证券行业：投资驱动增长，业务分化显著-华泰证券

免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 1 证券研究报告 证券 投资驱动增长，业务分化显著 华泰研究 证券 增持 (维持) 研究员 沈娟 SAC No. S0570514040002 SFC No. BPN843 shenjuan@htsc.com +(86) 755 2395 2763 研究员 汪煜 SAC No. S0570523010003 SFC No. BRZ146 wangyu017005@htsc.com +(86) 21 2897 2228 联系人 孙亦欣 SAC No. S0570123070041 sunyixin@htsc.com +(86) 755 8249 2388 华泰证券研究所分析师名录 行业走势图 资料来源：Wind，华泰研究 重点推荐 股票名称 股票代码 目标价 (当地币种) 投资评级 中信证券 600030 CH 28.96 买入 中金公司 3908 HK 24.08 买入 中国银河 601881 CH 12.92 增持 东方证券 600958 CH 13.28 买入 广发证券 000776 CH 24.74 买入 国联证券 601456 CH 14.17 买入 东吴证券 601555 CH 9.47 增持 资料来源：华泰研究预测 2023 年 9 月 04 日│中国内地 专题研究 核心观点 大型券商 23H1 归母净利润同比+2%，关注五大变化：1）投资业绩弹性是核心驱动，衍生品业务马太效应持续。2）经纪普遍承压，佣金率下滑态势延续，但头部券商股基市占率稳中有升。3）投行股债业务分化，头部券商净收入多下滑。4）资管受市场波动影响多有下滑，公募基金贡献稳健。5）国际业务受海外市场波动和经营策略影响利润分化较大。当前政策处于良性周期，活跃资本市场措施渐次落地，看好券商板块持续修复行情。个股推荐优质龙头中信证券、中金公司（H）；经纪占比高的中国银河；大资管与财富业务领跑的东方证券、广发证券；特色区域券商国联证券、东吴证券。 投资业绩弹性延续，投行股权规模承压 投资业绩弹性延续、驱动增长；投行业绩分化，股权业务承压。23H1 主要市场指数较上年同期走势平稳，头部券商权益投资仓位提升，收入增长延续，合计同比+40%。衍生品业务马太效应显著，此前证监会提及券商杠杆率政策优化，未来衍生品业务有望再上台阶。股权投资方面，私募子公司业绩内部分化，另类子公司同比扭亏，预计跟投压力有所缓解。投行方面，IPO 阶段性收紧且预计下半年继续承压，头部券商股权业务普遍收缩，但债券承销业务放量增长，投行净收入大多下滑，合计同比-11%。从市占率看，中信、建投 IPO 市占率保持领先地位；中信、建投、华泰债券承销市占率稳居前三。 经纪收入普遍下滑，利息收入内部分化 经纪业务降佣压力仍存，深化买方转型；利息业务分化明显，两融相对稳定。头部券商股基市占率多有提升但佣金率下滑，且权益市场仍有持续波动，代销金融产品收入多有下降。但市场波动不改财富管理转型长期底色，证监会已明确公募基金及代销机构费率改革措施，同时推动基金投顾试点转常规，未来大财富链产品收费模式转型势在必行，基金投顾业务发展空间仍然广阔。利息业务方面，部分头部券商利息支出承压，利息净收入合计同比-22%。头部两融规模小幅增长且市占率保持稳定，融券业务头部集中效应依然明显，CR2 达 43%；部分券商减值充分，实现减值转回增厚收益。 基金公司表现稳健，国际业务贡献提升 资管规模收缩，基金贡献稳健；国际业务利润表现分化，营收贡献提升。大型券商资管规模收缩，净收入表现分化，华泰、建投等逆势增长，同比+25%、+51%。控股/参股基金公司财务表现分化，但整体利润贡献稳健，广发、招商控参股基金公司利润贡献 23%、16%，未来控股/参股基金公司增长仍将成为券商业绩重要驱动。国际业务方面，从香港子公司表现来看，大型券商子公司利润分化，部分仍亏损；从并表口径的国际业务收入看，大型券商境外营业收入普遍增长，收入贡献也有所提升，中金收入占比 24%领先同行。 多维政策利好持续，把握券商配置机遇 看好未来在政策+估值驱动下的券商板块修复行情。当前政策仍处于良性周期，预计未来活跃资本市场措施有望进一步落地，提振市场情绪和交投活跃度。且券商板块低估低配，券商指数 PB（LF）处于 19 年来 21.6%分位；23Q2 基金持仓 0.37%，处于 18 年来最低点，配置性价比高。看好券商板块修复行情延续，建议根据以下维度挖掘特色优质券商，如：轻重并举的行业龙头中信证券、中金公司（H）；经纪占比高的中国银河；大资管与财富业务领跑的东方证券、广发证券；特色区域券商国联证券、东吴证券。 风险提示：政策风险、市场波动风险。 (13)(6)2916Sep-22Jan-23May-23Aug-23(%)证券沪深300 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 2 证券 正文目录 核心观点 ....................................................................................................................................................................... 3 整体经营：业绩稳健增长，投资弹性延续 .................................................................................................................... 4 财富管理：经纪普遍承压，利息分化明显 .................................................................................................................... 8 经纪业务：降佣压力仍存，买方转型深化 ............................................................................................................. 8 利息业务：两融相对稳定，股质审慎开展 ............................................................................................................. 9 期货业务：营收显著下降，利润贡献较少 ........................................................................................................... 11 机构业务：股权投行承压，投资驱动增长 ..........................