2023年中报点评：空调毛利率大幅提升，合同负债创新高

请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告 | 2023年09月05日买 入格力电器（000651.SZ）2023 年中报点评：空调毛利率大幅提升，合同负债创新高核心观点公司研究·财报点评家用电器·白色家电证券分析师：陈伟奇证券分析师：王兆康0755-819826060755-81983063chenweiqi@guosen.com.cn wangzk@guosen.com.cnS0980520110004S0980520120004证券分析师：邹会阳0755-81981518zouhuiyang@guosen.com.cnS0980523020001基础数据投资评级买入(维持)合理估值收盘价37.21 元总市值/流通市值209545/208083 百万元52 周最高价/最低价42.62/28.49 元近 3 个月日均成交额1194.03 百万元市场走势资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理相关研究报告《格力电器（000651.SZ）-2022 年报&2023 年一季报点评：经营稳健盈利提升，一季度合同负债创新高彰显行业景气》 ——2023-05-05《格力电器（000651.SZ）-2022 年三季报点评：三季度经营回暖，毛利率加速改善》 ——2022-11-03《格力电器（000651.SZ）-2022 年中报点评：内外销稳健增长，二季度扣非利润高增 40%》 ——2022-09-05《格力电器（000651.SZ）-2021 年年报&2022 年一季报点评：股息回报可观，一季度盈利回升》 ——2022-05-04《格力电器-000651-事件快评：明确分红强化信心，稳分红+高股息带来稳回报》 ——2022-01-26二季度营收增长小幅加速，盈利有所改善。公司 2023 年上半年实现营收997.9 亿/+4.2%，归母净利润 126.7 亿/+10.5%，扣非归母净利润 120.7 亿/+3.9%。其中 Q2 收入 641 亿/+6.3%，归母净利润 85.6 亿/+14.8%，扣非归母净利润 83.4 亿/+6.5%。Q2 在高温天气等因素的提振下，空调需求持续旺盛，公司收入增速环比提升；盈利在空调毛利率大幅提升的助推下迎来改善。空调行业上半年高景气，公司合同负债规模创新高。据产业在线统计，2023H1我国家用空调销售 9824 万台，同比增长 13%，其中内外销同比分别+25%/-1%；Q2 内外销较 Q1 均有明显改善，同比分别+30%/+4%。预计格力空调终端需求同样处于较好水平。从报表端看，公司 H1 空调收入同比增长 1.8%至 700 亿元，与行业数据的差异预计主要系收入确认及渠道库存的扰动。合同负债及销售费用等依然反映出公司空调需求的高景气：1）公司 H1 末合同负债余额达到 290 亿，同比/环比分别+80%/+21%；2）H1 销售费用同比增长 71%，主要系产品安装维修费增长，其中 Q2 增长 96%；3）H1 经营性现金流量净额达到 309 亿，同比+135%，其中 Q2 同比增长 62%至 158 亿，规模及增速均大于净利润。后续随着合同负债逐步转化为收入，公司有望保持持续稳健的增长。工业领域增长较快。H1 公司工业制品收入增长 90.0%至 54.9 亿，智能装备收入增长 23.7%至 2.5 亿，绿色能源收入增长 51.3%至 29.2 亿，其中格力钛收入增长 23.3%至 14.4 亿，利润同比减亏 4.9 亿至亏损 1.7 亿；公司工业板块增长相对较快。H1 生活电器同比持平至 21.8 亿，表现相对稳健。空调毛利率明显提升，盈利持续修复。公司毛利率实现持续提升，Q2 毛利率+4.5pct 至 29.5%，H1 空调毛利率+5.8pct 至 35.7%，预计主要受原材料成本下降等因素利好。公司销售费用率受安装维修费大幅增长而有所提升，Q2 同比+4.1pct 至 9.1%，其余费用基本稳定，管理/研发/财务费用率分别+0.4/+0.3/-1.0pct 至 2.4%/3.1%/-1.7%。公司 Q2 归母净利率同比+1.0pct至 13.4%，盈利表现实现持续改善。风险提示：行业竞争加剧；原材料价格大幅上涨；渠道改革不及预期。投资建议：维持盈利预测，维持“买入”评级。维持盈利预测，预计 2023-2025 年归母净利润为 273/296/318 亿，同比增长11%/9%/7%；EPS=4.84/5.25/5.64 元，对应 PE=8/7/7x。公司空调主业领先优势稳固，新零售渠道改革及数字化建设稳步推进，维持“买入”评级。盈利预测和财务指标202120222023E2024E2025E营业收入(百万元)189,654190,151204,192218,426231,234(+/-%)11.2%0.3%7.4%7.0%5.9%净利润(百万元)2306424507272682958631759(+/-%)4.0%6.3%11.3%8.5%7.3%每股收益（元）3.904.354.845.255.64EBITMargin12.9%13.6%14.0%14.3%14.5%净资产收益率（ROE）22.3%25.3%26.3%27.0%27.4%市盈率（PE）9.48.47.67.06.5EV/EBITDA15.314.914.213.312.5市净率（PB）2.092.141.991.891.78资料来源：Wind、国信证券经济研究所预测注：摊薄每股收益按最新总股本计算请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告2图1：公司营业收入及增速图2：公司单季营业收入及增速资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理图3：公司归母净利润及增速图4：公司单季归母净利润及增速资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告3图5：公司毛利率及净利率图6：公司单季度毛利率及净利率资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理图7：公司研发费用情况图8：公司期间费用情况资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理表1：可比公司估值表代码公司简称股价总市值亿元EPSPEPEG投资评级22A23E24E25E22A23E24E25E（23E）000651.SZ格力电器36.692,0664.354.845.255.648.47.67.06.50.8买入600690.SH海尔智家24.252,1641.561.792.062.3615.613.511.810.30.9买入000333.SZ美的集团57.934,0684.224.725.225.6113.712.311.110.31.2买入000921.SZ海信家电24.413141.051.842.072.2523.213.311.810.80.5买入资料来源: Wind、国信证券经济研究所整理和预测请务必阅读正文之后