2023年9月行业比较月报：关注“防御”到“成长”的转变

证券研究报告 关注“防御”到“成长”的转变 ——2023年9月行业比较月报 2023年9月10日 分析师：张宇生 执业证书编号：S0930521030001 1 核心观点 市场风格有望从“防御”转向“成长”。8月份市场处于“情绪”与“现实”均较弱的防御风格之下，不过随着政策的推进，或许“情绪”会比“现实”更快转变，市场有望逐渐转入“弱现实、强情绪”情景，而成长方向或许会有更好的机会。 一级行业中，9月重点关注电子、军工、非银 、房地产、家电及食饮。行业打分体系同时考虑了自上而下及自下而上两个角度。其中，自上而下部分包括市场风格、流动性及政策三个维度，而自下而上部分包括景气、估值及筹码三个维度。从实际打分情况来看，在申万一级行业中，电子、军工、非银金融 、房地产、家用电器及食品饮料行业的得分最靠前，9月份值得重点关注。 电子关注华为产业链、半导体设备。华为发布新高端手机新机型，叠加半年报业绩大幅提升，相关产业链或迎来投资机遇；ASML高端光刻机出口许可超预期，利好国内先进制程扩产，叠加半导体设备中报业绩高增下行业景气得到验证，半导体设备行业值得关注。 军工关注卫星应用、船舶、军工半导体。军工行业重点关注卫星应用机会，华为新手机首发卫星通话功能将对卫星应用产生强力催化，而长期来看卫星星座建设持续推进有望创造新需求方向；船舶方面，军船持续有需求，民船盈利有望持续向好；军工半导体方面，有望受益于电子产业链的回暖。 非银关注保险。保险板块与权益市场绑定加深，活跃资本市场政策陆续出台背景下，股市回暖有望带动板块上涨，此外，地产利好政策的持续出台也有望对保险行情形成催化。 房地产关注地产开发。地产估值及基金配置比例处于低位，近期刺激政策密集出台，落地程度超出市场预期，房地产开发板块有望受益，或会有修复行情。 家用电器关注空调。房地产销售有望回暖，叠加促消费政策的持续拉动，空调高景气有望持续。 食品饮料关注白酒。白酒板块中报业绩稳健增长，中秋国庆旺季将至或对白酒行情产生一定催化，而存量房贷利率调降等地产政策则有望从中长期维度释放更多消费力。 风险提示：市场情绪大幅回落；经济增长不及预期，导致A股市场表现不佳；中美关系波动压制市场风险偏好。 mNyRpNpMmNnNqMoPoPrRrOaQ9RaQoMnNtRsRfQoOuNiNmNpO7NpOqNvPpPqRwMrMnN目 录 市场风格：或从“防御”到“成长” 一级行业打分表及细分行业推荐 2 风险提示 行业中观景气数据跟踪 3 1.1 “现实”与“情绪”的风格投资时钟  “现实”与“情绪” 的组合可构成“投资时钟”，并将市场划分成四类不同的风格。“强现实、强情绪”时，几乎所有的行业都有投资机会，通常大部分行业上涨，而在市场风格上相对会较为均衡；“强现实、弱情绪”时，投资者更加关注确定性，而顺周期板块本身业绩较好，因此表现也更好；“弱现实、弱情绪”时，市场追求确定性，但大多数行业业绩均走弱，此时市场风格更加偏防御；“弱现实、强情绪”时，投资者关注远期成长空间大的板块，有独立景气的赛道与主题在这一阶段表现更好。  以10年期国债收益率作为“现实”的表征变量，换手率作为情绪的表征变量，便可对市场情景做出具体划分。我们分别以10年期国债收益率及换手率作为“现实”与“情绪”的表征变量，并对数据进行HP滤波处理以进行平滑。通过对这两个变量的数据变化进行组合，便可以对市场情景做出具体的划分。 图1：“现实”与“情绪”的不同组合会呈现四类市场风格 资料来源：光大证券研究所绘制。注：总量板块指顺周期板块 4 1.2 预计“情绪”将逐渐上行  短期内，随着“活跃资本市场，提振投资者信心”政策的陆续出台及落地，预计未来市场情绪将逐渐上行。7月中央政治局会议指出，要活跃资本市场，提振投资者信心。近期我们也看到了一系列的政策落地，包括证券交易印花税实施减半征收、阶段性收紧IPO节奏、规范减持行为、降低融资保证金比例等。在活跃资本市场政策的持续出台及推动下，市场情绪有望随之上行。 图2：预计未来市场情绪将逐渐上行 资料来源： Wind，光大证券研究所。注：由于HP滤波对近期的数据没有意义，因此未展示近期数据，换手率数据截至2023/8/31 图3：当前的市场换手率情况 资料来源： Wind，光大证券研究所。注：数据截至2023/8/31 2.02.22.42.62.83.03.23.43.63.84.02022-01-042022-04-042022-07-042022-10-042023-01-042023-04-042023-07-04换手率（%） 换手率(40MA,%) 5 1.3 “现实”的改善或许仍需时日  但经济的改善仍需时日。从目前的经济数据来看，经济仍然面临一定压力。8月份制造业PMI为49.7%，相比于7月份的49.3%有所上行，但仍然处于收缩区间。而从近期国债市场的情况来看，其对于经济与货币政策也给出了更加谨慎的反应。 图4：近期十年期国债收益率走势较为震荡 资料来源： Wind，光大证券研究所。注：数据截至2023/8/31 图5：8月份制造业PMI有所上行，但仍然处于收缩区间 资料来源： Wind，光大证券研究所。注：数据截至2023/8 2.42.52.62.72.82.93.03.13.23.33.42021-01-062021-06-062021-11-062022-04-062022-09-062023-02-062023-07-06中国:中债国债到期收益率:10年（%） 44454647484950515253542020-012020-062020-112021-042021-092022-022022-072022-122023-05中国:制造业PMI（%） 6 1.3 “现实”的改善或许仍需时日  社融以及通胀数据当前也偏弱。7月份社融存量同比增长8.9%，相比前月增速有所下滑，前值为9.0%，其中，居民和企业部门净融资是主要拖累；7月份PPI同比增速为-4.4%，虽然相比于前月降幅有小幅收窄，但整体仍然处于负增长区间。 图6：7月社融增速进一步下降 资料来源： Wind，光大证券研究所。注：数据截至2023/7 图7：7月PPI同比增速有所抬升，但仍然处于负增长区间 资料来源： Wind，光大证券研究所。注：CRB数据截至2023/8，PPI数据截至2023/7 8910111213142020-012020-062020-112021-042021-092022-022022-072022-122023-05中国:社会融资规模存量:同比（%） -20-100102030405060-10-50510152010-012011-062012-112014-042015-092017-022018-072019-122021-052022-10中国:PPI:同比（%） CRB现货指数:同比（%，右） 7 1.4 市场风格有望从防御转向成长  8月市场整体处于“弱现实、弱情绪”下的防御风格，未来或转向“弱现实、强情绪”下的成长风格 。8月份市场处于“情绪”与“现实”均较弱的防御风格之下，低估值、低波动的资产