固定收益点评：政策发力下的民企债现状，资质分化加剧

请仔细阅读本报告末页声明 证券研究报告 | 固定收益研究 2018 年 12 月 04 日 固定收益点评 政策发力下的民企债现状：资质分化加剧 10 月中下旬以来，一系列利好民企的具体政策密集出台，央行、国务院、发改委、银保监会、证监会、证券业协会、各地方政府等均发文或采取行动大力支持民营企业。这些政策利好在 11 月的民企债市场有所表现。 从一级市场和二级市场数据看，民企债发行量和净融资额明显改善，但资质分化加剧，中高等级民企债发行和成交占比提升、信用利差下行幅度较大。11 月民企债违约金额仍然高企，民企信用风险尚未缓解，市场青睐高资质民企债，对低资质民企债的避险情绪仍较强。 一级市场：11 月发行放量，资质分化加剧 （1）11 月份民企债发行放量，净融资额由负转正。 （2）民企发债主体仍以中高等级为主，期限主要在 3 年期以内。AAA、AA+主体评级合计占比达 80.97%，较 10 月提高 3 个百分点，其中 AAA 占比45.65%，较 10 月明显上升。 （3）11 月民企债发行利率下行幅度大于国企债。 二级市场：11 月民企债信用利差回落，高等级民企债改善幅度最大 （1）11 月民企债信用利差回落，高等级民企债下行幅度最大。 （2）民企债成交量上升，中高等级民企占比提高。AAA、AA+主体评级成交合计占比达 86.87%，较 10 月高 7 个百分点。 民企 CRMW：发行逐步扩容，挖掘投资机会 民企 CRMW 发行数量逐步扩容，截至 2018 年 11 月 30 日，银行间市场已发行及拟发行民企 CRMW 产品共 33 单，涉及 24 家民企发债主体。从估值表现看，优质民企的 CRMW 标的债券超额利差下行幅度较大。 从性价比和债券估值表现看，我们认为带 CRMW 的民企值得投资。具体来看有以下三种投资策略：（1）同时申购标的债券+CRMW，相当于将信用风险降至创设机构信用水平，同时获取较高收益。（2）只申购标的债券或者购买参考实体发行的其他债券。（3）在二级市场打包买卖标的债券+CRMW，赚取标的债券和 CRMW 买卖价差收益。 风险提示：信用风险超预期。 作者 分析师 刘郁 执业证书编号：S0680518080002 邮箱：liuyu@gszq.com 相关研究 1、《固定收益定期：信用负面跟踪 20181203》2018-12-03 2、《固定收益点评：当流动性宽松遇上同业存单利率上行》2018-12-02 3、《固定收益定期：信用负面跟踪 20181130》2018-12-01 4、《固定收益点评：一文快速了解东营发债民企担保圈》2018-11-30 5、《固定收益定期：信用负面跟踪 20181129》2018-11-30 2018 年 12 月 04 日 P.2 请仔细阅读本报告末页声明 内容目录 民企债现状：11 月发行放量，资质分化加剧 ............................................................................................................. 3 一级市场：11 月民企债发行放量，净融资额由负转正 ......................................................................................... 3 二级市场：11 月民企债信用利差回落，高等级民企债改善幅度最大 ..................................................................... 5 民企 CRMW：发行逐步扩容，谋取投资机会 ............................................................................................................. 6 风险提示 ................................................................................................................................................................ 9 图表目录 图表 1：11 月民企债发行放量，净融资额由负转正（亿） ......................................................................................... 4 图表 2：民企发债主体仍以中高等级为主（亿，%） ................................................................................................ 4 图表 3：民企债发行利率下行幅度大于国企债（%） ................................................................................................ 5 图表 4：11 月民企债信用利差回落（bp） ................................................................................................................ 5 图表 5：11 月高等级民企债下行幅度最大（bp） ...................................................................................................... 6 图表 6：11 月民企债成交量上升（亿，%） ............................................................................................................. 6 图表 7：11 月 AAA、AA+民企成交占比提高（%） ................................................................................................... 6 图表 8：11 月债券违约情况（亿） .......................................................................................................................... 7 图表 9：银行间市场已发行及拟发行民企 CRMW（截至 2018 年 11 月 30 日）（亿，%） ..............