新东方S(9901.HK)深度报告：教培龙头积极转型，多点开花重焕新生

证券研究报告 | 公司深度 | 教育 http://www.stocke.com.cn 1/33 请务必阅读正文之后的免责条款部分 新东方－Ｓ(09901) 报告日期：2023 年 10 月 14 日 教培龙头积极转型，多点开花重焕新生 ——新东方深度报告 投资要点  新东方作为国内教培领域的龙头企业，经历“双减”后积极转型，出国考试及咨询、成人及职教等业务基本盘稳固，受益于供给出清和需求复苏；凭借三十年的组织力厚积薄发，在素质教育、直播电商领域表现亮眼，布局文旅业务，业务多点开花、重焕新生。  教培行业：经历“双减”，行业出清 教育资本化过热引发担忧，2021 年 7 月教育部出台“双减”强化监管。“双减”政策影响重大，加速教培行业出清。据 2022 年 10 月底全国人大“双减”报告，“双减”后 K9 线下/线上学科类培训机构数量由原来的 12.4 万/263 个压减至4932 个/34 个，压减率高达 96%/87.1%。  新东方经营调整已见成效，盈利能力修复 2021 年 7 月“双减”政策出台，新东方于 2021 年底前停止 K9 学科类培训业务，转为关注发展素质素养、直播电商等业务。公司 FY23Q3 以来营收实现正增长，FY23Q4 营收同比+64%至 8.6 亿美元。需求复苏使得产能扩张提速，新东方计划在新财年里增加约 15%至 20%的容量（此前预期增长 10%）。同时盈利能力不断修复，FY23Q1 开始转亏为盈，FY2023Non-GAAP 经营利润实现 2.8 亿美元，对应利润率为 9.3%。  教育：转型初见成效，业务重焕新生 1） 出国考试及咨询：伴随出入境等政策调整，留学市场开始回暖，新东方FY23Q4 出国考试准备业务收入+52%。叠加此前留学服务机构供给侧出清，新东方作为头部机构进一步抢占市场。 2） 成人及大学生考试：成立大学事业部，提供一站式学习服务。社会竞争压力的加大，催生旺盛的考研培训需求，新东方考研品牌占领心智，率先受益于行业发展，FY23Q4 成人及大学生考试业务收入增速高达 34%。 3） 素质教育：双减后积极布局素质教育业务， 受政策扶持、注重学生能力提升下家长付费意愿依然较高、复用此前 K12 业务学生群体，素质教育有较大发展潜力，FY23Q4 学生报名人次达 62.9 万，留存比例达 70%。 4） 智能学习系统及设备：新东方 2021 年 11 月启动学习机项目， 凭借“内容+服务”差异化发展，2023 财年季度付费月活用户数保持在 10 万以上。 5） 游学研学：新东方游学研学起于 2005 年，2021 年进一步发力，受益于出行需求恢复和消费升级，23 年以来呈现较快增长。  直播电商：跨平台直播打开发展空间 东方甄选作为新物种正在加速迭代，从 7 月 APP 上线直播，到 8 月 29 日淘宝直播首秀，其底层驱动力在于东方甄选已积累丰富的组织能力和资源。抖音矩阵号裂变（美丽生活成为第二成长曲线）+淘宝直播带来增量+发力 APP 拓展私域（推出付费会员体系增强粘性），我们依然对东方甄选持续成长性抱有信心。  文旅：战略性布局，成长性可期 新东方进军中老年文旅新业务，再度创业打造第三增长曲线。文旅业务发展机遇在于：1）当下老年人旅游市场痛点明显，新东方文旅凭借高品质、重文化切入市场；2）新东方的核心竞争力是教师资源，从教师到主播再到导游，资源得到复用；3）未来新东方或加大与东方甄选看世界的合作，借助其影响力和势能，新东方文旅有望快速触及更多群体，加快业务发展。  盈利预测与估值 新东方教育业务经历转型后重焕新生，积极拓展非学科培训、直播电商和文旅等新业务，成为公司未来增长的驱动力。我们预计新东方 FY2024-FY2026 年归母净利润分别达到 299/439/593 百万美元，对应 PE 分别为 34.7x/23.6x/17.5x；Non- 投资评级: 买入(首次) 分析师：马莉 执业证书号：S1230520070002 mali@stocke.com.cn 研究助理：陈钊 chenzhao01@stocke.com.cn 基本数据 收盘价 HK$49.05 总市值(百万港元) 81,183.85 总股本(百万股) 1,655.12 股票走势图 相关报告 -14%25%63%102%141%179%22/1022/1122/1223/0123/0223/0323/0423/0623/0723/0823/0923/10新东方-S恒生指数新东方－Ｓ(09901)公司深度 http://www.stocke.com.cn 2/33 请务必阅读正文之后的免责条款部分 GAAP 归母净利润分别为 399/519/653 百万美元，对应 PE 分别为26.0x/20.0x/15.9x，首次覆盖，给予“买入”评级。  风险提示 新业务开展不及预期、行业竞争加剧、宏观经济波动影响消费 财务摘要 [Table_Forcast] (百万美元) FY2023A FY2024E FY2025E FY2026E 营业收入 2998 3878 4852 5714 (+/-) (%) -3% 29% 25% 18% 归母净利润 177 299 439 593 (+/-) (%) 115% 69% 47% 35% 每股收益(美元) 0.11 0.18 0.27 0.36 P/E 34.74 34.70 23.64 17.50 资料来源：浙商证券研究所 新东方－Ｓ(09901)公司深度 http://www.stocke.com.cn 3/33 请务必阅读正文之后的免责条款部分 正文目录 1 公司介绍 ........................................................................................................................................................ 6 1.1 发展历程：三十而立，厚积薄发 ...................................................................................................................................... 6 1.2 股权结构与管理层 .............................................................................................................................................................. 7 1.3 财务分析：经营调整已见成效，盈利能力修复 ...............................................................