中通快递W(02057.HK)首次覆盖报告：量变到质变的关键节点，快递龙头有望加筑新一轮成本、时效与服务壁垒

有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 中通快递-W 02057.HK ⚫ 中通快递深耕快递主业，连续七年稳居快递行业龙头地位，致力于成为世界领先的综合物流服务企业。核心竞争力：网络管理为基石，规模优势从量变到质变，有望加筑新一轮服务、成本与时效壁垒。1）网络优势为基：同建共享+数字化打造底层加盟网络的稳固根基。2）服务优势：多年领先的稳定服务塑造 B 端稀缺性溢价能力。3）成本优势：规模成本效应叠加高自有率与科技赋能，成本控制能力持续领跑行业。4）规模再筑壁垒：规模效应从量变到质变，突破成本、时效与服务的“不可能三角”。①规模的“成本效应”：以领先的业务量为基础，公司正逐步实现“三网叠加”的网络结构优化与重塑。过去两年受疫情、高油价和资本开支高峰影响，公司降本效果并未充分显现，单票核心成本已具备突破性下行实力，市场或低估其成本优化空间。我们测算仅“三网叠加”的网络优化便有望使其单票核心成本较 22年基准下降 0.11 元/件，可提供 13%的成本降幅。②规模的“时效效应”：自然提频+网络结构优化，有望持续演绎破圈的时效。③规模的“服务效应”：增强上门服务及散收的便利性、协同性与经济性，有望在长期使服务优势站上新台阶。 ⚫ 与行业趋势共振：引领竞争分化节奏，占据增量发展先机。1）竞争：在快递行业整体进入高质量发展阶段的背景下，政策与盈利优势将共塑中通的价格竞争主导权。公司有望引领分化节奏，获得有质量的市场份额增长。2）发展：强网络能力+全生态布局占据快递行业边际增长先机。①适配直播电商增量：强网络高峰处理能力+云仓布局，直击直播电商爆单与备货痛点。②扩大快递进村优势：均衡网络结构+兔喜末端强融合力，持续建立中西部渗透优势。③占据多元物流发展先机：可复制的加盟运营能力，布局国际化+多元化构建综合物流生态。 ⚫ 预测公司 23-25 年 EPS 分别为 11.19/13.61/15.63 元。中通多年领先的稳定服务塑造稀缺性溢价能力，全链路高效的管理带来成本优势，同建共享+数字化打造底层加盟网络的稳固根基。公司在政策与盈利优势的助力下掌握竞争主导权，强网络能力+全生态布局占据快递行业边际增长先机，有望进一步高筑龙头地位。参考可比公司 23年调整后平均 PE，给予中通 23 年 19 倍 PE 估值，对应港股目标价为 231.64 港元/股（1 港元=0.9177 元）。首次覆盖，给予公司买入评级。 风险提示 行业增速不及预期、竞争格局恶化、价格竞争强度超预期、成本上涨超预期 ⚫ 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入(百万元) 30,406 35,377 40,188 45,196 50,148 同比增长(%) 20.6% 16.3% 13.6% 12.5% 11.0% 营业利润(百万元) 4,951 7,275 10,152 12,565 14,582 同比增长(%) 8.1% 46.9% 39.5% 23.8% 16.0% 归属母公司净利润(百万元) 4,755 6,809 9,119 11,093 12,743 同比增长(%) 10.3% 43.2% 33.9% 21.7% 14.9% 每股收益（元） 5.83 8.35 11.19 13.61 15.63 毛利率(%) 21.7% 25.6% 30.8% 33.1% 34.0% 净利率(%) 15.5% 18.8% 22.5% 24.3% 25.2% 净资产收益率(%) 9.8% 12.6% 14.8% 15.6% 15.5% 市盈率（倍） 29.5 20.6 15.4 12.7 11.0 市净率（倍） 2.9 2.6 2.3 2.0 1.7 资料来源：公司数据. 东方证券研究所预测. 每股收益使用最新股本全面摊薄计算. 盈利预测与投资建议 核心观点 公司主要财务信息 股价（2023年09月26日） 187.8 港元 目标价格 231.64 港元 52 周最高价/最低价 236.4/121.42 港元 总股本/流通 H 股（万股） 82,576/61,966 H 股市值（百万港币） 155,079 国家/地区 中国 行业 交通运输 报告发布日期 2023 年 09 月 27 日 1 周 1 月 3 月 12 月 绝对表现% -3.05 -1.16 -5.39 -1.84 相对表现% -0.1 1.57 1.67 0.33 恒生指数% -2.95 -2.73 -7.06 -2.17 王晶 021-63325888*6072 wangjing@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860510120030 刘洋 021-63325888*6084 liuyang3@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860520010002 香港证监会牌照：BTB487 燕斯娴 yansixian1@orientsec.com.cn 量变到质变的关键节点，快递龙头有望加筑新一轮成本、时效与服务壁垒 ——中通快递首次覆盖报告 买入（首次） 中通快递-W首次报告 —— 量变到质变的关键节点，快递龙头有望加筑新一轮成本、时效与服务壁垒 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 2 目 录 公司概览：“稳”字当先的快递龙头，布局多元物流生态 ................................... 5 核心竞争力：网络管理为基石，规模优势从量变到质变，服务、成本与时效优势加筑龙头壁垒 ............................................................................................. 7 网络优势为基：同建共享+数字化打造底层加盟网络的稳固根基 ........................................ 7 服务优势：多年领先的稳定服务塑造 B 端稀缺性溢价能力 ................................................. 7 成本优势：成本费用控制领先，全链路管理效率高效......................................................... 9 规模再筑壁垒：规模效应从量变到质变，突破成本、时效与服务的“不可能三角” ............. 12 规模的“成本效应”：“三网叠加”优化网络结构，核心单票成本突破性下行 12 规模的“时效效应”：自然提频+网络结构优化，演绎破圈的时效 14 规模的“服务效应”：增强服务的便利性、协同性与经济性，有望在长期塑造服务优势16 与行业趋势共振：引领竞争分化节奏，占据增量发展先机 ............................