有色金属行业-铜行业深度报告(一)：2024下半年为增量关注节点，供需失速矛盾渐近

有色金属 请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明 1 / 26 有色金属 2023 年 10 月 18 日 投资评级：看好（维持） 行业走势图 数据来源：聚源 《锂价节后触底反弹，金价基于避险升 温 反 转 上 行 — 行 业 周 报 》-2023.10.15 《美联储加息表态超预期，贵金属长期趋势不改 —行业周报》-2023.10.8 《美国利率或维持高位，贵金属长期趋势不改 —行业周报》-2023.9.24 铜行业深度报告（一）：2024 下半年为增量关注节点，供需错配矛盾渐近 ——行业深度报告 李怡然（分析师） liyiran@kysec.cn 证书编号：S0790523050002  2024-2025 年铜供需处紧平衡，2026 年起铜供给缺口逐步拉大。 新能源化进程持续推进带动铜需求稳步增长，我们预计 2022-2026 年全球铜需求复合增速达 3.4%。我们预计 2022-2026 年交通、风光及光伏领域铜需求复合增速分别达 8.6%/10.0%/10.2%。传统领域电力、建筑及消费保持小幅增长。至 2026 年，我们预计全球铜需求将达到 3446.8 万吨，较 2022 年同比增长 13.8%，2022-2026 年复合增速达 3.4%。 我们预计，2024-2025 年铜供需处紧平衡，2026 年起铜供给缺口逐步拉大。铜新增供给在 2023-2024 年快速释放，随后逐步走弱，我们预计 2022-2026 年全球铜供给复合增速为 2.4%，2024-2026 年铜供给缺口分别为 10.7、27.1 及 65.5 万吨，缺口比例分别为 0.4%、1.0%及 2.4%，供给缺口逐步扩张 全球铜新增供应将在 2023-2024 年见顶，2025 年后新增供应快速萎缩。经过我们对主要矿山及项目梳理，我们预计 2023-2026 年全球铜主要新增产量分别为 71.7、65.2、56.6、35.9 万吨，2024-2026 年增量同比分别下滑 9.1%、13.2%、36.6%，新增产量呈下行趋势。2024 年主要包含 8 个放量项目，其中增量最大的矿山为洛阳钼业 Tenke Fungurume，其次为 Oyu Tolgoi 地下矿。  2024 年确定性较高项目增量占比 62.7%，增量基本盘较为牢固 2024 年确定性较高的增量我们预计为 40.9 万吨，占 2024 年新增产量比重的 62.7%。我们预计于 2024 年前投产的项目，在 2024 年增量贡献确定性较高，主要项目为 Tenke Fungurume、Oyu Tolgoi、Escondida、Chuquicamata 地下矿及 Lonshi，分别贡献增量15.0、11.3、6.1、5.5 及 3.0 万吨，合计 37.9 万吨，占 2024 年新增产量比重 60.9%。其中 Escondida 的增量来自矿石品位提升，具体产量提升幅度需跟踪公司季度报告。  2024 年需密切跟踪项目增量占比近半，2024H2 成为供给放量核心关注窗口点 供给增量不确定性集中于 2024 下半年，总计产量 12.2 万吨，占全年新增产量比重18.7%。2023 年下半年需要关注的项目为 Mantoverde 及 Quebrada Blanca Phase 2，若两项目顺利按照指引于 2023 年底前完成投产，则两项目在 2024 年增量确定性提升。2024 年关注项目为 PT Freeport Indonesia 及 Kamoa-Kakula 三期，两项目投产时间分别为 2024 下半年及 2024 年 Q4，若项目出现延期或提前投产，则将对 2024 年供给增量节奏产生影响。  投资建议：随着国内地产基建需求的逐步回暖以及未来远期供给增量逐步下行，铜供需格局逐步改善，铜价有望进入新一轮上行周期。受益标的包括具备成长性和成本优势的紫金矿业及洛阳钼业；以矿服为基础且资源端快速放量的金诚信；具备国内阴极铜产能优势和高分红的的江西铜业，高股息率的西部矿业等  风险提示：产能释放节奏不及预期、矿石及铜精矿销售节奏不及预期、矿石品位超预期、矿石回收率超预期提升等。 -19%-10%0%10%19%2022-102023-022023-062023-10有色金属沪深300相关研究报告 开源证券 证券研究报告 行业深度报告 行业研究 行业深度报告 请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明 2 / 26 目 录 1、 2024 下半年为增量关注节点，供需错配矛盾渐近 ................................................................................................................ 4 1.1、 铜价复盘：需求定方向，供给定弹性，矛盾定极值 .................................................................................................. 4 1.2、 铜供需平衡表：2024-2025 年铜供需处紧平衡，供需错配矛盾渐近 ........................................................................ 5 2、 核心标的梳理——确定性较高项目 ........................................................................................................................................ 8 2.1、 英美资源 Quellaveco：建设进度符合公司预期，2023 年全面放量 .......................................................................... 8 2.2、 智利国家铜业 Chuquicamata 地下矿：爬坡期至 2026 年，供给增量或相对均匀 .................................................. 9 2.3、 必和必拓 Escondida：矿石品位上行推升产量，产量提升额需密切跟踪 .............................................................. 10 2.4、 力拓 Oyu Tolgoi 地下矿：地下矿建设符合预期，2024 年产量集中释放 ............................................................... 11 2.5、 洛阳钼业 TFM&KFM：KFM 顺利投产，TFM 建设稳步推进 ................................................................................ 12 2.6