利润率改善驱动业绩强势修复

建筑材料 | 证券研究报告 — 调整盈利预测 2023 年 8 月 25 日 002641.SZ 买入 原评级：买入 市场价格:人民币 5.49 板块评级:强于大市 股价表现 (%) 今年至今 1 个月 3 个月 12 个月 绝对 22.5 (5.7) 3.8 11.1 相对深圳成指 30.3 (1.1) 9.9 26.3 发行股数 (百万) 1,229.09 流通股 (百万) 1,134.38 总市值 (人民币 百万) 6,747.73 3 个月日均交易额 (人民币 百万) 75.00 主要股东 公元塑业集团有限公司 37.86 资料来源：公司公告，Wind，中银证券 以 2023 年 8 月 24 日收市价为标准 相关研究报告 《公元股份》20230424 《公元股份》20230403 《公元股份》20221028 中银国际证券股份有限公司 具备证券投资咨询业务资格 建筑材料：装修建材 证券分析师：陈浩武 (8621)20328592 haowu.chen@bocichina.com 证券投资咨询业务证书编号：S1300520090006 证券分析师：林祁桢 qizhen.lin@bocichina.com 证券投资咨询业务证书编号：S1300523080001 联系人：郝子禹 ziyu.hao@bocichina.com 一般证券业务证书编号：S1300122060027 联系人：杨逸菲 yifei.yang@bocichina.com 一般证券业务证书编号：S1300122030023 公元股份 利润率改善驱动业绩强势修复 公司于 8 月 23 日发布 2023 年中报，上半年实现收入 36.41 亿元，同降 3.34%；归母净利 1.71 亿元，同增 169.66%。上半年公司计提信用减值 1.10 亿元，恒大的应收账款已累积 100%计提减值，未来公司将轻装上阵，维持买入评级。 支撑评级的要点  营收微降，利润率上升带来业绩大幅改善。公司 2023 年上半年营业收入 36.41亿元，同减 3.34%；归母净利润 1.71 亿元，同增 169.99%。单二季度公司营收 20.46亿元，归母净利润 0.94 亿元，分别同比下降 0.58%，同比增长 201.98%。上半年公司经营活动现金净流量 4.16 亿元，接近 2022 年全年的 4.30 亿元水平，现金流量大幅改善。上半年公司毛利率 22.13%，同比增长 4.54pct；销售净利率 4.96%，同 比 增 长 3.28pct 。 上 半 年 公 司 销 售 / 管 理 / 研 发 / 财 务 费 用 率 分 别 为4.66/5.54/3.45/-0.57%，同比分别+0.39/-0.04/-0.16/+0.01pct，费用率略有增长。分业务看，公司上半年 PVC/PPR/PE/电器/灯具/其他产品/其他业务分别同比-15.38/+14.92/+11.19/-12.01/+1.83/+24.65/-5.67%，PPR 与 PE 通常用于家装与市政工程，这两块增长良好或表明公司业务结构发生了一定程度变化。  单价下降，销量增加，成本下降，利润率上升，利润改善。上半年公司收入微降，但利润大幅提升，利润率改善较多。我们认为主要原因有二：一是 PVC 等原材料价格同比下降较多，公司一定程度下调了产品价格，但降价幅度低于成本下降幅度，利润率因而得到提升；二是经历地产下行阶段以及下游对管材质量要求的提升阶段，行业落后产能或已加速出清，上半年地产销售虽仍然偏弱，但公司销量维持增长，或表明龙头集中度正在逐步提升，中小企业的出清或已见效。  恒大减值计提完毕，龙头经营质量提升，轻装上阵再出发。根据公司前期公告，恒大减值已计提完毕，公司加强信用管理，信用减值风险有望收敛，未来轻装上阵可期。随着公司未来逐步拓展消防保护、电力通讯、全屋家装、农业养殖、燃气管网等领域的管材市场，有望拓展公司经营领域，寻找新的增长点，实现轻装上阵再次出发。 估值  根据公司利润改善的情况，我们小幅调整公司盈利预测，预计 2023-2025 年公司实现营收 83.65、92.75、101.44 亿元；归母净利 5.52、7.35、8.03 亿元；每股收益分别为 0.45、0.60、0.65 元，对应市盈率 12.2、9.2、8.4 倍。 评级面临的主要风险  PVC 成本大幅上升，需求恢复不及预期。 [Table_FinchinaSimple] 投资摘要 年结日：12 月 31 日 2021 2022 2023E 2024E 2025E 主营收入(人民币 百万) 8,881 7,979 8,365 9,275 10,144 增长率(%) 26.2 (10.2) 4.8 10.9 9.4 EBITDA(人民币 百万) 934 1,063 929 1,203 1,335 归母净利润(人民币 百万) 577 81 552 735 803 增长率(%) (25.0) (85.9) 578.3 33.3 9.2 最新股本摊薄每股收益(人民币) 0.47 0.07 0.45 0.60 0.65 前次预测每股收益(人民币) 0.4 0.5 0.6 调整幅度(%) 10.1 15.5 12.8 市盈率(倍) 11.7 82.9 12.2 9.2 8.4 市净率(倍) 1.3 1.3 1.2 1.1 1.0 EV/EBITDA(倍) 5.6 3.9 6.5 3.8 3.9 资料来源：公司公告，中银证券预测 注：由于股份回购注销，2023E 的股本总额有所减少。 (16%)(4%)8%20%32%44%Aug-22 Sep-22 Oct-22 Dec-22 Jan-23 Feb-23 Mar-23 Apr-23 May-23 Jun-23 Jul-23 Aug-23 公元股份 深圳成指 2023 年 8 月 25 日 公元股份 2 营收微降，利润率上升带来业绩大幅改善。公司 2023 年上半年营业收入 36.41 亿元，同减 3.34%；归母净利润 1.71 亿元，同增 169.99%。单二季度公司营收 20.46 亿元，归母净利润 0.94 亿元，分别同比下降 0.58%，同比增长 201.98%。上半年公司经营活动现金净流量 4.16 亿元，接近 2022 年全年的 4.30 亿元水平，现金流量大幅改善。上半年公司毛利率 22.13%，同比增长 4.54pct；销售净利率4.96%，同比增长 3.28pct。上半年公司销售/管理/研发/财务费用率分别为 4.66/5.54/3.45/-0.57%，同比分别+0.39/-0.04/-0.16/+0.01pct，费用率略有增长。分业务看，公司上半年 PVC/PPR/PE/电器/灯具/其他产品/其他业务分别同比-15.38/+14.92/+11.19/-12.01/+1.83/+24.65/-5.67%，PPR 与 PE 通常用于家装与市政工程，这两块增长良好或表明公司业务结构发生了一定程度变化。 图表 1. 上半年收入略降，利润大幅改善