专题研究：信用债交易与策略，城投下沉交易处于什么阶段

债 券 研 究 2023.08.20 1 敬请关注文后特别声明与免责条款 专题研究 城投下沉交易处于什么阶段——信用债交易与策略 分析师 张伟 登记编号：S1220522040002 康正宇 登记编号：S1220522060002 相 关 研 究 《哪些区域城投下沉性价比高——信用债交易与策略》2023.08.14 《2 季度“固收+”基金回顾与绩优产品分析》2023.08.12 《中国高收益债市场解析》2023.08.11 《城投下沉交易热度回升——信用债交易与策略周报》2023.08.07 《可转债投资策略系列四：多因子策略实现与绩效评价》2023.08.02 《地方债务置换回眸与展望》2023.08.01 上周信用债成交量继续回升。8 月 14 日至 8 月 18 日，CFETS、上证固收和交易所竞价渠道信用债成交量为 7890 亿元，较前一周环比增加 138.1 亿元，增幅 1.8%。信用债 4 周滚动求和成交量 29301.1 亿元，环比增加0.2%。信用债市场热度持续回升。 一、城投债成交久期下行，收益率整体下行 上周城投折价成交占比上升。上周，城投债溢价成交、估值附近成交和折价成交的城投债按规模统计分别占比 8.1%、57.3%和 34.6%。较前一周分别减少 0.2%、减少 1.5%、增加 1.7%。 城投债成交久期整体下行。全国 31 个省级行政区中，14 个地区的成交量加权平均成交久期较前值上升，17 个地区较前值下降。31 个省级行政区成交量加权平均成交久期为 1.53 年，较前一周增加 0.01 年。 参考 7 月末全国各省级行政区城投债余额加权平均收益率，我们将全国 31个地区按照加权平均收益率分为强资质区域（平均收益率低于 3.5%）、中等资质区域（平均收益率在 3.5%-5%之间）和弱资质区域（平均收益率在 5%以上）。上周，强资质区域、中等资质区域和弱资质区域的成交量加权平均成交收益率分别为 3.34%、4.61%和 7.16%，较前一周分别下行3.3BP、下行 0.9BP、下行 50.6BP。成交量加权平均成交久期分别为 1.57年、1.19 年和 1.01 年，较前一周分别持平、减少 0.01 年、增加 0.06 年。 二、山东、天津城投债交易热度高 上周仅有 5 个地区的城投债溢价成交占比在 25%以上，分别是广西、贵州、甘肃、青海和云南，但上述地区城投债交易额均低于50亿元。山东和天津上周成交量分别达到 386.7 和 188.9 亿元，溢价成交占比分别达到21.2%和 24.1%。这两个区域是目前市场配置资金关注度较高的区域。 三、地方、煤炭和钢铁债成交久期上行 地产债成交久期上行，成交估值趋稳。上周，地产债成交量 412.9 亿元，环比增加 40.7 亿元，平均成交久期 1.44 年，较前一周增加 0.13 年。估值方面，上周地产债溢价成交和折价成交的规模占比分别为4.1%和25.1%，较前一周分别减少 4.6%和 4.5%。 煤炭债成交久期上行，成交估值相对稳定。上周，煤炭债成交量 147.9 亿元，环比增加 21.6 亿元，平均成交久期 1.24 年，较前一周增加 0.03 年。估值方面，上周煤炭债估值附近成交的占比达到 88.6%，成交相对稳定。 钢铁债成交久期上行，成交估值相对稳定。上周，钢铁债成交量 73.4 亿元，环比减少 29.7 亿元，平均成交久期 1.17 年，较前一周增加 0.37 年。估值方面，上周钢铁债估值附近成交的占比达到 93.7%，成交相对稳定。 四、信用债投资策略：城投仍处于下沉交易的窗口期 城投仍处于下沉交易的窗口期。用于置换地方政府隐性债务的特殊再融资债券有望落地，市场对城投债短期安全性的预期进一步增强。并且机构对方 正 证 券 研 究 所 证 券 研 究 报 告 专题研究 2 敬请关注文后特别声明与免责条款 城投配置需求有支撑，部分城投平台新债发行时的超额认购倍数屡创新高。“一揽子化债”方案并未完全落地，并且债市也处于友好环境，因而城投仍处于下沉交易的窗口期。 考虑到区域高等级平台收益率已经处于较低水平，优质区域可以进行母子公司间利差挖掘。从区域视角来看，天津市可将久期控制在半年左右，山东潍坊可将久期控制在半年至一年，湖南、江西等中部省份的核心城市则可以适当拉久期至一年半左右。 房企基本面改善还需等待，央企和地方国企地产债仍是首选。近期地产行业仍陆续有负面舆情爆发，尽管上周交易情况看地产债估值偏离的情况有所改善，但市场信心的修复仍有待时日。我们对民营地产债保持观望态度。对国央企和地方国企地产债，在收益率合意的情况下可以考虑适度参与。 “二永债”利率仍有下行空间。8 月 15 日央行超预期降息落地，本次降息无论是降息幅度还是降息时点都超市场预期，因而并不算利多出尽。而当前经济恢复仍然不强，这意味着 10 年国债利率可能回落至 1 年期 MLF 利率下方。债市仍处于友好环境。同时，理财、公募基金对“二永债”配债需求依然较强，上周商业银行“二永债”估值和利差中位数均环比下行。“二永债”可以适当拉长久期，其利率仍有下行空间。 风险提示：城投监管政策超预期变化，城投负面舆情超预期，数据统计存在误差 oPwPsQmPqRoMqNmOtPsQuNbR8Q6MsQpPmOpMiNoOzReRsQoN8OpOsMNZmPqOvPnPrO专题研究 3 敬请关注文后特别声明与免责条款 正文目录 1 信用债交易复盘 ....................................................................................................................................................... 5 1.1 城投债交易复盘 ............................................................................................................................................ 6 1.2 产业债交易复盘 .......................................................................................................................................... 11 专题研究 4 敬请关注文后特别声明与免责条款 图表目录 图表 1： 信用债成交量持续回升 ......................................................................................................................... 5 图表 2： 本周成交量排名前十的城投债 ............