固定收益年报：债牛料延续，曲线或走抖

本报告版权属于中原证券股份有限公司 www.ccnew.com 请阅读最后一页各项声明 第 1 页 / 共 27 页分析师:王哲 执业证书编号：S0730516120001 wangzhe@ccnew.com 021-50588666-8136 研究助理:杨震宇、白江涛 yangzy1@ccnew.com 021-50588666-8076 债牛料延续，曲线或走抖 ——固定收益年报 证券研究报告-固定收益年报 发布日期：2018 年 12 月 28 日 相关研究 1 《固定收益：散户逐渐出清，投资机会隐现-固定收益定期》 2018-08-22 2 《固定收益：吴银转债：高债底、有下修预期-转债价值分析》 2018-08-16 3 《固定收益：关注安全边际较高的农商行转债-固定收益点评》 2018-07-12 4 《固定收益：央行再启定向降准，释放资金7000 亿元-固定收益专题》 2018-06-25 5 《固定收益：美联储如期加息，央行中性货币政策或将不变-固定收益专题》 2018-06-14 联系人： 李琳琳 电话： 021-50588666-8045 传真： 021-50587779 地址： 上海浦东新区世纪大道 1600 号 18 楼 邮编： 200122 投资要点: 国内篇：经济进入下行周期，通胀整体回落，基本面支撑收益率下行。预计稳健中性的货币政策和积极的财政政策或延续成为经济政策的主线。我们认为 2019 年经济运行稳中有变，“补短板”托底效果释放，经济整体下行风险有限，预计 19 年 GDP 增速回落至 6.5%，CPI中枢在 2%附近。基于产出缺口-通胀缺口模型，我们测算 19 年 10Y国债收益率中枢在 3.4%左右。预计 10Y 国债运行区间为 3.1%-3.5%. 海外篇：主要央行货币收缩节奏或放缓，美债收益率迎来修复期联储加息进程进入尾段，预计 19 年加息 2-3 次，带动短端利率料将继续攀升；同时虽然全球风险溢价仍然居高不下，但全球经济增速表现预期转弱，使得长端利率上行乏力，预计 10Y 美债 2.5-2.9%运行区间，美债料将延续熊平格局。10Y 年美债收益率单边上行预期在 19 年也或将修复，中美 10Y 国债利差修复有助于打开我国长端债券收益率下行空间。 利率篇：降息打开短端空间，收益曲线料走抖。逆周期经济政策预期上升，货币政策料将延续宽松格局，央行刚刚推出 TMLF 新工具，结构性定向降息或打开未来货币政策空间，努力维护流动性合理充裕并降低政策利率总体水平，短端利率易下难上；长端利率受经济下行影响，将延续下行趋势。但当前 10 年期国债收益率运行至 3.3%附近，继续下行空间较为有限，短端受益于政策推动作用，下行空间较有保障。因此 2019 年国内债市料将走出牛陡格局转债篇：估值处于低位，具备战略配置价值。在经济结构转型期下，当前宏观政策更加侧重于成长板块，对于地产板块大幅刺激的可能性并不大，且 2016-2017 年价值占优，2018 年普跌，2019 年在时间窗口上也有望轮动至成长板块，因此建议关注成长性好、估值合理的相关标的股性转债。除此之外，转债的条款博弈的机会也值得适当关注，“差”公司“好”转债的情况也会存在。风险提示：美联储加息超出预期，美国经济表现好于预期，国内货币政策不及预期，国内经济表现超出预期 本报告版权属于中原证券股份有限公司 www.ccnew.com 请阅读最后一页各项声明 第 2 页 / 共 27 页 内容目录 1. 国内篇：经济进入下行周期，通胀整体回落，基本面支撑收益率下行 ............. 4 1.1. 经济篇：信用环境收缩，经济呈现下行压力 ......................................................................... 4 1.1.1. 工业增加值下滑，高质量才是出路 ................................................................................. 4 1.1.2. 消费稳中有降 .................................................................................................................. 5 1.1.3. 对外贸易难解隐忧 ........................................................................................................... 6 1.1.4. 投资累计增速低位修复.................................................................................................... 8 1.2. 物价篇：2019 年通胀温和，物价可控 ................................................................................ 10 1.3. 总结 ..................................................................................................................................... 11 2. 海外篇：主要央行货币收缩节奏或放缓，美债收益率迎来修复期 .................. 12 2.1. 2019 年全球经济运行风险加剧，复苏放缓掣肘主要经济体货币政策收缩空间.................... 12 2.2. 联储加息进程进入尾段，预计 19 年加息 2-3 次.................................................................. 14 2.3. 长端美债或再现“格林斯潘”之谜，利差效应消退腾出长端国债下行空间 ........................ 16 3. 利率篇：降息打开短端空间，收益曲线料走抖 .............................................. 19 3.1. 货币政策边际转松，2018 年债市收益率大幅下行 .............................................................. 19 3.2