资金利率周报：四季度政府债券供给节奏如何？

请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 [Table_Main] 证券研究报告 | 宏观点评 2023 年 9 月 24 日 宏观点评 证券分析师 芦哲 资格编号：S0120521070001 邮箱： luzhe＠tebon.com.cn 证券分析师 王洋 资格编号： S0120523090001 邮箱： wangyang5@tebon.com.cn 相关研究 《降准后资金面怎么走？——资金利率周报 2023.09.11-09.15》 《为何流动性分层不明显？——资金利率周报 2023.09.04-09.08》 《9 月降准时点临近？——资金利率周报 2023.08.28-09.01》 《稳汇率是资金面收紧的原因吗？——资金利率周报 2023.08.21-08.25》 四季度政府债券供给节奏如何？ 资金利率周报 2023.09.18-09.22 [Table_Summary] 投资要点：  本周资金利率观点：四季度利率债供给压力或仍不小。  9 月内用尽年内新增专项债限额的要求或未能实现。8月初传出年内新增专项债限额在 9 月内发行完毕的要求后，8-9月专项债发行节奏有所加快，但截止 9 月第三周，新增专项债限额仍有近 5000 亿元缺口，9 月最后一周仅4 个工作日，9 月内完成限额发行的要求或难以实现，这一情况或可参考2021 年。2021 年 10 月财政部要求当年新增专项债限额尽量在 11 月内完成发行，但截止 2021 年 11 月末，2021 年新增专项债限额仍然有 1700 亿元缺口尚未发行，剩余额度延后至 12 月发行。今年 9 月内无法用尽的新增专项债限额或也将延后至四季度发行。从历年对比来看，目前剩余的4932.72 亿元新增专项债额度导致四季度专项债供给压力或较大，或仅低于 2021 年。  9 月国债计划外发行或意在缓释四季度国债供给压力。9 月 22 日财政部公告将于 9 月 25 日发行 1150 亿元 5 年期附息国债，这次国债发行并不在 4月 26 日财政部公告的 2023 年记账式附息国债、储蓄国债发行计划上，财政部计划外发行国债引发市场关注。对比近几年来看，今年上半年国债净融资额处于中等水平，而在今年中央财政计划赤字规模 3.16 万亿的基础上，四季度仍需发行国债 2.56 万亿元，以往年国债发行月均值占比测算，10-12 月国债发行量或达 7600 亿、8200 亿和 9800 亿，仅低于去年，国债供给压力不小。9 月计划外发行 5 年期国债或是对四季度 5 年期国债发行计划的提前，意在缓释四季度国债供给压力，也通过中央财政弥补三季度专项债发行完毕要求未实现的发力缺口。此外，地方政府债务化解行动在即，四季度或将增发国债以为化债准备“弹药”，四季度国债供给压力依然不小。  结合专项债和国债来看，四季度政府债券供给压力或仍不小。结合 4900亿的新增专项债额度和 2.56 万亿的赤字倒推国债待发行额，四季度政府债券供给压力依然不小。由于今年存在专项债提前发行完毕的要求，9 月或无法实现，剩余额度或需在 10 月发行完毕，再结合国债发行的季节性特征，四季度利率债发行量较大的月份或为 10 月和 12 月，同时需关注化债可能导致的政府债券供给增加。  下周资金面展望：  下周资金面展望：跨季时点资金价格或仍宽幅波动。从 30 天移动平均DR007 来看，截至 9 月 15 日，DR007 的 30 天移动均值上行 4.94 个 BP 宏观点评 2 / 7 至 1.94%，继续高于 1 年期定期存款基准利率和报价利率。9 月第三周资金继续偏紧，周中资金面波动延续上周跟随逆回购操作资金净投放量变化的特征。根据上海国际货币经纪，全周资金面呈现典型的跨季波动特征，隔夜与 7 天资金供给较稳定，涉及跨季期限的资金价格逐步抬升。展望下周资金供需，利空的因素主要来自 9 月通常是信贷投放“大月”、逆回购到期压力依然较大、跨季时点影响等；利多因素则有降准落地释放中长期流动性，9 月 MLF 增量投放满足银行资金需求等，从多空因素看，资金跨季是 9 月最后一周对资金面影响最大的因素，跨季时点过后资金利率波动幅度放大的态势或将迎来缓解，资金利率中枢或将企稳下行。  下周存单发行量价展望：存单净融资额回落。下周（9月25日-9月28日）将有 4954.8 亿元同业存单到期，此后两周将分别有 371.5 亿元、4323.3 亿元同业存单到期；截止 9 月 24 日统计，下周披露有 1782.9 亿元同业存单发行计划，同业存单到期量下降、发行量下降。如果将同业存单净融资量作为商业银行主动负债意愿变化的指标，本周同业存单净融资量为 1564.2亿元，政府债券供给趋于平缓，供给压力下降，银行存单发行意愿回落。  下周利率债供给：利率债供给减少。下周（9 月 25 日-9 月 28 日）已经安排有 2029 亿元地方政府债、270 亿元农发债发行；下周地方政府债缴款1805.82 亿元、国债和政金债缴款 4188.2 亿元。总体来看，下周利率债供给下降，下周工作日仅有 4 天，且处于月末和季末时点，在本周国债计划外发行后，9 月最后一周利率债供给减少。  下周重点关注：周六人民银行发布 9 月 PMI 数据。下周（9 月 25 日-9 月28 日）有一项重点关注，周六（9 月 30 日）人民银行将发布 9 月 PMI 数据，6 月以来制造业 PMI 持续上升，7 月底政治局会议以来稳增长政策密集落地，预计 9 月制造业 PMI 或将回升至 50%以上。  本周资金面市场回顾：  央行态度：维护季末流动性平稳。本周（9 月 18 日-9 月 22 日）期间总计有 7040 亿元 7 天期逆回购到期，央行按照“维护季末流动性平稳”的基调，总计开展了 7660 亿元 7 天期逆回购操作、4900 亿元 14 天逆回购操作，OMO 口径合计净投放 5520 亿元流动性。  资金：持续偏紧。本周（9 月 18 日-9 月 22 日）银行间市场资金在跨季因素影响下较紧，全周来看，准政策基准利率 DR007 上行 28.78 个 BP 至2.1957%，隔夜 DR001 下行 6.07 个 BP 至 1.6941%；银行间质押 R007 上行 23.13 个 BP 至 2.2554%，隔夜 R001 下行 4.87 个 BP 至 1.7858%，R007 和 DR007 溢价收窄至 5.97 个 BP。  存单：NCD 量价双降。本周（9 月 18 日-9 月 22 日）同业存单发行 7010.6亿元，到期 5446.4 亿元，净融资规模为 1564.2 亿元，平均发行利率为2.4111%。分评级来看，全市场 AAA 级同业存单发行利率下行 2.21 个 BP至 2.