Q2业绩符合预期，静待经济复苏

请务必阅读正文后的重要声明部分 1 [Table_StockInfo] 2023 年 08 月 23 日 证 券研究报告•2023 年 半年报点评 买入 （ 维持） 当前价： 9.04 元 中钨高新（000657） 有 色金属 目标价： 11.34 元（6 个月） Q2 业绩符合预期，静待经济复苏 投资要点 西 南证券研究发展中心 [Table_Author] 分析师：邰桂龙 执业证号：S1250521050002 电话：021-58351893 邮箱：tgl@swsc.com.cn 分析师：王宁 执业证号：S1250523070007 电话：021-58351893 邮箱：wn@swsc.com.cn [Table_QuotePic] 相 对指数表现 数据来源：聚源数据 基 础数据 [Table_BaseData] 总股本(亿股) 13.98 流通 A 股(亿股) 12.40 52 周内股价区间(元) 9.04-17.36 总市值(亿元) 126.33 总资产(亿元) 127.44 每股净资产(元) 4.05 相 关研究 [Table_Report] 1. 中钨高新（000657）：业绩符合预期，国企改革深入推进 (2023-04-30) 2. 中钨高新（000657）：Q3 利润环比增长，持续看好数控刀具龙头 (2022-10-28) 3. 中钨高新（000657）：Q2 业绩增长符合预期，刀具业务保持高增速 (2022-08-25) [Table_Summary]  事件：公司公布 2023年半年报，2023H1 实现营收 65.5亿元，同比下降 3.5%；归母净利润 2.4亿元，同比增长 4.9%。Q2单季度来看，实现营收 34.9亿元，同比下降 7.2%，环比增长 14.1%；归母净利润为 1.4亿元，同比增长 15.6%，环比增长 42.8%。  国内需求较弱，切削刀具、硬质合金收入下滑，难熔金属、粉末制品逆势增长。2023H1，国内宏观经济较弱，公司主要产品均具备顺周期属性，压力较大；其中，切削刀具及工具收入同比下降 12.4%，硬质合金下降 2.6%，贸易及装备业务同比下降 20.9%；难熔金属、粉末制品营收逆势增长，同比分别增加 14.5%、11.8%。2023H1，受刀具业务下滑拖累，公司扣非归母净利润同比下降 13.9%；受益于资产处置收益增加 6282 万元，归母净利润同比增加 4.9%。  弱需求与高原材料价格双重挤压，毛利率承压。2023H1，公司综合毛利率为16.3%，同比下降 0.6个百分点，上半年毛利率下降主要受弱需求与高原材料价格双重挤压；Q2单季度为 15.4%，同比增加 0.1个百分点，环比下降 1.9个百分点。分产品来看，2023H1切削刀具及工具毛利率为 33.3%，同比减少 1.8个百分点；硬质合金毛利率为 13.3%，同比减少 0.7 个百分点；难熔金属毛利率为 13.0%，同比减少 0.6个百分点；粉末制品毛利率为 8.4%，同比减少 0.9个百分点；贸易及装备毛利率为 4.3%，同比增加 1.7 个百分点。  规模效应下降，期间费用率同比提升，净利率相对平稳。2023H1，公司期间费用率为 11.1%，同比增加 0.8个百分点；Q2单季度为 10.5%，同比增加 1.9个百分点，环比减少 1.1个百分点。2023H1，公司净利率为 4.3%，同比减少 0.1个百分点；Q2单季度为 4.6%，同比增加 0.3个百分点，环比增加 0.6个百分点，Q2 净利率增加主要系资产处置收益增加。  盈利预测与投资建议。预计公司 2023-2025年归母净利润分别为 6.0、7.5、9.5亿元，未来三年归母净利润复合增速为 21.1%，预计 2024 年国内经济将逐步复苏，给予公司 2024 年 21 倍 PE，目标价 11.34 元，维持“买入”评级。  风险提示：国内经济复苏不及预期、国企改革不及预期、原材料价格波动等风险。 [Table_MainProfit] 指标/年度 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入（百万元） 13079.97 13542.88 15312.67 17157.19 增长率 8.16% 3.54% 13.07% 12.05% 归属母公司净利润（百万元） 534.55 600.43 748.62 948.98 增长率 1.32% 12.32% 24.68% 26.76% 每股收益 EPS（元） 0.38 0.43 0.54 0.68 净资产收益率 ROE 10.79% 10.46% 11.72% 13.16% PE 24 21 17 13 PB 2.35 2.11 1.91 1.70 数据来源：Wind，西南证券 -21%-13%-6%2%9%17%22/822/1022/1223/223/423/623/8中钨高新 沪深300 9383 中 钨高新（000657） 2023 年 半年报点评 请务必阅读正文后的重要声明部分 2 盈利预测 关 键假设： 假设 1：工业刀具国产替代需求旺盛，公司是国内龙头，充分受益，2022 年数控刀片销量超 1.2 亿片，2023 年受限于宏观需求较弱，预计刀具业务保持稳定，随着国内经济逐步复苏，预计 2024-2025 年数控刀片销量复合增速约 20%，其他刀具类业务将稳健增长。 假设 2：2023 年受宏观需求较弱及原材料价格高位运行影响，预计 2023 年硬质合金产品毛利率略有下降，公司致力于调整产品结构、提升产品性能，随着国内迎来补库存周期，预计 2024 年之后毛利率稳中有升，因此假设 2023-2025 年其他硬质合金板块毛利率分别为14%、15%、15%； 假设 3：光伏钨丝需求旺盛，公司产能逐步释放，假设 2024 年光伏钨丝出货量超过 100亿米。 基于以上假设，我们预测公司 2023-2025 年分业务收入成本如下表： 表 1：分业务收入及毛利率 单 位 ： 百 万 元 2022A 2023E 2024E 2025E 切削刀具及工具 收入 3318.08 3366.69 3854.00 4312.39 增速 0.27% 1.46% 14.47% 11.89% 毛利率 34.48% 34.11% 35.02% 35.84% 其他硬质合金 收入 3524.32 3700.53 4070.59 4477.64 增速 18.04% 5.00% 10.00% 10.00% 毛利率 14.28% 14.00% 15.00% 15.00% 难熔金属 收入 1758.86 2186.63 2755.16 3360.19 增速 16.76% 24.32% 26.00% 21.96% 毛利率 12.82% 13.40% 15.18% 17.02% 粉末制品 收入 2353.53 2588.88 2847.77 3132.55 增速 21.57% 10.00% 10.00% 10.00% 毛利率 8.68% 8.60% 9.00% 9.00