沪农商行(601825)23H1中报点评：业绩增速再向上，资产质量持续优化

有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 沪农商行 601825.SH ⚫ 业绩增速延续回升，非息收入表现亮眼。截至 23H1，沪农商行营收、PPOP、归母净利润累计同比增速分别较 23Q1 提升 0.4pct、4.5pct 以及 6.1pct。营收增速延续上行主要受非息收入驱动，一方面财富管理业务回暖，其中代理类业务收入同比增长近 40%，带动净手续费收入增速较 23Q1 大幅提高 17.1pct；净其他非息收入增速较 23Q1 小幅回落但保持高增，其中金融投资相关收入增速较 23Q1 提升 21.8pct 至49.8%；净利息收入增速较 23Q1 下滑 1.4pct，主要受净息差收窄影响。 ⚫ 资产规模稳定扩张，经营贷边际增长显著。截至 23H1，沪农商行生息资产余额同比增速较 23Q1 提升 3.6pct，其中投资类资产投放力度相对较大，小微贷款投放积极，个人经营贷余额同比增长近 48%。 ⚫ 净息差边际收窄，个人存款成本实现较好改善。23H1 公司净息差为 1.72%，较2022 年下行 11bp，主要来自对公贷款利率下行的拖累。拆分来看，资产端个人贷款平均收益率逆势提升 14bp，但对公贷款平均收益率降幅达 34bp，带动贷款平均收益率整体下降 15bp；负债端，存款定期化趋势延续，但个人定期存款成本改善明显，助推计息负债成本率下降 2bp。 ⚫ 资产质量稳中向好，拨备覆盖率有所回升。截至 23H1，沪农商行不良贷款率较23Q1 降低 2bp，测算 23H1 不良净生成率下降 14bp，关注率有所上升系对个别临时逾期资产进行风险分类调整，逾期率较 2022 年末下降 8bp，整体反映出资产质量的扎实改善。不良率下降助力拨备覆盖率较 23Q1 上行 9pct，拨贷比与 23Q1 持平，拨备反哺利润空间可观。 ⚫ 考虑到沪农商行 23 年以来信贷投放情况和中报的表现，我们预测公司 23/24/25 年归母净利润同比增速为 18.7%/15.3%/14.7%， BVPS 为 11.61/13.01/14.62 元（原预测值 11.30/12.34/13.51 元），当前股价对应 23/24/25 年 PB 为 0.51X/0.45X/0.40X。公司具有较好的业绩增长景气度，规模扩张稳健，存款成本有望进一步改善从而支撑净息差，资产质量有望继续优化，采用可比公司估值法给予公司23年0.58倍PB，对应合理价值 6.73 元/股，维持“买入”评级。 风险提示 ⚫ 经济复苏不及预期；信贷需求不及预期；资产质量恶化。 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入(百万元) 24,170 25,600 27,645 30,287 33,532 同比增长(%) 9.1% 5.9% 8.0% 9.6% 10.7% 营业利润(百万元) 12,188 13,663 16,225 18,713 21,466 同比增长(%) 22.2% 12.1% 18.8% 15.3% 14.7% 归属母公司净利润(百万元) 9,698 10,974 13,027 15,024 17,234 同比增长(%) 18.8% 13.2% 18.7% 15.3% 14.7% 每股收益（元） 1.01 1.14 1.35 1.56 1.79 总资产收益率(%) 0.9% 0.9% 1.0% 1.0% 1.1% 平均净资产收益率(%) 11.3% 11.2% 12.2% 12.7% 12.9% 市盈率 6.02 5.32 4.48 3.88 3.39 市净率 0.62 0.57 0.52 0.47 0.41 P/PPOP 3.50 3.33 3.02 2.72 2.45 资料来源：公司数据. 东方证券研究所预测. 每股收益使用最新股本全面摊薄计算. 盈利预测与投资建议 核心观点 公司主要财务信息 股价（2023年09月15日） 6.05 元 目标价格 6.73 元 52 周最高价/最低价 6.13/4.94 元 总股本/流通 A 股（万股） 964,444/462,176 A 股市值（百万元） 58,349 国家/地区 中国 行业 银行 报告发布日期 2023 年 09 月 17 日 1 周 1 月 3 月 12 月 绝对表现% 2.72 3.93 9.99 14.87 相对表现% 3.55 7.51 15.51 22.77 沪深 300% -0.83 -3.58 -5.52 -7.9 屈俊 qujun@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860523060001 业绩增速再向上，资产质量持续优化 ——沪农商行 23H1 中报点评 买入（维持） 沪农商行中报点评 —— 业绩增速再向上，资产质量持续优化 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 2 表 1：可比公司估值表 最新收盘价 每股净资产（元） 市净率 2022A 2023E 2024E 2022A 2023E 2024E 江阴银行 3.80 6.41 7.18 8.03 0.59 0.53 0.47 张家港行 4.39 6.04 6.82 7.62 0.73 0.64 0.58 无锡银行 5.59 7.80 8.89 9.95 0.72 0.63 0.56 渝农商行 3.95 9.45 10.30 11.18 0.42 0.38 0.35 常熟银行 7.36 7.97 9.11 10.29 0.92 0.81 0.72 苏农银行 4.45 7.79 8.68 9.61 0.57 0.51 0.46 调整平均 0.65 0.58 0.52 数据来源：Wind，东方证券研究所 沪农商行中报点评 —— 业绩增速再向上，资产质量持续优化 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 3 附表：财务报表预测与比率分析 利润表 重要财务指标 单位:百万元 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 利息收入 41,075 43,453 46,416 50,801 56,053 核心假设 利息支出 -21,705 -22,699 -24,247 -26,537 -29,281 贷款总额增速 15.48% 9.33% 5.17% 6.28% 6.30% 净利息收入 19,371 20,754 22,170 24,264 26,773 存款增速 12.02% 12.39% 6.00% 6.00% 6.00% 手续费和佣金净收入 2,166 2,156 2,436 2,679 3,08