OTA（在线旅游）行业：知识分子红利驱动行业繁荣，竞争格局变数仍存

请仔细阅读本报告末页声明 证券研究报告 | 行业深度 2019 年 01 月 16 日 OTA（在线旅游）行业 知识分子红利驱动行业繁荣，竞争格局变数仍存 商业模式：我国 OTA 企业以代理抽佣为主。OTA 是在线旅游中介，为消费者提供了便利、为商家提供了客源，具备长期投资价值。其收入来源以代理抽佣为主、批发赚差价为辅，代理模式对消费者和商家更友好。其经营支出中营销费用占比最大，自营的呼叫中心提供了经营杠杆。 市场空间：我国 OTA 行业 17 年可变现 GMV 超 8000 亿、总佣金约 400亿。酒店/交通/其他子领域 GMV 分别为 1556/5139/1347 亿，变现率分别为8%-15%/2%-5%/5%-10%，对应佣金收入比例约 4:4:2。 长期驱动力：知识分子红利驱动，长期成长空间仍大。OTA 行业总佣金与知识分子数量及人均可支配收入正相关。我国高等教育扩容，预计 27 年 31-60岁大学毕业生存量达 1.1 亿（17 年为 0.46 亿）。我国人均 GDP 增长，预计27 年有望翻倍（若年增 6.5%）。行业总佣金有望从 17 年 400 亿增至 27 年1500 亿以上，增长空间大于欧美（预计增速：中国 350%VS 欧美 60%）。 竞争格局：携程系先发垄断，飞猪、美团快速崛起。携程系（携程+去哪儿）、飞猪、美团总市占率分别为 51.9%、21%、6%，酒店市场市占率分别 55.6%、7%、21%；交通市场市占率分别 59.6%、18%、2%。 重点公司分析：携程资源优势突出，同程艺龙发力腾讯小程序，飞猪背靠阿里生态圈，美团深耕低线城市。细分市场各异，各参与者错位竞争。携程具备商旅客户及酒店资源优势，向海外市场及低线城市扩张，目前综合实力最强。同程艺龙背靠大股东腾讯，发力小程序并转型 ITA。飞猪背靠阿里生态圈，以平台化模式深耕 85 后用户。美团点评拥有低成本交叉获客的优势，抓住了本地住宿需求，得以在低线城市快速扩张，未来赶超携程潜力最大。 海外龙头对标：BOOKING 卡位欧洲市场，借助酒店代理业务快速扩张版图。1、酒店是变现率最高（15%-20%）子领域。公司酒店预订间夜量 05-17 年GAGR40%，总市值 05-18 年 GAGR42%。2、酒店越分散，OTA 盈利空间越大。酒店 CR10 西欧/中国/美国分别为 22%/31%/57%，因此欧洲 OTA 盈利空间最大，公司 80%的营收均来自欧洲。3、代理模式更容易占领市场。以代理为主的 BOOKING 较 EXPEDIA 增速更快、变现率更高，05-17 年 GMV 复合增速是 Expedia 的 2 倍以上，05-18 年变现率较 Expedia 高出 3.7 个点。 投资建议：给予我国 OTA 行业增持评级。建议重点关注携程网、美团点评、同程艺龙。我国知识分子红利驱动行业长期繁荣，未来仍有翻三倍的空间，但竞争格局并未稳定，建议关注垄断优势明显的携程网、处于快速上升期的美团点评、小程序第一股同程艺龙，同时跟踪行业下半场格局变化。 风险提示：宏观经济波动的风险、旅游业供给中断的影响、OTA 行业竞争加剧的影响、商业模式不友好使企业形象变差并加剧客户流失的风险。 增持（维持） 行业走势 作者分析师 焦俊 执业证书编号：S0680518060003 邮箱：jiaojun@gszq.com 研究助理 何富丽 邮箱：hefuli@gszq.com 相关研究 1、《2019 年社服行业策略报告：估值之锚分化，专注长期价值》2019-01-05 2、《美团点评：诠释 O2O 巨头的伟大之路》2018-09-02 重点标的 股票 股票 投资 净利润 （亿元） P E 代码 名称 评级 2017A 2018E 2019E 2020E 2017A 2018E 2019E 2020E CTRP.O 携程网 - 21.42 17.06 34.09 57.29 50.57 63.51 31.77 18.91 03690 美团点评-W 买入 -28.53 -128.15 -63.60 84.49 - - - 24.59 00780 同程艺龙 - 6.86 9.70 7.95 8.99 29.49 20.84 25.43 22.49 资料来源：贝格数据，国盛证券研究所 注：携程网和同程艺龙采用 Wind 一致预期，假设同程艺龙 2017 年即合并 -48%-32%-16%0%16%32%2018-012018-052018-092019-01休闲服务沪深300 2019 年 01 月 16 日 P.2 请仔细阅读本报告末页声明 内容目录 一、OTA 商业模式：代理抽佣为入，营销引流为出 ................................................................................................... 5 1、收入来源：以代理抽佣为主，批发赚差价为辅 .............................................................................................. 5 2、经营支出：营销占比最大，呼叫中心提供经营杠杆 ....................................................................................... 9 二、OTA 市场空间：知识分子红利驱动，长期空间仍大 ........................................................................................... 12 1、市场空间：OTA 可变现 GMV 超 8000 亿，未来 5 年仍有翻倍空间 ................................................................. 12 2、长期驱动力：供给端受益基础设施扩充，需求端享受知识分子红利 ............................................................... 15 三、OTA 竞争格局：携程一家独大，美团有望破局 .................................................................................................. 18 1、竞争格局：携程系先发垄断，飞猪、美团快速崛起 ...................................................................................... 18 2、未来竞争重点：低线化、年轻化、本地化、多样化 .............................................................