省内市场全线发力，向上势能强劲

食品饮料 | 证券研究报告 — 业绩评论 2023 年 9 月 1 日 603369.SH 买入 原评级：买入 市场价格:人民币 59.90 板块评级:强于大市 本报告要点  今世缘 2023 年半年报业绩评论 股价表现 (%) 今年至今 1 个月 3 个月 12 个月 绝对 20.0 (2.0) 7.6 29.7 相对上证综指 19.9 3.2 10.2 32.2 发行股数 (百万) 1,254.50 流通股 (百万) 1,254.50 总市值 (人民币 百万) 75,144.55 3 个月日均交易额 (人民币 百万) 323.92 主要股东 今世缘集团有限公司 44.72 资料来源：公司公告，Wind，中银证券 以 2023 年 8 月 31 日收市价为标准 相关研究报告 《今世缘》20230731 《今世缘》20230504 《今世缘》20230223 中银国际证券股份有限公司 具备证券投资咨询业务资格 食品饮料：白酒Ⅱ 证券分析师：邓天娇 (8610)66229391 tianjiao.deng@bocichina.com 证券投资咨询业务证书编号：S1300519080002 证券分析师：汤玮亮 (86755)82560506 weiliang.tang@bocichina.com 证券投资咨询业务证书编号：S1300517040002 今世缘 省内市场全线发力，向上势能强劲 今世缘公布 2023年半年报业绩。1H23公司实现营收 59.7亿元，同比增 28.5%，归母净利润 20.5 亿元，同比增 26.7%，基本每股收益 1.63 元/股。2Q23 营收及归母净利分别为 21.7 亿元、7.9 亿元，同比分别增 30.6%、29.1%。公司省内市场全线发力，向上势能强劲，维持买入评级。 支撑评级的要点  300 元以上次高端产品维持较快增速，中档酒更为突出。（1）今世缘在省内宴席用酒及商务用酒两大场景上消费基础牢固，在行业弱复苏背景下，公司各个价格带产品轮番发力。（2）1H23 公司特 A+产品（300 元以上）实现营收 38.2 亿元，同比增 25.6%，收入占比 64.0%，同比降 1.5pct，其中 2Q23 营收 13.9 亿元，同比增 26.5%，收入占比同比降 2.1pct 至 64.1%，虽然外部消费环境疲软，但公司次高端产品保持了较快增速。（3）1H23公司中档酒产品表现更为突出，特 A 类产品（100-300 元）营收 17.6 亿元，同比增 36.9%，其中 2Q23 营收 6.5 亿元，同比增 41.7%，收入占比同比提升 2.3pct 至 29.8%。（4）1H23 公司百元以内产品营收 3.6 亿元，同比增 17.3%，收入占比 6.0%，同比降 0.6pct。  省内市场全线发力，薄弱区域增速更快，1H23 省内、省外营收增速分别为 27.4%、40.4%。（1）1H23 省内优势市场淮安、南京、盐城大区收入增速分别为 25.7%、22.2%、25.9%，省会城市南京基本盘稳固。公司此前薄弱区域苏南、苏中、淮海大区表现亮眼，1H23 收入增速分别为 31.0%、40.1%、26.4%。我们判断，在四开基本盘的支撑下，V 系列经过两年培育及渠道价格梳理步入了放量期，从而带动省内市场全线发力。（2）省外市场营收占比 7.4%，同比增 0.6pct，公司对省外进行资源聚焦，积极梳理渠道，1H23 省外经销商环比 2022 年末减少 23 家。  盈利能力指标稳定，2Q23 净利率 36.7%，同比小幅降 0.4pct。1H23 受益核心产品开系 2H22 提价，叠加上半年货折减少，2Q23 公司毛利率同比提升 3.7pct 至 72.9%。2Q23 公司四项期间费用率为 15.4%，同比增 3.1pct，分项来看，主要系销售费用率增加，2Q23 公司销售费用率 13.1%，同比增 3.0pct, 我们判断公司加大了消费者培育和经销商支持力度，如红包投放、C 端客户费用增加。2Q23 公司税金及附加比率 9.7%，同比降 0.8pct，其他三项费用率同比基本持平。 估值  公司股权激励落地，渠道+产品双轮驱动，2023 年百亿目标有望顺利完成。我们维持此前盈利预测，预计 23 至 25 年公司 EPS 分别为 2.50、3.12、3.84 元/股，同比分别增 25.3%、24.8%、23.0%，维持买入评级。 评级面临的主要风险  省内受竞品挤压。省外开拓不及预期。V 系列培育不及预期。 [Table_FinchinaSimple] 投资摘要 年结日：12 月 31 日 2021 2022 2023E 2024E 2025E 主营收入(人民币 百万) 6,406 7,885 10,034 12,345 14,964 增长率(%) 25.1 23.1 27.3 23.0 21.2 EBITDA(人民币 百万) 2,538 3,153 4,159 5,261 6,499 归母净利润(人民币 百万) 2,029 2,503 3,135 3,912 4,812 增长率(%) 29.5 23.3 25.3 24.8 23.0 最新股本摊薄每股收益(人民币) 1.62 2.00 2.50 3.12 3.84 市盈率(倍) 37.0 30.0 24.0 19.2 15.6 市净率(倍) 8.1 6.8 5.8 4.8 4.0 EV/EBITDA(倍) 23.5 17.2 15.2 11.4 8.6 每股股息 (人民币) 0.6 0.7 0.9 1.1 1.4 股息率(%) 1.1 1.4 1.5 1.9 2.3 资料来源：公司公告，中银证券预测 (16%)(2%)11%24%37%50%Sep-22 Oct-22 Nov-22 Dec-22 Jan-23 Feb-23 Mar-23 Apr-23 May-23 Jun-23 Jul-23 Aug-23 今世缘 上证综指 2023 年 9 月 1 日 今世缘 2 图表 1. 2023 年半年报业绩概览 （人民币， 百万元） 2Q22 2Q23 同比（%） 1H22 1H23 同比（%） 营业收入 1,659 2,167 30.6 4,646 5,969 28.5 营业成本 511 588 15.1 1,279 1,524 19.1 毛利率(%) 69.2 72.9 3.7 72.5 74.5 2.0 毛利 1,148 1,579 37.6 3,368 4,446 32.0 税金及附加 174 211 21.2 650 780 20.1 销售费用 168 285 69.8 558 890 59.7 管理费用 61 84 36.9 119 163 36.8 研发费用 9 10 15.0 16 19 25.2 财务费用 (34) (45) 32.7 (47) (88) 88.7 资产减值损失 0 0 - 0 0 -