电解液老牌厂商，积极扩产稳份额

证券研究报告·公司深度研究·电池 东吴证券研究所 1 / 26 请务必阅读正文之后的免责声明部分 瑞泰新材（301238） 电解液老牌厂商，积极扩产稳份额 2023 年 09 月 28 日 证券分析师 曾朵红 执业证书：S0600516080001 021-60199793 zengdh@dwzq.com.cn 证券分析师 阮巧燕 执业证书：S0600517120002 021-60199793 ruanqy@dwzq.com.cn 证券分析师 岳斯瑶 执业证书：S0600522090009 yuesy@dwzq.com.cn 证券分析师 刘晓恬 执业证书：S0600523070005 liuxt@dwzq.com.cn 股价走势 市场数据 收盘价(元) 17.88 一年最低/最高价 17.63/30.19 市净率(倍) 1.88 流通 A 股市值(百万元) 3,814.40 总市值(百万元) 13,112.00 基础数据 每股净资产(元,LF) 9.53 资产负债率(%,LF) 30.01 总股本(百万股) 733.33 流通 A 股(百万股) 213.33 相关研究 增持（首次） [Table_EPS] 盈利预测与估值 2022A 2023E 2024E 2025E 营业总收入（百万元） 6,135 4,697 4,699 5,194 同比 18% -23% 0.03% 11% 归属母公司净利润（百万元） 777 524 460 552 同比 29% -32% -12% 20% 每股收益-最新股本摊薄（元/股） 1.06 0.72 0.63 0.75 P/E（现价&最新股本摊薄） 16.88 25.00 28.52 23.74 [Table_Tag] 关键词：#产能扩张 [Table_Summary] 投资要点 ◼ 公司为电解液行业领军者，具备深厚技术积累。公司由江苏国泰分拆上市，专注于电池材料及硅烷偶联剂业务，具备深厚技术积累。2022 年公司电池材料/硅烷偶联剂收入占比分别为 96%/3%，其中电解液为主要收入来源，占总收入比约 90%。受益行业需求爆发，2020-2022 年公司营收/归母净利 CAGR 分别为 84%/74%，23H1 受产品价格下降影响，业绩同比下滑，但盈利能力相对稳定，H1 毛利率/净利率分别为 21%/15%。 ◼ 电解液市场空间广阔，盈利逐步回归合理水平。我们预计 2023 年电解液需求 132 万吨，同增 36%，2027 年锂电池全球需求超 3600GWh，对应电解液需求约 367 万吨，23-27 年电解液需求 CAGR 近 30%。竞争格局来看，2021-2022 年公司出货稳居前三，23 年比亚迪突飞猛进跃居龙二地位，瑞泰退居第四，1-8 月累计份额 9%。盈利端，电解液厂商盈利逐步回归合理水平，我们测算 Q2 天赐/新宙邦吨净利分别为 0.6/0.1 万元/吨，瑞泰新材 H1 吨净利约 0.63 万元/吨，均为历史底部。考虑目前六氟非锂加工费约 5 万元，与加工成本相当，已触底，尾部产能逐步出清，预计 24H2 电解液盈利有望企稳回升。 ◼ 电解液业务兼具客户及技术优势，精细化管理下盈利领先。公司电解液技术参数处于行业领先水平，同时在固态、锂硫、钠电等新型电池方面持续研发投入，部分新型锂盐产品已形成批量销售。公司客户资源优质，22 年宁德/LG/新能源科技/亿纬销售占比分别为 45%/19%/14%/11%，同时积极扩产支撑后续高增，现有电解液产能 26 万吨，总规划超 150 万吨。盈利端，23H1 电池材料毛利率 20.5%，仅低于龙头天赐，得益于较强的供应链管理能力，23H1 公司六氟采购均价 11.9 万元/吨，低于市场价。同时，公司实行精细化管理，H1 管理费用率约 2%，显著低于同行。 ◼ 公司硅烷偶联剂定位高端市场，研发技术行业领先。全球硅烷偶联剂需求稳步增长，国内市场增长迅速，产业正加速向中国转移。公司具备硅烷偶联剂生产的核心技术，产品精度较高，定位高端市场，目前已与国际大型化工企业陶氏化学、巴斯夫、欧文斯科宁、迈图高新等建立长期合作关系，且产品均价逐年提高，由 2019 年 4.72 万元/吨增至 2021 年5.75 万元/吨。2022 年公司有机硅产能 7600 吨/年，产量 2307 吨/年，产能利用率维持 30%左右，仍有较大提升空间，后续有望进一步贡献增量。 ◼ 盈利预测与投资评级：考虑电解液盈利逐步回归，我们预计公司 2023-2025 年归母净利为 5.24/4.6/5.52 亿元，同比-32%/-12%/+20%，对应 PE为 25/29/24x，首次覆盖，给予“增持”评级。 ◼ 风险提示： 原材料价格波动、境外经营风险、客户集中度较高、安全生产及环保风险等。 -37%-33%-29%-25%-21%-17%-13%-9%-5%-1%3%7%2022/9/272023/1/262023/5/272023/9/25瑞泰新材沪深300 请务必阅读正文之后的免责声明部分 东吴证券研究所 公司深度研究 2 / 26 内容目录 1. 瑞泰新材：锂离子电池电解液行业领军者 ...................................................................................... 4 1.1. 化工新材料供应商，管理层经验丰富..................................................................................... 4 1.2. 重点布局电池材料业务，电解液为主要收入来源................................................................. 5 1.3. 产品降价业绩同比下滑，盈利能力相对稳定......................................................................... 6 2. 电解液：竞争格局相对稳定，行业盈利逐步回归 .......................................................................... 7 2.1. 电解液为锂电池关键材料，与六氟价格高度联动................................................................. 7 2.2. 电解液市场空间广阔，预计未来五年 CAGR 近 30% ......................................................... 10 2.3. 竞争格局：龙头份额稳定，比亚迪自产份额明显提升....................................................... 11 2.4. 行业供给过剩，盈利逐步回归合理水平