拼多多(PDD.US)业务强增长，迈向高质量发展新征程

免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 1 证券研究报告 拼多多 (PDD US) 业务强增长，迈向高质量发展新征程 华泰研究 中报点评 投资评级(维持): 买入 目标价(美元): 134.70 2023 年 8 月 30 日│美国 互联网 强劲基本面韧性支撑营收利润大超市场预期 拼多多公布 2Q23 业绩：总收入 522.8 亿元，同增 66.3%，大幅超过彭博一致预期 20.8%。非 GAAP 归母净利润 152.7 亿元，对应于非 GAAP 净利率29.2%，同比下降 5.1pp，但优于彭博一致预期 4.2pp，我们将其主要归功于高利润率的国内电商业务增长强于预期。我们调整 2023-2025 年拼多多非 GAAP 净利润预测至 536/719/935 亿元（前值：480/542/712 亿）。我们基于 DCF 估值的新目标价为 134.7 美元（前值：113.8 美元），对应25.6/19.1/14.7x 2023/2024/2025 年非 GAAP PE。维持“买入”评级。 在线市场服务：高质量生态发展显成效 2Q23 拼多多在线市场服务收入同增 50.7%至 379.3 亿元，大超彭博一致预期 18.3%，我们将其主要归因于广告付费能力较强的品牌商家数量快速增长，以及全站推广等广告产品带来增量收入贡献。全站推广等产品持续撬动平台更多流量的有效转化，推动商户加码营销投入，帮助平台有效提升货币化率。同时，公司持续主张“多实惠”和“好服务”，推动用户参与度保持健康，并进一步促进了商家的投入意愿与份额提升。用户侧与商户侧的良好共振，帮助拼多多在高质量发展道路上快速前行，并持续获取市场份额。 交易服务：多重驱动因素助力收入高增 2Q23 拼多多交易服务收入同比增长 130.8%至 143.5 亿元，大幅超过彭博一致预期 28.8%，我们认为主要受益于平台成交额的强劲增长，以及海外Temu 业务快速扩张带来的增量收入（相较在线市场服务而言，交易服务较低的基数更容易受到新业务的收入贡献而展现高增速）。国内主站业务上，今年 618 拼多多在延续“天天都是 618”理念的基础上，陆续投入 150 亿优惠券为消费者发放福利；3C 家电品类受到重点扶持，据拼多多 618 战报，截至 6 月 17 日 24 时，家电行业全品类销售规模同比增长 103%，品牌官方旗舰店参与大促的数量同比增长 182%，商品数量同比增长 264%。 Temu：业务持续爬坡，全球扩加速 二季度以来 Temu 加快全球化扩张趋势。据电商报报道，Temu 八月底在菲律宾推出其在东南亚的第一个站点，目前 Temu 已覆盖全球 38 个市场，其中包括亚洲、欧洲、北美、拉美以及大洋洲等国家和地区。2Q23 Temu 应用安装量从一季度的 3,100 万跃升至 7400 万，在全球排第九；而截至二季度末，Temu 的全球下载量已达 1.2 亿次，其中最早进入的美国下载量已超7,000 万次。我们看好拼多多将其在国内电商业务上积累的成熟运营经验以及深厚的产业带资源赋能至 Temu 业务上，兑现值得期待的中长期成长性。 风险提示：电商行业竞争加剧；海外电商业务亏损超预期。 研究员 侯杰 SAC No. S0570523010002 SFC No. BRI004 houjie017864@htsc.com +(86) 21 2897 2228 华泰证券研究所分析师名录 基本数据 目标价 (美元) 134.70 收盘价 (美元 截至 8 月 28 日) 80.76 市值 (美元百万) 107,297 6 个月平均日成交额 (美元百万) 718.44 52 周价格范围 (美元) 38.80-106.38 BVPS (美元) 12.94 股价走势图 资料来源：S&P 经营预测指标与估值 会计年度 2021 2022 2023E 2024E 2025E 营业收入 (人民币百万) 93,950 130,558 199,495 252,145 307,062 +/-% 57.92 38.97 52.80 26.39 21.78 归属母公司净利润 (人民币百万) 7,769 31,538 45,067 56,681 75,053 +/-% (208.20) 305.96 42.90 25.77 32.41 EPS (人民币，最新摊薄) 5.44 21.90 30.44 37.90 49.69 ROE (%) 11.48 32.70 31.25 27.45 25.95 PE (倍) 84.29 22.66 17.62 14.15 10.79 PB (倍) 8.72 6.07 4.65 3.31 2.41 EV EBITDA (倍) 82.99 21.82 15.99 11.93 8.04 资料来源：公司公告、华泰研究预测 (26)(15)(4)71844597590105Aug-22Dec-22Apr-23Aug-23(%)(美元)拼多多相对标普500股票报告网整理http://www.nxny.com 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 2 拼多多 (PDD US) 2Q23 业绩回顾 图表1： 拼多多：季度收入趋势 图表2： 拼多多：非 GAAP 归母净利润趋势 资料来源：公司公告，华泰研究 资料来源：公司公告，华泰研究 图表3： 拼多多：在线市场服务收入及其他 图表4： 拼多多：交易服务 资料来源：公司公告，华泰研究 资料来源：公司公告，华泰研究 盈利预测调整 考虑到国内电商业务在优化的广告机制、持续丰富的品牌生态支持下，收入增长好于我们此前预期，以及海外电商业务 Temu 扩张速度快于我们此前预期，我们上调公司收入2023-2025 年收入预测 17.5/18.5/20.3%至 1,995/2,521/3,071 亿元。考虑到 Temu 扩张过程 中 带 来 的 履 约 及 支 付 成 本 增 加 ， 我 们 下 调 2023/2024/2025 年 毛 利 率 预 测 至63.4/63.1/63.7%（前值：73.7/74.0/75.0%）。受毛利率下调影响，我们下调 2023 年公司非GAAP 净利率预测至 26.9%，但得益于海外 Temu 业务经营效率的提高以及国内电商业务稳健增长的利润贡献，我们预计公司 2024/2025 年非 GAAP 净利率将分别提升至28.5/30.5%。 图表5： 华泰预测变动 （人民币十亿） 2023E 2024E 2025E 前值 新值 变动, % 前值 新值 变动, % 前值 新值 变动, % 收入 169.7 199.5 17.5% 212.8 252.1 18.5% 255.2 307.1 20.3% 毛利润 125.1 126.5 1.1% 157.4 159.0 1.0% 191.4 195.5 2.1% 经营利润 37.4 41.6 11.2% 44.1 53.4 21.0% 59.7 7