聚焦自有品牌发展的国产宠食企业

请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告 | 2023年10月23日买 入乖宝宠物（301498.SZ）聚焦自有品牌发展的国产宠食企业核心观点公司研究·深度报告农林牧渔·饲料证券分析师：鲁家瑞证券分析师：李瑞楠021-61761016021-60893308lujiarui@guosen.com.cnliruinan@guosen.com.cnS0980520110002S0980523030001联系人：江海航010-88005306jianghaihang@guosen.com.cn基础数据投资评级买入(首次评级)合理估值43.90 - 46.40 元收盘价40.18 元总市值/流通市值16074/1509 百万元52 周最高价/最低价78.24/39.96 元近 3 个月日均成交额248.15 百万元市场走势资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理相关研究报告《乖宝宠物（301498.SZ）-打造头部宠物食品品牌，充分受益国内市场高增长》 ——2023-07-31公司是聚焦自有品牌发展的国产宠食龙头。公司主要从事猫用及犬用宠物食品的研发、生产和销售，现有产品已涵盖零食、主粮和保健品三类。在自有品牌业务方面，公司聚焦主粮赛道，着力发展境内自有品牌-麦富迪，2022年收入总额已达 20.46 亿元，过去三年 CAGR 高达 42.60%，于总收入中的占比已升至 60.55%，未来依靠 IPO 募投项目投产落地，高端产品有望持续发力，销售规模有望维持扩张。OEM/ODM 业务方面，公司聚焦零食赛道，与多家国际知名企业建立合作关系，2022 年收入总额为 11.92 亿元，于总收入中的占比为 35.28%，其中第一大客户沃尔玛贡献了近半数营收。宠物食品行业海外、国内的两条主线。国内头部宠食的业绩驱动主要体现在两方面：（1）海外：海外代工业务与海外宠物消费市场，尤其是美国宠物消费市场高度关联。在美国经济景气度高时，居民宠物单位支出增加将为国内企业的海外订单数量带来提振，同时美元的相对走强也会给以美元结算的代工业务带来单价提升，国内宠食企业的代工业务迎来量利齐增，这是当前板块不容忽视的重要贝塔。（2）国内：国内宠物主粮赛道的量增与渗透近年延续推进，在刚需高频、配方依赖和工艺复杂三重特征下，主粮最易孕育大型品牌公司。目前国内主粮单只消费水平仍较低，未来且随年轻群体入场、科学养宠兴起以及国牌崛起，宠食千亿市场有望围绕提价、替代开启新主线，而头部国牌依靠产能和渠道优势有望引领替代升级。乖宝宠物的单品牌运作能力已率先得到全方位验证。乖宝宠物是目前上市公司中境内自有品牌收入最高、宠物主粮收入最高的标的，单品牌运作能力率先得到全方位验证，公司相较上市同行具备自有品牌收入规模最大、自有品牌业务主粮收入占比最高双重特征，是目前国内行业大α下的高弹性双击标的，未来有望依靠产品、品牌、渠道的全面优势在消费提升、国牌突破的新主线下实现高弹性成长。盈利预测与估值：乖宝宠物国内自有品牌业务发展领先，品牌影响力突出，且结构上具备主粮收入占比明显更高特征，未来依靠高端产品拓展，收入规模、盈利能力有望持续提升。预计公司 2023-2025 年归母净利润分别为3.5/4.6/6.0 亿元（同比+31.3%/32.2%/28.8%），EPS 分别为 1.0/1.3/1.7元。通过多角度估值，我们预计公司股票合理估值区间在 43.9-46.4 元之间，较目前股价约有 10%-15%溢价空间，给予“买入”评级。风险提示：品牌业务推广不及预期的风险；汇率大幅波动的风险；宠物食品安全的风险。盈利预测和财务指标202120222023E2024E2025E营业收入(百万元)2,5753,3984,2024,9546,019(+/-%)27.9%31.9%23.7%17.9%21.5%净利润(百万元)140267350463596(+/-%)25.8%90.3%31.3%32.2%28.8%每股收益（元）0.390.740.971.291.66EBITMargin7.3%8.9%10.2%11.5%12.1%净资产收益率（ROE）9.5%15.2%16.9%18.8%20.3%市盈率（PE）105.855.642.432.124.9EV/EBITDA58.139.028.922.418.0市净率（PB）10.088.457.176.025.05资料来源：Wind、国信证券经济研究所预测注：摊薄每股收益按最新总股本计算请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告2内容目录乖宝宠物：聚焦自有品牌发展的国产宠食企业 ...................................... 6公司简介：主营宠物食品，自有品牌收入占 61% ............................................ 6公司治理：股权分布较为集中，战略聚焦自有品牌 .......................................... 8经营情况：自有品牌驱动业绩增长，盈利能力明显领先同行 ................................. 11宠物食品行业海外、国内的两条主线 ............................................. 16海外：国内企业充当代工角色，业绩随海外需求和汇率波动 ................................. 16国内：主粮消费提升潜力较大，头部国牌有望引领替代升级 ................................. 18乖宝宠物的单品牌运作能力已率先得到全方位验证 ................................. 26产品力强：代工提供品控基础，研发助力新品推出 ......................................... 27知名度高：营销投入领先同行，品牌影响逐步确立 ......................................... 30渠道扎实：直销经销体系完善，线上销售持续进化 ......................................... 32盈利预测 ..................................................................... 33假设前提 ............................................................................. 33未来 3 年业绩预测 ..................................................................... 34盈利预测的敏感性分析 ................................................................. 35估值与投资建议 ................................................