山东新气象

债 券 研 究 2023.09.29 1 敬 请 关 注 文 后 特 别 声 明 与 免 责 条 款 专 题 研 究 山东新气象 分析师 张伟 登记编号：S1220522040002 相 关 研 究 《山东、江西城投债交易热度高——信用债交易与策略》2023.09.20 《城投仍在短久期下沉——信用债交易与策略》2023.09.12 《调整后，城投怎么配——信用债交易与策略》2023.09.05 《百亿债基经理看后市》2023.09.03 《哪些区域城投下沉还有性价比》2023.08.29 《城投下沉交易处于什么阶段——信用债交易与策略》2023.08.21 山东城投债市场兼具深度和广度，市场对其关注度也较高。山东经济体量在全国排名靠前，但与江苏和浙江相比，山东城投债收益率明显更高。这主要是因为相比于江浙，山东自上而下对债务风险管控还存在优化空间，山东一些地方存在非标逾期等负面扰动也推升了一些地方的城投债利率。那么近期山东化债有哪些新的支持，在当下城投短久期下沉交易高热度的情况下，山东城投债如何筛选。本文将对此进行分析。 一、山东债务状况：债务结构趋短，仍需关注尾部地区债务压力 截止 9 月 11 日，山东存量城投债规模为 1.39 万亿，存量城投债券集中在青岛、济南和潍坊；估值方面，潍坊城投债加权平均估值最高，为 7.4%，其中期限在 2 年和 3 年内的债券估值相对更高。 山东城投债发行和存量存在短期化趋势。山东城投债整体短期到期压力较大，1 年内到期的债券体量较大，在省内占比约为 41%。后续存在一定的借新还旧压力。 需注意非标负面舆情带来的区县级平台债务压力。潍坊、青岛等地的部分区县出现票据逾期等非标负面事件或将阻碍平台发行长期限和低成本的债券。等待化债政策的进一步落地，从而给予市场更多的信心。 二、山东化债措施与化债可用资源 第一，通过特殊再融资债券来置换短期高成本债务。内蒙古将发行 663 亿元特殊再融资债券，募集资金用于偿还拖欠企业账款。预计山东特殊再融资也可能获批发行一定额度，潍坊可能获得特殊再融资债券发行额度。 第二，引入金融资源。山东城投有息债务占金融机构本外币贷款余额的比例较高，达 33%，金融资源覆盖程度相对不高。但山东省也在积极引入新的金融资源。2023 年 2 月，银保监会发布 11 号文指出银行机构需完善大型企业债务融资监测预警机制，积极配合地方推进重点企业风险化解及遗留问题解决。此外，2023 年以来山东省财政厅厅长李峰多次走访深交所、上交所，对债券发行、企业融资、公司上市等方面进行交流合作。 第三，盘活上市公司优质资产。山东积极推动国有企业上市，山东新上市企业数量和规模在全国位于中上游。从地方国有上市公司来看，济南、烟台、青岛、济宁地方国有股东持有市值较多，烟台国有股东持有市值能较大范围地覆盖城投有息债务。 三、山东城投债择券思路 城投短久期下沉仍然适用，我们梳理了山东城投债到期期限在 2 年内的存量分布。其中城投债估值在 4%以下的短久期债券主要分布在青岛和济南；在估值为 4%-5%的城投债券中，剩余期限为 0.5-1Y 的债券存量相对稍多，在青岛有较大规模；估值在 5%以上的城投债主要分布在济宁和潍坊。 风险提示：超预期信用负面事件出现，政策推进不及时，债务风险超预期。 方 正 证 券 研 究 所 证 券 研 究 报 告 专题研究 2 敬 请 关 注 文 后 特 别 声 明 与 免 责 条 款 正文目录 1 山东城投债市场：认购热情较高，融资环境小改善 ............................................................................................ 4 2 山东债务情况如何 ............................................................................................................................................... 8 2.1 下辖区域债务存量情况............................................................................................................................. 8 2.2 短端债务和高成本债务情况 ................................................................................................................... 10 2.3 山东省现有的债务管控情况如何 ............................................................................................................ 12 3 山东化债措施和可用资源 .................................................................................................................................. 13 3.1 争取特殊再融债进行债务置换 ................................................................................................................ 13 3.2 引入金融资源 ......................................................................................................................................... 16 3.3 盘活上市公司优质资产........................................................................................................................... 19 4 山东城投债如何选择 ......................................................................................................................................... 20 pOzQpNpQoNyQqPrOuNuNmM6MbP8OpNpPmOpMeRqRpPlOpPrObRqRnRMYsPyRMYrMrP专题研究 3 敬 请 关 注 文 后