煤炭：动力煤需求韧性十足的三个表现

请务必阅读正文之后的重要声明部分 、 动力煤需求韧性十足的三个表现 煤炭 证券研究报告/行业点评报告 2023 年 10 月 07 日 [Table_Main] 评级：增持（ 维持 ） 分析师：杜冲 分析师：杜冲 执业证书编号： S0740522040001 电话： Email：duchong@zts.com.cn 联系人：鲁昊 电话： Email：luhao@zts.com.cn [Table_Profit] 基本状况 上市公司数 38 行业总市值(百万元) 1,460,443 行业流通市值(百万元) 395,531 [Table_QuotePic] 行业-市场走势对比 公司持有该股票比例 [Table_Finance] 投资要点  核心观点：我们认为八月下旬至今动力煤板块大幅反弹的核心原因为：预期动力煤价格探底提前结束，上市公司高股息、低估值属性强化，叠加冬储煤和非电用煤需求复苏背景下行业向上β，共同推动股价上涨。上一篇报告《动力煤供给结构性紧缺的三个表现》（20230918），我们从高卡煤与低卡煤价格分化趋势明显、下游电厂库存与可用天数背离、进口动力煤占比大幅攀升三个视角，验证优质动力煤不足已经成为事实，供给结构性紧缺问题或日益严峻。但市场仍然担心需求韧性不足，或将导致煤价支撑不足。基于此，本文从坑口港口价格倒挂延续、下游需求复苏未完、煤油联动震荡上行三个视角研究发现，动力煤下游需求韧性仍强，供需结构性矛盾或日益严峻。  表现一：需求前臵，坑口港口价格倒挂。今年二季度以来，山西、陕西、内蒙古煤炭主产地坑口价格与秦皇岛港口价格出现倒挂并一直延续至今，其中陕西地区倒挂明显，坑口-港口倒挂价差一度高达 176.95 元，平均价差 107.35 元/吨（时间范围 4 月-9 月，山西 44.41 元/吨、内蒙古 40.95 元/吨）。价格倒挂，发一吨亏一吨，严重降低主产地市场煤供应意愿，压缩港口市场煤供应规模。山西、陕西作为全国最优质的动力煤主产区，在响应国家深化煤炭产业链、煤电一体化、煤炭及煤化工一体化政策号召下，化工、电力等用煤需求呈现逐年增长态势，坑口用煤采购增加、需求前臵迹象明显，对坑口价格形成明显支撑。面对今年不断趋严的安全检查形势，主产地供应收窄背景下原煤产量或超预期下滑，坑口价格坚挺得以强化。以陕西地区为例，2023 年 1-9 月国家矿山安全监察局陕西局公告矿山安全事故 117 起，涉及煤炭产能 21861 万吨，涉及矿山数量和规模大幅领先于 2020-2022 年（2022 年 33 起安全事故、5340 万吨）。  表现二：需求回暖，下游需求复苏未完。市场煤需求或非长协用煤需求是煤炭价格强弱的核心变量。今年上半年 5.5%、二季度 6.3%的 GDP 增速比市场预期要弱一些，但环比改善趋势延续（一季度 4.5%），经济前低后高格局预期强化。三季度以来化工、钢铁等用煤需求同比保持高增长，对煤炭价格形成较强支撑。当下正值秋季开工旺季，需求韧性不减。化工：以 CCTD 化工行业周度耗煤量数据为例，7 月份以来化工行业周度耗煤量始终维持在 550 万吨以上高位，大幅领先于 2021、2022 年。钢铁：以 WIND 全国247 家日均铁水产量数据为例，7 月份以来日均铁水产量数据维持在 240 万吨以上高位运行，明显高于 2021、2022 年。建材：以钢联水泥熟料产能利用率数据为例，8 月份水泥熟料产能利用率已经触底，9 月份至今产能利用率回升态势延续，10 月份有望创出新高。电力：以 CCTD 沿海八省样本电厂耗煤数据为例，10 月份北方供暖季陆续到来，补库需求释放，带动市场煤需求向好。因此，煤炭下游需求复苏势头有望延续，韧性较强。  表现三：需求共振，煤油联动震荡上行。全球原油价格带动煤炭价格波动，长期以来二者价格趋势虽偶有背离，但基本一致。当前原油价格高位运行，一度再次回到 100 美元/桶附近，相比于 6 月低点大幅上涨近 50%，高位震荡格局有望延续。国际煤炭价格纽卡斯尔 NEWC、理查德 RB、欧洲 ARA 港价格已经确认触底反弹，当前距离近两年高点仍然具有较大上涨空间，北半球“迎峰度冬”煤炭消费旺季催化下，煤炭价格有望继续上行。  投资建议：“攻守兼备，价值发现”。展望后市，冬储煤采购以及秋季开工旺季非电用煤需求释放，叠加大秦线检修供给边际收窄，供需结构性矛盾或日益严峻，煤炭价格有望超预期上涨，从而推动板块进一步上行。动力煤攻守兼备属性强化，龙头高比例长协提供业绩安全垫，高现金流、高分红、低估值可靠性增强；煤炭价格探底或提前结束，市场煤占比高、业绩弹性大的公司或迎来估值修复。我们以今年 Q2 扣非归母净利润进行年化测算上市公司当前估值和股息率水平，发现当前煤炭股高股息、低估值属性仍强，投资吸引力十足。重点推荐【中国神华】【陕西煤业】【兖矿能源】【山煤国际】【晋控煤业】【中煤能源】，建议关注【广汇能源】【新集能源】【潞安环能】【兰花科创】。  风险提示：政策强力干预风险，宏观经济失速下行导致需求不足风险，进口煤炭规模超预期放量风险。 请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 2 - 行业点评报告 表现一：需求前臵，坑口港口价格倒挂 图表 1：2023 年 Q2 以来坑口-港口价格倒挂趋势日益明显 来源： Wind、中泰证券研究所 图表 2：2023 年 9-10 月原煤产量或超预期下滑 来源： Wind、中泰证券研究所 请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 3 - 行业点评报告 图表 3：陕西省 2023 年以来安检力度明显增强 来源： Wind、中泰证券研究所 备注：2023 年数据截至 9 月份 表现二：需求回暖，下游需求复苏未完 图表 4：三季度以来化工行业耗煤量同比大幅领先 图表 5：2023 年全国甲醇产量逐步攀高 来源：CCTD、中泰证券研究 来源：Wind、中泰证券研究所 请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 4 - 行业点评报告 图表 6：三季度以来全国日均铁水产量震荡上行 图表 7：三季度以来全国高炉开工率维持在高位 来源：Wind、中泰证券研究 来源：Wind、中泰证券研究所 图表 8：金九银十水泥熟料产能利用率继续爬升 图表 9：金九银十水泥熟料窑线运转率继续爬升 来源：钢联数据、中泰证券研究 来源：钢联数据、中泰证券研究所 图表 10：沿海八省电厂迎峰度冬旺季日耗攀升 图表 11：沿海八省电厂迎峰度冬旺季可用天数下降 来源： CCTD、中泰证券研究 来源： CCTD、中泰证券研究所 请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 5 - 行业点评报告 表现三：需求共振，煤油联动震荡上行 图表 12：2010-2023 年原油价格与煤炭价格走势基本一致 来源： Wind、中泰证券研究所 图表 13：2023 年三季度以来国际煤炭价格触底反弹 来源：