入(首次) 分析师：张雷 执业证书号：S1230521120004 zhanglei02@stocke.com.cn 分析师：陈明雨 执业证书号：S1230522040003 chenmingyu@stocke.com.cn 基本数据 收盘价 ￥15.99 总市值(百万元) 22,681.16 总股本(百万股) 1,418.46 股票走势图 相关报告 -29%-20%-12%-3%5%14%22/1022/1122/1223/0123/0323/0423/0523/0623/0723/0823/0923/10厦门钨业上证指数厦门钨业 (600549)深度报告 http://www.stocke.com.cn 2/33 请务必阅读正文之后的免责条款部分 财务摘要 [Table_Forcast] (百万元) 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入 48223 38415 45146 55190 (+/-) (%) 51.40% -20.34% 17.52% 22.25% 归母净利润 1446 1565 2007 2511 (+/-) (%) 22.50% 8.21% 28.23% 25.16% 每股收益(元) 1.02 1.10 1.41 1.77 P/E 16 14 11 9 ROE（%） 10.05% 9.15% 10.34% 11.28% 资料来源：浙商证券研究所 厦门钨业 (600549)深度报告 http://www.stocke.com.cn 3/33 请务必阅读正文之后的免责条款部分 正文目录 1 新材料平台型公司，聚焦三大核心业务 .................................................................................................... 6 2 钨钼业务：产业链一体化布局，钨丝金刚线初露头角 ............................................................................ 9 2.1 “钨”以稀为贵，钨矿资源供给存在配额约束 ................................................................................................................... 9 2.2 钨下游应用领域需求旺盛，钨丝金刚线进军光伏市场 ................................................................................................. 10 2.2.1 切削工具国产替代加速，国产制造步入高端化 ................................................................................................. 10 2.2.2 钨丝金刚线替代趋势渐显，薄片