中国海外发展(00688.HK)竣工影响业绩释放，核心净利率企稳

识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 1 / 13 [Table_Page] 公告点评|房地产Ⅱ 证券研究报告 [Table_Title] 【广发地产&海外】中国海外发展（00688.HK） 竣工影响业绩释放，核心净利率企稳 [Table_Summary] 核心观点： ⚫ 竣工影响业绩释放，核心净利率企稳。根据公司中报，23 年上半年，公司实现营收 891.6 亿元，同比-14%，归母净利润 134.9 亿元，同比-19%，毛利率 22.6%，高于 22 年 1.3pct，不考虑公允价值及汇兑损益的核心利润 138.2 亿元，同比-20%，核心净利率 15.5%，高于 22 年2pct。23H1 结算金额、竣工面积同比分别下降 15%、10%，23H1 已售未结规模 2264 亿元，同比+43%，有充足的资源保障全年结算。 ⚫ 23 年上半年权益销售金额排名第一。根据公司半年报，中海（集团）销售金额 1802 亿元，同比+30.1%，全口径排名升至第三，权益金额排名升至第一。根据月度经营公告，1-8 月中国海外发展（00668.HK）累计销售金额 1796.2 亿元，同比+18%，全年销售业绩压力较小。 ⚫ 高权益、高质量投资。根据公司半年报， 23H1 集团、中海发展、中海宏洋分别拿地金额 414 亿元、379 亿元、35 亿元，拿地力度分别为23%、25%、14%，拿地全部位于一二线城市。上半年中海发展拿地毛利率 31.4%，与 22 年全年水平（31.8%）基本持平。 ⚫ 盈利预测与投资建议。公司 23 年中期毛利率及核心净利率表现企稳，销售上稳中有进，投资上攻守兼备，综合融资成本 3.54%，成本控制能力优异。我们预计公司 23-24 年归母净利润分别为 285 亿元、330亿元，核心净利润分别为 253 亿元、296 亿元，同比分别+3.8%、+16.9%。我们维持公司合理价值 25.87港元/股的判断不变，对应23H1每股归母净资产 PB 为 0.7x，维持“买入”评级。 ⚫ 风险提示。行业景气度影响公司去化情况；投资端谨慎，规模增长不及预期；未来利润率的波动。 盈利预测： [Table_Finance] （人民币） 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入（百万元） 242,241 180,322 187,727 219,400 261,889 增长率（%） 30% -26% 4% 17% 19% EBITDA（百万元） 43,201 28,969 29,313 36,350 43,076 归母净利润（百万元） 40,155 23,265 28,455 32,998 38,797 增长率（%） -9% -42% 22% 16% 18% EPS（元/股） 3.67 2.13 2.60 3.01 3.54 市盈率（x） 4.0 6.9 5.6 4.9 4.1 ROE（%） 12% 7% 7% 8% 9% EV/EBITDA（x） 3.72 5.54 5.48 4.42 3.73 数据来源：公司财务报表，广发证券发展研究中心 [Table_Invest] 公司评级 买入 当前价格 15.98 港元 合理价值 25.87 港元 前次评级 买入 报告日期 2023-09-19 [Table_PicQuote] 相对市场表现 [Table_Author] 分析师： 郭镇 SAC 执证号：S0260514080003 SFC CE No. BNN906 021-38003639 guoz@gf.com.cn 分析师： 乐加栋 SAC 执证号：S0260513090001 021-38003642 lejiadong@gf.com.cn 分析师： 邢莘 SAC 执证号：S0260520070009 021-38003638 xingshen@gf.com.cn 请注意，乐加栋,邢莘并非香港证券及期货事务监察委员会的注册持牌人，不可在香港从事受监管活动。 [Table_DocReport] 相关研究： 【广发地产&海外】中国海外发展（00688.HK）:发挥优势兑现成长，竣工减值影响业绩表现 2023-04-04 【广发海外】中国海外发展（00688.HK）:稳健经营，坚守投资标准 2023-01-29 [Table_Contacts] -34%-22%-11%0%11%22%09/2211/2201/2303/2305/2307/2309/23中国海外发展恒生指数 识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 2 / 13 [Table_PageText] 中国海外发展|公告点评 表1：中国海外发展业绩及经营情况 19 20 21 22 22H1 23H1 一、利润表分析 营业总收入（亿元） 1636.5 1857.9 2422.4 1803.2 1037.9 891.6 同比 15% 14% 30% -25.6% -4% -14% 房地产收入（亿元） 1591.9 1807.9 2363.6 1745.1 1008.5 859.1 同比 -5% 14% 31% -26% -4% -15% 租金收入（亿元） 37.5 40.5 46.7 47.4 24.4 24.3 同比 6% 8% 15% 2% 8% 0% 其他收入（亿元） 7.2 9.5 12.2 10.7 5.0 8.1 同比 -20% 33% 28% -12% -16% 63% 整体毛利率 33.7% 30.0% 23.5% 21.3% 23.5% 22.6% 扣税毛利率 28.0% 26.1% 20.7% 19.7% 22.2% 21.2% 销售管理费用率（结算） 3.3% 3.3% 2.9% 3.6% 3.2% 3.8% 投资净收益（亿元） 33.7 48.6 36.9 21.8 15.6 12.9 同比 17% 44% -24% -41% 1% -17% 营业利润（亿元） 557 619 563 331 239 186 同比 9% 11% -9% -41% -19% -22% 归母净利润（亿元） 416.2 439.0 401.6 232.6 167.4 134.9 同比 10% 5% -9% -42.1% -19% -19% 核心净利润（亿元，不考虑公允价值） 343 380.3 363.8 201.4 149.6 120.9 同比 -8% 11% -4% -44.6% -22% -19% 核心净利润（亿元，不考虑公允价值及汇兑损益） 341.3 349.2 339.2 244.2 173.5 138.2 同比 -12% 2% -3% -28.0% -5% -20% 归属股东核心净利润率 20.9% 18.8% 14.0% 13.5% 16.7% 15.5% 二、销售分析 销售金额（亿元）（中海集团） 3771.7 3607.2 3695.0 2947.6 1385.0