量化资产配置系列报告之三：赔率因子在大类资产和行业轮动策略运用

量化资产配置系列报告之三： 赔率因子在大类资产和行业轮动策略运用 基金深度报告 请通过合法途径获取本公司研究报告，如经由未经许可的渠道获得研究报告，请慎重使用并注意阅读研究报告尾页的声明内容。 基金报告 基金 2023 年 09 月 13 日 相关研究报告 【平安证券】基金深度报告*量化资产配置系列报告之一：资产配置理念变迁：从收益配置、风险配置到因子配置*20230620 【平安证券】基金深度报告*量化资产配置系列报告之二：基于经济领先指数改进的美林时钟模型在国内运用*20230808 证券分析师 郭子睿 投资咨询资格编号 S1060520070003 GUOZIRUI807@pingan.com.cn 研究助理 任书康 一般证券从业资格编号 S1060123050035 RENSHUKANG722@pingan.com.cn 平安观点：  赔率衡量资产预期收益与亏损的比值，基于赔率的交易策略能够在获得足够安全边际的前提下分享市场上涨的盈利，缺点在于等待盈利周期相对长。赔率交易的核心在于，寻找估值长期中枢，避开“价值陷阱”。基于估值的均值回复特征，估值指标可以较好地衡量资产赔率。我们使用市盈率、市净率、股息率和市销率构建了赔率因子体系，基于 Fed 模型补充了权益风险溢价 ERP，能够衡量股票对债券的相对价值，较全面地刻画了股票赔率。  我们使用统计特征分析、相关性检验、周期分析、平稳性检验研究了 A 股市场 7 大宽基指数，结果显示：上证 50、沪深 300、中证 800、万得全 A适合作为赔率交易标的，股息率 DY 是更合适的赔率因子；股票指数未来累计收益与赔率因子相关性在 250 个交易日内迅速提升，随后在 500 个交易日内达到局部峰值；除上证 50 股息率 DY 均值回复周期接近 3 年外，其余指数 DY 均值回复周期约为 4 年；中证 500、中证 1000、创业板指、万得全 A 的赔率因子为季度趋势平稳序列，估值中枢可能呈现缓慢、线性变化，需要关注估值中枢变化。使用同样方法检验行业风格资产，结果显示 16 个行业适合作为赔率交易标的，其中医药生物、轻工制造、公用事业、商贸零售、建筑装饰适用 PS 因子，电子、家用电器、社会服务、钢铁、基础化工、农林牧渔、建筑材料、食品饮料适用 PB 因子，有色金属、交通运输适用 DY 因子，纺织服饰适用 PE 因子；各行业估值水平差异较大，估值分位数是更为合理的归一化方法；各行业指数赔率因子均值回复周期集中在 3-4 年左右；在 16 个行业之外，传媒、电力设备、计算机、通信、环保、煤炭、机械设备、非银金融等行业赔率因子与未来收益存在短期负相关，需要警惕超涨/超跌风险。  股债轮动策略：基于赔率指标 ERP(DY)的股债轮动策略能够获得显著超额收益，以万得全 A 为例，基于 ERP(DY)的赔率策略年化收益率 6.48%，夏普比 0.74，相较于标的股指夏普比提高 0.54。股票持仓大部分在20%-80%之间，策略择时表现较好。行业轮动策略：使用筛选后的行业及其赔率构建的行业轮动策略年化收益率 11.28%，夏普比 0.46，相对于万得全 A 年化超额收益 3.49%，通过设置对照组证明了，筛选行业及赔率因子的操作贡献了策略大部分收益。目前上证 50、沪深 300、中证 800、万得全 A 的 ERP(DY)均处于历史极高水平，股票赔率凸显，基于 ERP(DY)的股债轮动策略给予股票较高仓位。行业中建筑装饰、农林牧渔、家用电器的赔率较高，基于赔率的行业轮动策略提示配置机会。  风险提示：1）赔率交易策略具有较长的等待盈利周期，市场短期内有进一步下跌风险。2）市场情况发生变化导致资产估值中枢发生重大改变。3）宏观经济状况、政策变化导致的策略失效。 证券研究报告 请通过合法途径获取本公司研究报告，如经由未经许可的渠道获得研究报告，请慎重使用并注意阅读研究报告尾页的声明内容。 基金·基金深度报告 2/ 19 正文目录 一、 赔率交易理念与因子体系................................................................................................................... 4 1.1 赔率交易理念：寻找资产估值中枢.......................................................................................................... 4 1.2 赔率因子体系：如何衡量性价比 ............................................................................................................. 4 二、 基于赔率的资产特征分析................................................................................................................... 6 2.1 沪深 300 适合作为赔率交易标的 ............................................................................................................ 6 2.2 宽基指数的赔率特征分析 ....................................................................................................................... 7 2.3 行业风格资产的赔率特征分析 ...............................................................................................................11 三、 基于赔率的资产配置策略................................................................................................................. 15 3.1 股债轮动策略 ..................................................................................................................................... 15 3.2 行业轮动策略 ..............................................................................................