装备与运维快速增长，Q2盈利能力继续改善

公司报告 | 半年报点评 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 1 中材国际（600970） 证券研究报告 2023 年 08 月 25 日 投资评级 行业 建筑装饰/专业工程 6 个月评级 买入（维持评级） 当前价格 11.2 元 目标价格 19.72 元 基本数据 A 股总股本(百万股) 2,642.32 流通 A 股股本(百万股) 1,742.60 A 股总市值(百万元) 29,593.96 流通 A 股市值(百万元) 19,517.10 每股净资产(元) 6.63 资产负债率(%) 64.02 一年内最高/最低(元) 15.10/8.04 作者 鲍荣富 分析师 SAC 执业证书编号：S1110520120003 baorongfu@tfzq.com 王涛 分析师 SAC 执业证书编号：S1110521010001 wangtaoa@tfzq.com 吴红艳 联系人 wuhongyan@tfzq.com 资料来源：聚源数据 相关报告 1 《中材国际-季报点评:盈利能力小幅改善，看好公司增长动能及变革前景》 2023-04-26 2 《中材国际-公司点评:23q1 新签高增103%，增长动能强劲》 2023-04-13 3 《中材国际-首次覆盖报告:运维优化商业模式，数字智能驱动水泥服务龙头 再成长》 2023-04-05 股价走势 装备与运维快速增长，Q2 盈利能力继续改善 公司发布 23 年半年报，23H1 公司收入 205 亿，同比-0.8%，归母净利 13.7亿，同比+6.5%，扣非归母净利 13.2 亿，同比+27.4%；单 23Q2 收入 105亿，同比-2.1%，归母净利 7.5 亿，同比+7.4%，扣非归母净利 7.4 亿，同比+27.8%。 装备与运维快速增长，业务结构持续优化，Q2 盈利能力继续改善 分业务来看，23H1 工程技术服务/高端装备制造/生产运营服务分别收入115/36/46 亿元，同比分别-5.1%/+9.8%/+5.2%，其中的高端装备、生产运营服务较快增长，三项分业务占收入比例分别为 56%/17%/23%。截至 23H1末，生产运营业务中，在执行矿山运维服务项目 265 个，23H1 收入 28.1亿元，同比+10.8%，供矿量完成 2.8 亿吨，同比+22%，国内水泥供矿市场占有率进一步提升；在执行水泥运维生产线 48 条，收入 10.5 亿元，每年服务提供产能 8806 万吨。分地区，23H1 境内外收入分别为 123/81 亿，分别同比-3.3%/+3.4%。截止 23H1 末，公司未完合同额 605 亿，同比+20%，为同期收入的 2.9 倍，其中工程技术服务/高端装备制造/生产运营服务未完合同额分别同比+24%/3%/1%至 511/34/60 亿。 23H1 公司综合毛利率 18.4%，同比+1.8pct；单 23Q2 毛利率 19.7%，同比+3.4pct，毛利率持续向上，推测主要为业务结构影响。23H1 工程技术服务/高端装备制造/生产运营服务毛利率分别为 14.9%/25.2%/18.8%，同比分别+4.5/+0.9/+5.4pct。费用率上行，23H1 期间费用率 9.6%，同比+1.6pct。其中 销 售 / 管 理 / 研 发 / 财 务 费 用 率 同 比 分 别 +0.3/+0.5/+0.3/+0.5pct 至1.2%/4.2%/3.8%/0.3%。减值损失影响增加（占收入比例同比+0.1pct 至0.6%），少数股东权益影响减小，23H1 公司归母净利率 6.7%，同比+0.5pct；单 23Q2 归母净利率 7.1%，同比+1.3pct。 资产负债表继续夯实，两金周转有所放缓 23H1 末公司资产负债率 64.0%，同比-2.2pct，有息负债比率 13.0%，同比+0.4pct。两金（存货+应收账款）周转放缓，23H1 两金周转天数 171 天，同比增加 33 天。23H1 经营活动现金流同比多流出 8.4 亿至净流出 9.4 亿；投资活动现金流同比少流出 4.5 亿至净流入 0.07 亿。 运维、装备优化商业模式，数字智能打开成长空间，维持“买入”评级 运维、装备业务高成长背景下，我们看好公司商业模式持续优化以及利润率边际改善趋势。数字化智能化持续推进引领水泥产业变革，公司水泥产业综合服务商竞争力有望持续深化，接入百度“文心一言”增强水泥行业智能交互解决方案。股权激励激发增长动能，继续看好公司成长性。23 年亦或充分受益“一带一路”景气向上。维持前期盈利预测，我们预计公司23-25 年归母净利分别为 29、33、38 亿元，yoy 分别+31%、14%、15%，给予 23 年目标 PE 18x，目标价 19.72 元，继续维持“买入”评级。 风险提示：战略执行弱于预期、电力及基建投资低于预期、减值风险、新能源业务拓展不及预期。 财务数据和估值 2021 2022 2023E 2024E 2025E 营业收入(百万元) 36,242.09 38,819.25 48,693.71 54,937.21 62,066.50 增长率(%) 61.13 7.11 25.44 12.82 12.98 EBITDA(百万元) 4,514.12 4,454.95 3,622.82 4,128.88 4,709.82 归属母公司净利润(百万元) 1,810.27 2,194.07 2,884.18 3,283.96 3,761.19 增长率(%) 59.73 21.20 31.45 13.86 14.53 EPS(元/股) 0.69 0.83 1.09 1.24 1.42 市盈率(P/E) 16.35 13.49 10.26 9.01 7.87 市净率(P/B) 2.27 2.03 1.76 1.57 1.39 市销率(P/S) 0.82 0.76 0.61 0.54 0.48 EV/EBITDA 3.34 2.67 4.33 4.06 2.03 资料来源：wind，天风证券研究所 -23%-14%-5%4%13%22%31%2022-082022-122023-042023-08中材国际沪深300 公司报告 | 半年报点评 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 2 公司历年经营情况及可比公司估值表 图 1：公司近年营收及同比增速 图 2：公司近年归母净利润及同比增速 资料来源：wind，天风证券研究所 资料来源：wind，天风证券研究所 图 3：可比公司估值情况 股票代码 公司名称 市值 收盘价 EPS (元/股) P/E （亿元） （元） 22A 23E 24E 25E 22A 23E 24E 25E 002051.SZ 中工国际 122 9.86 0.27 0.36 0.46 0.58 36.5 27.3 21.4 17.1 000928.SZ 中钢国际 105 8.14 0.49 0.62 0.71 0.82 16.7 13.2 11.4 9.9 00