机械行业工业机器人专题一：短期看差异化市场机会，长期看核心技术突破

- 1 - 敬请参阅最后一页特别声明 市场数据(人民币） 市场优化平均市盈率 18.90 国金机械指数 2591.77 沪深 300 指数 3167.44 上证指数 2598.87 深证成指 7648.55 中小板综指 7757.91 相关报告 1.《服务机器人专题一：框架篇——回归理性但热度不减，产业加速、前景可期》，2018.8.03 2.《服务机器人专题二：消费产品篇——产品价值和流量价值共存，市场加速渗透》，2018.8.08 3.《服务机器人专题三：专用产品篇——“高性价比替代”是核心价值，产业化加速》，2018.8.14 4.《服务机器人专题四：2018 世界机器人大会深度调研》，2018.8.27 韦俊龙 联系人(8621)60893126 weijunlong＠gjzq.com.cn 孟鹏飞 分析师 SAC 执业编号：S1130517090006 (8621)61357479 mengpf＠gjzq.com.cn 张帅 分析师 SAC 执业编号：S1130511030009 (8621)61038279 zhangshuai＠gjzq.com.cn 短期看差异化市场机会，长期看核心技术突破 ——工业机器人专题一 基本结论 54 家工业机器人上市公司多维度深度剖析。1）发展历程：2012-2018 年政策补贴下工业机器人产业经历产业风起、快速发展、回落调整三个阶段。2）市场热度：根据券商报告数量筛选出 21 家高热度公司，市场关注业绩、也关注技术。3）财务分析：机器人收入偏低，整体毛利率 35%，集成增速高、零部件盈利强、本体估值高。4）产业链分析：零部件稀缺未规模放量，本体、系统集成竞争激烈，综合筛选出 19 家核心上市公司。从企业、资本两视角剖析产业发展。1）企业：顶层设计传导，地方产业园低端重复建设严重，企业质量增长滞后于数量增长。尽管国产企业努力追赶，份额有所提高但和外资巨头差距仍然较大，销售应用以低端为主。2）资本：2015 年以来工业机器人创企爆发增长，股权市场融资持续火热，但融资集中在 A 轮以前，大浪淘沙后持续融资的企业极少。对比来看，一级市场对技术关注度不断提高，上市公司持续以本体/集成切入为主。目前资本过热后已逐渐理性，更加关注技术积累，产业正进入理性发展阶段。从巨头经验看国产企业突围之道1）巨头经验：核心运控技术决定潜力，业务协同延伸决定体量。运动控制技术是工业机器人基础/核心技术，四大家族中 FANUC 最具有运动控制基因，ABB 和安川电机处于中等，KUKA 最弱。ABB 和安川电机的运动控制技术都比较单一，只有 FANUC 通过数控系统，将其连接在一起，产生了 1+1 远大于 2 的协同作用，因此 FANUC 是最为成功的工业机器人公司。2）国产突围：短期抓住产品和市场差异化机会，长期突破核心技术。我们认为在外资垄断局面下，国产机器人企业的机会在于产品和市场的差异化。竞争策略上不应对标外资巨头，活下去才能看到春天。核心零部件应抓住巨头产能不足机遇，加快应用迭代进度。本体应抓住差异化机会，AGV 以及高性价比低端本体是方向。系统集成应深耕细分，抓住定制化高的长尾市场。投资建议：市场、技术两条主线1）中短期看好差异化市场机会：产品方面关注 AGV 技术不断迭代创新的公司，市场方面关注深耕细分、把握差异化市场机会的公司，如高性价比本体的快克股份，深耕汽车电子的克来机电。2）长期看好核心零部件技术：关注运控技术领先拓展本体和集成协同的埃斯顿，RV 减速器放量的中大力德。 重 点公司估值表 证 券 代 码 证 券 简 称 收 盘 价（ 2018/11/09） EPS PE 2017 2018E 2019E 2017 2018E 2019E 603203.SH 快克股份 19.46 0.97 0.99 1.26 23 20 15 002896.SZ 中大力德 33.30 0.84 1.09 1.42 45 30 23 603960.SH 克来机电 29.81 0.47 0.66 0.97 82 45 31 002747.SZ 埃斯顿 9.06 0.09 0.15 0.23 82 60 39 来源：wind，国金证券研究所 注：EPS 和 PE 均来自于 wind 一致预期 风险提示 市场增速趋缓、行业竞争加剧、技术突破不达预期110015441988243128753319376342074651509455385982171113180213180513180813国金行业 沪深300 2018 年 11 月 11 日工业机器人专题一：公司盘点及模式探讨 机械 新兴产业研究深度 证券研究报告 新兴产业中心 工业机器人专题一：公司盘点及模式探讨 - 2 - 敬请参阅最后一页特别声明 内容目录 1. 上市公司盘点 ..........................................................................................5 1.1 发展历程：政策补贴带来工业机器人产业繁荣，过热发展后回落.........7 1.2 市场热度：关注业绩增速，也关注核心零部件技术............................10 1.3 财务分析：收入偏低，整体毛利率 35%，集成增速高、零部件盈利强 12 1.4 产业链分析：零部件稀缺未放量，本体、系统集成竞争激烈..............18 1.4.1 零部件：控制和伺服系统国产占比逐步提高，减速器仅有 4 家量产.18 1.4.2 本体：单纯本体竞争激烈、盈利差，多进行下游一体化 ..................22 1.4.3 系统集成：盈利较好但竞争最为激烈，渠道、资金是核心竞争力 ....25 1.5 总结：工业机器人核心上市公司 19 家 ...............................................28 2. 一级产业发展 ........................................................................................28 2.1 企业：产业园低端重复建设严重，企业小而散、努力追赶 .................28 2.2 资本：过热后逐渐回归理性，产业正进入理性发展阶段.....................31 3. 产业模式思考 ........................................................................................35 3.1 巨头经验：核心运控技术决定潜力，业务协同延伸决定体量..............35 3.2 国产突围：短期抓住产品和市场差异化机会，长期突破核心技术.......40 4. 投资建议及风险提示 ..............................................................................4