美国9月CPI点评：服务业通胀韧性重燃“紧缩交易”

宏观经济 | 证券研究报告 — 总量点评 2023 年 10 月 13 日 相关研究报告 《英美日欧 CPI 差异及美国 CPI 预测方法》230913 中银国际证券股份有限公司 具备证券投资咨询业务资格 宏观经济 证券分析师：周亚齐 (8621)20328270 yaqi.zhou@bocichina.com 证券投资咨询业务证书编号：S1300522090002 证券分析师：朱启兵 (8610)66229359 qibing.zhu@bocichina.com 证券投资咨询业务证书编号：S1300516090001 美国 9 月 CPI 点评 服务业通胀韧性重燃“紧缩交易” 北京时间 10 月 12 日 20:30，美国劳工部公布 9 月 CPI 数据：CPI 以及核心CPI 同比增速分别为 3.7%(略超市场预期)以及 4.1%(同市场预期一致)，CPI以及核心 CPI 环比增速分别为 0.4%和 0.3%。能源通胀继续走强助推 CPI 同比连续反弹，服务业通胀韧性仍存。  (未经季调)同比增速：9 月美国 CPI 同比增速为 3.7%，同前值持平且略高于市场预期的 3.6%；核心 CPI 同比增速则由 8 月的 4.3%回落至 4.1%，同市场预期一致。从 CPI 主要分项的 9 月同比增速看，食品为 3.7%(vs.前值 4.3%)，能源为-0.5%(vs.前值-3.6%)，核心商品为 0.0%(vs.前值 0.2%)，住宅为 7.2%(vs.前值 7.3%)，除住宅外的核心服务(Super Core)为 3.9%(vs.前值 4.1%)。  (季调后)环比增速：9 月美国 CPI 以及核心 CPI 环比增速分别为 0.4%(vs.前值 0.6%)和 0.3%(vs.前值 0.3%)。前者略高于市场的 0.3%，后者同市场预期一致。从 CPI主要分项的 9 月环比增速看，食品为 0.2%(vs.前值 0.2%)，能源为 1.5%(vs.前值 5.6%)，核心商品为-0.4%(vs.前值-0.1%)，住宅为0.6%(vs.前值 0.3%)，除住宅外的核心服务为 0.6%(vs.前值 0.4%)。  能源对通胀贡献如期加强，同时服务业通胀缓慢降温；我们预计年末 CPI同比增速仍有望回到 3%左右。从能源通胀来看，由于去年较高的基数效应逐渐褪去叠加近期油价走高，能源对美国通胀的拉升作用继续扩大。另一方面，全球初级产品的食品价格指数则显示美国 CPI 食品同比增速在未来数月仍有继续回落的空间：我们预计 CPI食品同比增速有望于 2023年末回落至接近 2%的水平，但之后可能会有反弹。综合考虑相关先导指标和中国 PPI 未来数月的可能路径，我们认为剔除了能源和食品的 CPI核心商品同比增速未来数月仍有望保持在较低水平。从服务业通胀来看，考虑到 CPI 住房租金数据的滞后性以及已然降温的美国房地产市场，我们预计未来数月 CPI 住宅同比增速仍有望持续降温并于 2023 年年末回落至 6%左右。另一方面， 在劳动力市场边际降温的背景下，我们预计剔除了住房通胀的 CPI 服务业（Super Core）未来数月同比增速也有望持回落，并可能在 2023 年年末回落至 3%下方。整体而言，尽管能源通胀可能带来一定的扰动，但是在权重显著更大的服务业通胀有望持续降温的背景下，我们认为未来美国 CPI 同比增速回落仍然是大概率事件。尽管过程可能会有波折，但我们预计 2023 年年末 CPI 同比增速仍有望回到 3%左右。（关于我们对美国 CPI 预测的详细分析，请参考 2023 年 9 月 13日的报告《英美日欧 CPI 差异及美国 CPI 预测方法》）不过，9 月的服务业通胀同比回落速度慢于我们的预测值。服务业通胀的持续韧性使得我们对于 2023 年 4 季度美国整体的通胀走势判断存在上修的可能性。  服务业通胀重燃“紧缩交易”。美国 9 月通胀数据显示服务业通胀韧性仍存（尤其是剔除了住房通胀的 CPI 服务业（Super Core）录得了较高的单月 0.6%的环比增速）。数据公布后，“美元涨，其余资产普跌”的“紧缩交易”再次主导市场。基于衍生品定价所计算出来的市场对于美联储12 月加息的可能性也出现了小幅回升。我们预计短期内各类资产仍将围绕美国的通胀和就业数据进行交易，“紧缩交易”主题的反复仍将可能带来各类资产的普涨和普跌。  风险提示：通胀韧性超预期。 2023 年 10 月 13 日 美国 9 月 CPI 点评 2 图表 1. 美国 CPI 同比（蓝色线），核心 CPI（紫色线）同比以及 5 年期通胀预期（红色线） 资料来源：彭博，中银证券 图表 2. 美国 CPI 环比(灰色) & 核心 CPI 环比(蓝色) 图表 3. 美国核心通胀分项同比增速拆分：核心商品(灰色线)、住宅(黄色线)以及剔除住宅的服务业(蓝色线) 资料来源：彭博，中银证券 资料来源：彭博，中银证券 图表 4. 数据公布后，“紧缩交易”再次主导市场 图表 5. 数据公布后，市场对于 12 月加息的概率预期由约20%上升至约 30% 资料来源：彭博，中银证券 资料来源：彭博，中银证券 2023 年 10 月 13 日 美国 9 月 CPI 点评 3 披露声明 本报告准确表述了证券分析师的个人观点。该证券分析师声明，本人未在公司内、外部机构兼任有损本人独立性与客观性的其他职务，没有担任本报告评论的上市公司的董事、监事或高级管理人员；也不拥有与该上市公司有关的任何财务权益；本报告评论的上市公司或其它第三方都没有或没有承诺向本人提供与本报告有关的任何补偿或其它利益。 中银国际证券股份有限公司同时声明，将通过公司网站披露本公司授权公众媒体及其他机构刊载或者转发证券研究报告有关情况。如有投资者于未经授权的公众媒体看到或从其他机构获得本研究报告的，请慎重使用所获得的研究报告，以防止被误导，中银国际证券股份有限公司不对其报告理解和使用承担任何责任。 评级体系说明 以报告发布日后公司股价/行业指数涨跌幅相对同期相关市场指数的涨跌幅的表现为基准： 公司投资评级： 买 入：预计该公司股价在未来 6-12 个月内超越基准指数 20%以上； 增 持：预计该公司股价在未来 6-12 个月内超越基准指数 10%-20%； 中 性：预计该公司股价在未来 6-12 个月内相对基准指数变动幅度在-10%-10%之间； 减 持：预计该公司股价在未来 6-12 个月内相对基准指数跌幅在 10%以上； 未有评级：因无法获取必要的资料或者其他原因，未能给出明确的投资评级。 行业投资评级： 强于大市：预计该行业指数在未来 6-12 个月内表现强于基准指数； 中 性：预计该行业指数在未来 6-12 个月内表现基本与基准指数持平； 弱于大市：预计该行业指数在未来 6-12 个月内表现弱于基准指数； 未有评级：因无法获取必要的资料或者其他原因，未能给出明确的投资评级。 沪深市场基准指数为沪深 3