巨人网络(002558)《原始征途》驱动业绩高增，全球化布局再上新台阶

证券研究报告 | 公司深度报告2023 年 10 月 13 日强烈推荐（首次）《原始征途》驱动业绩高增，全球化布局再上新台阶TMT 及中小盘/传媒目标估值：NA当前股价：12.65 元巨人网络是国内领先的综合性互联网游戏企业，早期靠游戏《征途》起家，目前聚焦游戏、奉行研运一体化的经营模式、坚持精品化战略。公司于 2023 年二季度迎来增长拐点实现利润大幅增长，并且自上市后首次进行中期分红彰显了管理层对长期发展的信心，新游《原始征途》、《太空行动》上线以来均表现优异驱动业绩大增，后续《原始征途》计划于四季度推出正式版并适时推出小程序版、《太空行动》积极拓展海外市场即将登陆北美并将于后续推出 AI 玩法，公司自研合作并举积极利用 AI 技术赋能游戏，计划在《太空行动》从 AI 陪玩、AI 发言辅助、AI 剧情推理玩法三方面探索 AI 技术在游戏中的应用。“征途”起家聚焦游戏，成就国内领先的研运一体综合性互联网游戏企业。公司成立于 2004 年，早期靠游戏《征途》起家，2007 年纽交所上市后于 2014年完成私有化交易从美股退市，之后于 2016 年借壳世纪游轮完成 A 股上市。公司聚焦游戏，游戏业务营收占比超 99%，公司奉行研运一体化的经营模式、坚持精品化战略，是国内领先的集研发、发行、运营为一体的综合性互联网游戏企业。二季度利润大幅增长，首次中期分红彰显管理层信心。公司在 2023 年第二季度迎来利润增长拐点，上半年共实现营收 14.43 亿元，同比增长 35.68%，共实现归母净利润 6.64 亿元，同比增长 32.95%，扣非归母利润 6.91 亿元，同比增长 16.92%；单第二季度营业收入达到 9.36 亿，同比增长 93.58%，环比增长 84.41%，归母净利润达到 4.19 亿元，同比增长 83.57%，扣非归母利润达到 4.29 亿元，同比增长 78.22%。并且，公司自上市后首次进行中期分红，分红金额约为 2.47 亿，显示了公司健康的现金流和管理层对公司长期发展的信心。毛利率小幅提升，广告买量投入增加。2023 年上半年，公司毛利率同比上升1.96 pct，达到 89.49%。同期，公司销售费用增长 270.94%，达到 5.57 亿元，主要为多款新产品正式上线后广告宣传费用增加所致；公司的管理费用下降 8.76%，降至 0.92 亿元，主要原因系人员成本下降；公司的财务费用下降 57.72%，主要由于利息收入下降。《原始征途》驱动业绩大增，《太空行动》排名稳步提升。年度旗舰新品《原始征途》3 月 24 日公测后表现十分优异，首日登顶 iOS 免费榜及畅销榜前20，首月流水破三亿，累计流水超十亿。公司计划将于四季度推出《原始征途-正式版》并适时推出《原始征途》小程序版。另一款新游《太空行动》7 月 13 日公测后新增用户达到 2,800 万，DAU 突破 250 万，该产品上线后在国内 iOS 家庭聚会类游戏畅销榜排名持续提升，现稳定在 30-40 名区间。公司“征途”IP 新作《王者征途》H5 游戏项目亦在稳步推进。《Super Sus》即将登陆北美，成立新品牌拓展海外市场。截止 7 月 31 日，《SuperSus》海外注册用户总数已超 7100 万，预计 23H2 在北美市场开启公测。公司于 2023 年 3 月成立面向海外市场的全新子品牌 ZTimes，现有两款在研产品，研发团队规模已超百人。公司首款面向全球市场的国战手游《无主王座》正式亮相 2023 Chinajoy，以期向全球推广公司具有优势的国战 MMO品类。基础数据总股本（百万股）2005已上市流通股（百万股）2005总市值（十亿元）25.4流通市值（十亿元）25.4每股净资产（MRQ）6.3ROE（TTM）5.4%资产负债率11.47%主要股东上海巨人投资管理有限公司主要股东持股比例28.1%股价表现%1m6m12m绝对表现-7239相对表现-5847资料来源：公司数据、招商证券谢笑妍S1090519030003xiexiaoyan1@cmschina.com.cn巨人网络（002558.SZ）敬请阅读末页的重要说明2公司深度报告《太空行动》拟上新 AI 玩法，自研合作并举积极利用 AI 技术赋能游戏。公司已组建 AI 创新实验室，推动 AIGC 工具在各业务场景的落地，并与多家大语言模型共同探索“游戏+AI”解决方案。《太空行动》计划从 AI 陪玩、AI 发言辅助、AI 剧情推理玩法三方面探索 AI 技术在游戏中的应用。首次覆盖给予强烈推荐投资评级。考虑到公司近期流水高增长，新产品及海外业务构筑新增长点，同时毛利率提升、管理费用率降低，我们预计2023/2024/2025 年 分 别 实 现 归 母 净 利 润 13.03/15.12/16.69 亿 元 ， 预 计2023-2025 年 EPS 分别为 0.65/0.75/0.83 元，对应当前股价 PE 为 18.6/16/14.5x，首次覆盖给予强烈推荐。风险提示：行业政策变化风险、市场竞争风险、AI 赋能游戏进展不及预期的风险。财务数据与估值会计年度202120222023E2024E2025E营业总收入(百万元)21242038310637124093同比增长-4%-4%52%20%10%营业利润(百万元)1050831135715991799同比增长-5%-21%63%18%13%归母净利润(百万元)995851130315121669同比增长-3%-14%53%16%10%每股收益(元)0.500.420.650.750.83PE24.428.518.616.014.5PB2.32.01.91.71.6资料来源：iFind，招商证券敬请阅读末页的重要说明3公司深度报告正文目录一、 “征途”起家聚焦游戏，成就国内领先的研运一体综合性互联网游戏企业4二、 二季度迎来增长拐点，首次中期分红彰显管理层信心.................................. 5三、 毛利率小幅提升，广告买量投入增加...............................................................5四、 《原始征途》驱动业绩增长，《太空行动》排名持续提升.......................... 6四、《Super Sus》即将登陆北美，成立新品牌拓展海外市场................................ 9五、《太空行动》拟上新 AI 玩法，自研合作并举提升 AIGC 能力....................10六、盈利预测...............................................................................................................12七、风险提示...................................................................................................