债券月观点：短端配置价值明显回升

证券研究报告：固定收益报告 2023 年 9 月 3 日 市场有风险，投资需谨慎 请务必阅读正文之后的免责条款部分 研究所 分析师:梁伟超 SAC 登记编号:S1340523070001 Email:liangweichao@cnpsec.com 近期研究报告 《房地产数据进入观察期——高频数据跟踪 20230903》 - 2023.09.03 固收月观点 短端配置价值明显回升 ——债券月观点 20230903 ⚫ 政策脉冲发力期，信贷脉冲等待期，景气脉冲触底期 第一，9 月仍处在政策脉冲发力期。9 月广义财政、化债、房地产调整等方面的具体政策仍可能超出预期，对债市预期交易产生冲击。 第二，9 月在信贷脉冲等待期的末端。9 月信贷脉冲可能有所上行，主要来源于供给端的机构季节性投放压力，信贷需求或仅处于边际改善状态。 第三，9 月也在景气脉冲触底期的末端。景气脉冲滞后于信贷脉冲一个季度左右，9 月末是走出触底期的关键观察窗口。 ⚫ 短端配置价值回升，长端交易难度加大 第一，9 月资金宽松窗口较短，但或仍会回到相对平稳状态。在前期流动性总量水平较低的情况下，需要央行基础货币的投放补充，是降准落地的适宜窗口。不过，降息之后资金价格中枢有可靠保障，当前位置已经偏高，预计大概率仍可以回到相对平稳的状态。 第二，短端利率已经有所调整，当前处于配置价值区间。2.2%附近的 1 年期国股行同业存单具备安全的配置价值，短端品种普遍有所调整，但政策利率降息之后，短端安全保护增厚，短端品种普遍处于配置价值区间，建议优先关注。 第三，国债收益率曲线易“牛陡”。房地产调控政策落地难言“利空出尽”，景气脉冲可能走出触底期的阶段。长端上行幅度的保护来源于前期连续降息的政策效果仍在释放，广谱利率角度看国债利率上行后的配置盘保护充足。故 9 月收益率曲线的机会仍主要集中于短端，曲线形态易“牛陡”。 ⚫ 风险提示： 流动性超预期收紧。 请务必阅读正文之后的免责条款部分 2 目录 1 债市策略：短端配置价值明显回升 ........................................................... 4 1.1 政策脉冲发力期，信贷脉冲等待期，景气脉冲触底期 ........................................ 4 1.2 短端配置价值回升，长端交易难度加大 ................................................... 6 2 流动性月度跟踪：资金面整体趋紧，跨月转松 ................................................. 8 3 利率债月度跟踪：发行量增加，收益率曲线小幅回升 ........................................... 10 3.1 一级市场：利率债月度净融资增加，周度融资边际放缓 ..................................... 10 3.2 二级市场：月度成交额增加，收益率曲线小幅回升 ......................................... 12 4 信用债月度跟踪：月度净融资增加，信用利差收窄............................................. 14 4.1 一级市场：净融资额增加 .............................................................. 14 4.2 二级市场：信用利差普遍收窄 ........................................................... 16 5 风险提示 ................................................................................ 18 oPuNnPsRyRqQtRmNuNpNtP6MbP6MtRnNsQsRkPnNwPkPoOsO7NoPqMxNmRsRxNpMrM 请务必阅读正文之后的免责条款部分 3 图表目录 图表 1： 房地产调控政策制定主体较多 ..................................................... 4 图表 2： 销售端政策和融资端政策均需关注 ................................................. 4 图表 3： 8 月末票据直贴利率季节性上行 .................................................... 5 图表 4： 三季度末信贷投放面临一定压力 ................................................... 5 图表 5： 景气脉冲触底期，经济缓慢复苏，仍需政策和信贷脉冲支撑 ............................ 6 图表 6： 月初资金价格回落，但 9 月宽松窗口较短 ........................................... 6 图表 7： 机构融出结构修复，资金价格边际回落 ............................................. 6 图表 8： 随着资金价格调整，短端品种利率随之上行 ......................................... 7 图表 9： 当前资金价格移动平均中枢在政策利率之上 ......................................... 7 图表 10： 2020 年之后，收益率曲线易“熊平”不易“牛平”，后续或仍优先“牛陡” .................. 8 图表 11： 8 月公开市场操作净投放 10680 亿元 ............................................... 9 图表 12： 8 月银行间利率整体上行，月底回落 .............................................. 10 图表 13： 银行间市场成交额走势分化 ..................................................... 10 图表 14： 8 月交易所利率整体上行，月底回落 .............................................. 10 图表 15： 同业存单利率月底小幅反弹 ..................................................... 10 图表 16： 8 月国债净融资增加 1610.49 亿 ................