周大生2023年中报业绩点评：黄金销售高增，线上表现亮眼

请务必阅读正文之后的重要声明部分 [Table_Title] 评级：买入（维持） 市场价格：15.69 分析师：皇甫晓晗 执业证书编号：S0740521040001 电话：021-20315125 Email：huangfuxh@zts.com.cn 研究助理：苏畅 Email：suchang@zts.com.cn [Table_Profit] 基本状况 总股本(百万股) 1,096 流通股本(百万股) 1,084 市价(元) 15.69 市值(百万元) 17,195 流通市值(百万元) 17,001 [Table_QuotePic] 股价与行业-市场走势对比 公司持有该股票比例 相关报告 1、公司深度：周大生：审时度势，持续进化（2021-12-02） 2、行业深度：珠宝零售行业短、中、长期投资逻辑（2022-03-06） 3、公司点评：疫情冲击下，经营显韧性（2022-04-30） 4、公司点评：镶嵌受损明显，黄金发力见效（2022-08-30） 5、公司点评：镶嵌持续低迷，待消费复苏（2022-10-28） 6、公司点评：Q1 业绩超预期，待 23年门店增长提速（2023-5-1） [Table_Finance] 公司盈利预测及估值 指标 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入（百万元） 9,155 11,118 15,633 17,999 20,028 增长率 yoy% 80.1% 21.4% 40.6% 15.1% 11.3% 归母净利润（百万元） 1,225 1,091 1,404 1,633 1,869 增长率 yoy% 20.9% -10.9% 28.8% 16.3% 14.5% 每股收益（元） 1.12 1.00 1.28 1.49 1.71 每股现金流量 0.18 0.93 0.72 1.13 1.41 净资产收益率 21% 18% 20% 20% 21% P/E 14.0 15.8 12.2 10.5 9.2 P/B 3.0 2.8 2.4 2.2 1.9 备注：每股指标按照最新股本数全面摊薄；股价截至于 2023/8/27 投资要点  核心观点：镶嵌虽然持续低迷，但公司重点发力黄金产品取得明显成效，提振单店利润额。进入 Q2 公司门店扩张有所提速，叠加单店水平复苏，公司全年有望取得较好业绩。行业竞争格局稳定，公司当前 PE 隐含的增长预期较弱，值得在当下布局。  调整盈利预测，维持“买入”评级。公司重点发力黄金产品，同时随着金价上行及消费环境倾向于性价比，公司黄金销售表现十分亮眼，我们调整盈利预测，预计公司 2023-2025 年收入分别为 156.3/180.0/200.3 亿元，同比增长 40.6%/15.1%/11.3%；归母净利润 14.0/16.3/18.7 亿元（此前 23-25 年为 13.6/16.2/18.4 亿元），同比增长 28.8%/16.3%/14.5%；EPS 为 1.28/1.49/1.71 元，对应 PE 为 12.2/10.5/9.2。考虑当前的估值水平与未来的成长性，维持 “买入”评级。  公司 23Q2 符合预期。（1）公司 23Q2 实现营业收入 39.5 亿元，同比增长 68.6%，实现归母净利润 3.74 亿元，同比增长 26.8%，实现归母扣非净利润 3.51 亿元，同比增长 25.6%。（2）公司 23H1 实现营业收入 80.74 亿元，同比增长 58.37%，实现归母净利润 7.40 亿元，同比增长 26.5%，实现归母扣非净利润 7.07 亿元，同比增长 26.1%。宏观消费环境虽然偏弱，但黄金产品同时具备投资与性价比消费属性，支撑了公司业绩。  分渠道看，线上持续高增长。线上渠道，23Q2 收入 6.34 亿，自 22Q4 起连续三个季度高增，23Q2 增速达到 96.3%，占收入比例达到 16%，随着线上收入体量的扩大，预计未来将成为公司增长的重要来源。线下自营渠道 23Q2 收入分别为 3.39 亿，同比增长 63%。加盟渠道，23Q2 收入分别为 29.05 亿，同比增长 67.0%。  分产品看，黄金产品维持高景气，弥补镶嵌下滑带来的单店利润。23H1 年公司，镶嵌类产品营业收入 5.26 亿元，同比增长 2.6%，素金类产品营业收入 67.31 亿元，同比增长 71.7%；若从单店角度看黄金与镶嵌的分化更为显著，以加盟为例，2023H1 镶嵌单店毛利为 2.24 万元，在 2022H1 低基数的背景下进一步下滑 12.8%；而黄金产品的单店毛利贡献则达到了 5.64 万，同比高增 74.3%。考虑到黄金的保值属性与消费趋势，预计在未来较长一段时间内黄金仍将显著占优。  门店增长有所提速，自营门店。23H1 公司净新开门店 119 家，其中 Q2 净新开 97 家，同比 22Q2、21Q2 的 21、66 家，有明显增加。预计随着公司省代模式调整，以及经营环境改善带来的加盟商开店信心恢复，全年门店将有不错的增长。  中长期配置价值未改变。从短期业绩看，金价上行带动黄金首饰的投资需求，此外出行场景的复苏也助推佩戴需求，进一步考虑基数预计公司全年将取得不错的业绩增长。从中长期前景看，行业稳增长、集中度向上、产品属性不支持激烈价格竞争，头部珠宝企业的具备较长的增长期限，公司在当前估值水平下仍具备较强的配置价值。2023年公司门店增长的边际变化，或是公司股价重要的催化剂。  风险提示：（1）宏观经济与需求波动风险；（2）省代模式效果不及预期的风险；（3）市场竞争加剧的风险；（4）加盟管理风险；（5）质量控制风险；（6）信息滞后的风险。 黄金销售高增，线上表现亮眼 ——周大生 2023 年中报业绩点评 周大生（002867.SZ）/商贸零售 证券研究报告/公司点评 2023 年 8 月 27 日 [Table_Industry] -20%-10%0%10%20%30%40%50%2022-082022-092022-102022-112022-122023-012023-022023-032023-042023-052023-062023-07周大生 沪深300 请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 2 - 公司点评 图表 1：周大生盈利预测表 来源：公司公告，中泰证券研究所 资产负债表利润表会计年度20222023E2024E2025E会计年度20222023E2024E2025E货币资金1,7351,6902,0572,776营业收入11,11815,63317,99920,028应收票据0000营业成本8,80812,64314,56716,228应收账款8171,0371,1091,139税金及附加106149171191预付账款11161820销售费用7489381,0801,102存货3,3424,1724,5164,868管理费用93109124139合同资产0000研发费用12161820其他流动资产329463572637财务费用-1