宏观点评：CPI再度走低的背后

请仔细阅读本报告末页声明 证券研究报告 | 宏观经济研究 2023 年 10 月 13 日 宏观点评 CPI 再度走低的背后 事件：9 月 CPI 同比 0%，预期 0.2%，前值 0.1%；PPI 同比-2.5%，预期-2.4%，前值-3.0%。 核心观点：9 月物价主要变化在于：猪肉价格涨幅收窄+出行相关价格回落，扰动 CPI 回升进程；PPI 降幅收窄的方向不变、幅度略慢于预期。往后看，2023 全年 CPI 中枢可能小降，趋势上仍可能小幅回升、但幅度有限；PPI 降幅可能继续收窄、绝对值大概率仍将偏低；换言之，低物价环境短期应会持续，物价中枢回升可能要到 2024 年。综合看，结合9 月 PMI、供需高频数据、物价等，倾向于认为：我国经济环比有所企稳、但经济内生动能仍待提升，后续大概率还有政策。具体可分三阶段：近一个月（一线松地产、化债、城中村改造等），四季度也可能降息；11 月前后（三中全会）；12 月（政治局会议、中央经济工作会议）；此外，还需关注可能召开的第六次全国金融工作会议。 1、总体看，9 月物价延续偏弱，其中：CPI 同比由涨转平；核心 CPI 继续持平前值；PPI 连续 3 月降幅收窄、但仍略低于预期。具体看：9 月 CPI 同比 0%，低于预期和前值0.2%、0.1%，主因猪肉等食品价格弱于预期、高基数影响；环比涨幅收窄 0.1 个百分点至 0.2%。其中，核心 CPI 同比延续持平前值 0.8%；环比 0.1%，续创近年同期次低（略高于 2022 年同期）。PPI 同比连续 3 个月降幅收窄，9 月录得降幅收窄 0.5 个百分点至 -2.5%，主因原油、煤炭、化工、黑色等大宗产品价格降幅收窄，但绝对值仍偏弱；环比涨幅扩大 0.2 个百分点至 0.4%，略强于往年同期（2013-2022 年均值为 0.3%）。 2、往后看，2023全年 CPI 中枢可能小降，趋势上仍可能小幅回升、但幅度有限；PPI 降幅可能继续收窄、绝对值大概率仍将偏低；换言之，低物价环境短期应会持续，物价中枢回升可能要到 2024 年。按照测算：鉴于 9 月猪肉价格等低于预期，2023 全年 CPI 中枢可能下移至 0.5%左右（前值 0.6%）；节奏上，后续 CPI 可能小幅回升、但幅度有限，年底可能升至 0.5%左右。2023 全年 PPI 中枢可能维持-2.9%左右，跟此前预期相差不大，节奏上也延续此前判断，年底 PPI 降幅可能收窄至-1.7%左右，转正可能要到 2024Q2 左右。 3、综合看，结合 9 月 PMI、供需高频数据、物价等，指向我国经济环比有所企稳、但经济内生动能仍待提升，后续大概率还有政策。具体看，可能分三阶段：近一个月（一线松地产、化债、城中村改造等），四季度也可能降息；11 月前后（三中全会）；12 月（政治局会议、中央经济工作会议）；此外，还需关注可能召开的第六次全国金融工作会议。 4、结构上看，9 月通胀主要有以下特征： >CPI 食品分项 VS 非食品项：猪肉价格带动食品分项涨幅收窄；非食品价格持平前值、但绝对值仍偏弱，出行相关价格回落是主要拖累。9 月 CPI 食品分项环比涨幅收窄 0.2 个百分点至 0.3%，猪肉价格回落是主要拖累。其中：猪肉价格环比涨幅收窄 11.2 个百分点至0.2%，虾蟹、海鱼等水产品价格分别降 2.6%、0.8%；此外，鲜果、鸡蛋等价格有所回升，主因国庆、中秋双节以及开学等影响。CPI 非食品项持平前值 0.2%，绝对值持平近年同期次低（高于 2022 年同期），其中：机票、住宿、旅游等价格回落是主要拖累，分别环比降 12.6%、5.5%、3.4%；此外，由于国际油价上涨，汽油价格环比涨 2.4%。 >核心 CPI VS CPI 服务分项：核心 CPI 环比回升、但仍偏低；CPI 服务分项环比由涨转降、绝对值持平近年同期最低。9 月核心 CPI 环比由持平转为上涨 0.1%，续创近年同期次低（略高于 2022 年同期）；同比连续 3 月持平前值 0.8%。CPI 服务分项环比由涨转降，录得-0.1%，持平近年同期最低水平，主因暑期结束、出行需求减少，相关服务价格明显回落，此外，9 月房租也有所回落；同比则持平前值 1.3%。综合看，核心 CPI、CPI服务分项延续偏弱，指向经济内生动能仍待提升。 >PPI 生产资料 VS 生活资料：PPI 生产资料环比、同比延续改善；生活资料保持平稳。9月 PPI 生产资料环比涨幅扩大 0.2 个百分点至 0.5%，原油、煤炭等能源价格上涨，有色价格回升等是主要支撑；同比降幅收窄 0.7 个百分点至-3.0%。生活资料环比涨幅持平前值 0.1%；同比降幅扩大 0.1 个百分点至-0.3%。具体看，生产资料涉及采掘、原材料、加工工业等 3 类，9 月价格分别+0.9、-0.1、+0.3 个百分点至 1.8%、1.3%、0.1%；生活资料涉及食品、衣着、一般日用品、耐用消费品等 4 类，9 月价格分别-0.4、+0.4、+0.4、+0.1 个百分点至 0.2%、0.2%、0.1%、0%。 >PPI 重点细分行业：原油-化工走势分化、但仍是 PPI 环比上行的主要支撑；此外，有色、煤炭等也是 PPI 的重要支撑。具体看：1）原油：9 月布油环比涨 8.8%，PPI 原油-石化产业链油气开采、燃料加工涨幅分别回落 1.5、2.3 个百分点至 4.1%、3.1%，化工、化纤涨幅分别扩大 1.4、0.8 个百分点至 2.0%、1.1%。整体看，PPI 原油-石化产业链绝对值偏高，仍是 9 月 PPI 的重要支撑。2）黑色：9 月铁矿石价格环比涨 4.9%，带动 PPI黑色采矿涨幅扩大 2.3 个百分点至 3.2%；螺纹钢价格环比涨 2.2%，但 PPI 黑色冶炼涨幅回落 0.1 个百分点至 0%，二者走势有所分化。3）有色：9 月铜、铝等有色金属价格分别环比降 0.2%、涨 4.7%，带动 PPI 有色采矿、有色冶炼环比分别回升 0.7、0.8 个百分点至 1.7%、1.2%，也是 PPI 降幅收窄的重要支撑。4）煤炭：9 月黄骅港 Q5500 动力煤平仓价环比涨 12.1%，带动 PPI 煤炭采选环比涨幅扩大 1.9 个百分点至 1.1%。5）其他分项中，PPI通信电子回升0.7个百分点至0.3%，农副食品加工环比降0.7个百分点至0.6%。 风险提示：政策力度、外部环境等超预期。 作者 分析师 熊园 执业证书编号：S0680518050004 邮箱：xiongyuan@gszq.com 分析师 刘安林 执业证书编号：S0680523020002 邮箱：liuanlin@gszq.com 相关研究 1、《物价底已现、经济底和政策底呢？》2023-09-09 2、《“有惊有喜”—国庆大事 9 看点》2023-10-08 3、《PMI 重回扩张区间，关注 5 大信号》2023-09-30 4、《高频半月观：地产销售改善，成色几何？》2023-09-24 5、《政策半月观：年内还会有政策，可能分三阶段》2023-09-17 2023 年 10 月