特斯拉系列之二十八：盈利能力短期承压，Cybertruck有望年底交付

请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告 | 2023年10月23日超 配1特斯拉系列之二十八盈利能力短期承压，Cybertruck 有望年底交付 行业研究·行业快评 汽车 投资评级：超配（维持评级）证券分析师：唐旭霞0755-81981814tangxx@guosen.com.cn执证编码：S0980519080002联系人：孙树林0755-81982598sunshulin@guosen.com.cn事项：2023 年 10 月 19 日，特斯拉公布 2023 年 Q3 财报，特斯拉 23Q3 营收达 233.5 亿美元，同环比+8.8%/-6.3%；利润端来看，23Q3 的毛利率为 17.9%，同环比-7.2pct/-0.3pct，营业利润 17.64 亿美元，同环比-52.2%/-26.5%，营业利润率 7.6%，同环比-9.6pct/-2.0pct；23Q3 实现净利润（GAAP 下）18.53 亿美元，同环比-43.7%/-31.4%；现金流来看，特斯拉 23Q3 经营活动现金流为 33.1 亿美元，同/环比分别-35.1%/+7.9%，Q2 自由现金流 8.5 亿美元，同比-74.3%；汽车业务来看，23Q3 特斯拉全球汽车产量为 43.0万辆，同环比+17.6%/-10.3%，交付 43.5 万台，同环比+26.5%/-6.7%；23Q3 汽车板块毛利率 15.7%，同比-10.6pct(若剔除碳积分影响，23Q3 汽车销售毛利率同比-12pct）。我们测算 23Q3 特斯拉汽车销售业务单车均价 4.27 万美元、单车成本 3.60 万美元、单车毛利 0.67 万美元、单车营业利润 0.23 万美元。北京时间 10 月 19 日清晨，特斯拉召开 2023 年第三季度财报电话会议，结合财报内容我们整理以下核心要点：1）销量：维持全年 180 万辆的销量目标，后续可能会继续根据市场情况进行价格调整；2）智能驾驶：FSD BETA 累计行驶里程超 8 万里，人工智能训练计算量增长至 2 倍以上；特斯拉神经网络技术完成端对端的训练；3）机器人：正通过 AI（而不是硬编码软件）训练机器人简单的任务，目前已可自动分类物体，并可完成简单的瑜伽动作；4）4680 电池:10 月中旬第 2000 万颗 4680 电芯在得州工厂下线，锂精炼业务稳步推进。5）新车型：Cybertruck 预计今年 11 月底开始交付，需 1-1.5 年开始显著贡献正向现金流，预计 2025 年出货量 25 万辆；下一代平台研发工作也在稳步推进。国信汽车观点：关注（1）特斯拉全球放量（包括调价刺激需求+改/新款车型上市）；（2）智能驾驶技术和盈利模式创新创新；（3）特斯拉人形机器人推进和突破三条主线。特斯拉放量降本及强劲费用管控能力持续驱动业绩，凭借细分领域优势车型 Model 3/Model Y 产销量持续突破，特斯拉已实现连续十五个季度盈利，22 年全球累计交付 131 万辆，同比+40%。同时 2023 年初以来，特斯拉车型在中国、欧洲、北美、日本、澳大利亚等地陆续推进降价优惠措施活动，目前 2023 年前三季度特斯拉全球交付 132.4 万辆，随改款车型 Q4 持续放量催化以及价格策略对需求的提振，我们预计特斯拉具有较高的确定性可完成 180 万辆的销量目标（按 180 万辆目标 Q4 需完成 47.6 万辆）。展望 2024 年，需求端随降价驱动放量及，供应端欧洲工厂（Model Y 连续多月成为欧洲最畅销车型）、北美工厂（北美新能源汽车渗透率低于 10%，Cybertruck订单超百万）产能持续提升，以及改款 Model 3、新版 Model Y（内饰、座舱等多方面升级）对需求的整体提振，我们预计 2024 年特斯拉汽车销量依旧有望保持相对可观的增速。盈利层面，考虑到供应链瓶颈缓解，放量降本+平滑交付曲线等方案不断降本增效，以及后续制造&工艺层面的优化升级（通过组装工序优化升级有望节省 50%组装成本），特斯拉整体汽车业务的盈利能力有望实现修复；叠加能源及储能业务（23Q3 储能装机同比+90%）和智能驾驶业务持续发力，以及人形机器人顺利推进（预计 24 年有望小批量生产），特斯拉全球竞争力有望持续上行。长期看，特斯拉有望打造一系列人工智能的终端载体（智能驾驶汽车、机器人等），通过“硬件降本+软件加成+Robotaxi 共享出行”赋能新盈利模式。软件上以 FSD 软件、软件商城及订阅服务组合拳提高附加值，以共享出行打开智能驾驶运用场景。持续看好特斯拉后续在智能驾驶技术及盈利模式的创新。我们长期看好特斯拉电动车、储能及能源业务、机器人业务的发展前景，推荐特斯拉产业链核心标的拓普集团、三花智控、新泉股份、精锻科技、旭升集团、双环传动、爱柯迪、银轮股份等。请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告2评论： 2023 年第三季度毛利率环比企稳，营收同比增长 9%特斯拉 23Q3 营收 233.5 亿美元，同环比+8.8%/-6.3%，其中 5.54 亿美元来自于出售碳排放额度（同环比93.7%/96.5%），约占整体营收的 2.4%；利润端来看，23Q3 的毛利率为 17.9%，同环比-7.2pct/-0.3pct，营业利润 17.64 亿美元，同环比-52.2%/-26.5%，营业利润率 7.6%，同环比-9.6pct/-2.0pct；23Q3 实现净利润（GAAP 下）18.53 亿美元，同环比-43.7%/-31.4%，已连续第十七个季度实现盈利，调整后 EBITDA为 37.58 亿美元，同比-24%；平均售价同比下降、汇率影响（预估造成 4 亿美元负向影响）、Cybertruck及 AI 投入增长导致 23Q3 整体运营费用增加，以及生产爬坡和工厂升级带来的成本增加，特斯拉盈利能力有所下滑；现金流来看，特斯拉 23Q3 经营活动现金流为 33.1 亿美元，同/环比分别-35.1%/+7.9%，Q3 自由现金流 8.5 亿美元（Q2 为 10.1 亿美元），同比-74.3%；现金及现金等价物和投资为 260.8 亿美元，同比+23.5%，环比+13%，资金水平依旧扎实；汽车业务来看，23Q3 特斯拉全球汽车产量为 43.0 万辆，同环比+17.6%/-10.3%，交付 43.5 万台，同环比+26.5%/-6.7%，助力汽车板块实现收入 196.3 亿元，同环比分别+5.0%/-7.7%，营收占比 84.0%，同环比-3.1pct/-1.3pct；23Q3 汽车板块毛利率 15.7%，同比-10.6pct(若剔除碳积分影响，23Q3 汽车销售毛利率同比比-12pct），环比-1.8pct(若剔除碳积分影响，23Q3 汽车销售毛利率环比-3.2pct）。图1：2015Q1-2023Q3 特斯拉季度营收、净利润及车型销量图资料来源：特斯拉公告，国信证券经济研究所整理 降价+产线调整短期压制毛利率，单车成本同环比降低详细来看汽车业务，首先产销方面，得益于新工厂的持续增长以及上海、弗里蒙特工厂的强劲表现，2023Q3特斯拉实现产量 43.0 万辆，同环比分别+17.6