转债行业图谱系列（十三）：生猪养殖行业可转债梳理（行业及正股分析篇）

证券研究报告·固定收益·固收深度报告 东吴证券研究所 1 / 26 请务必阅读正文之后的免责声明部分 固收深度报告 20230807 转债行业图谱系列（十三）：生猪养殖行业可转债梳理（行业及正股分析篇） 2023 年 08 月 07 日 证券分析师 李勇 执业证书：S0600519040001 010-66573671 liyong@dwzq.com.cn 证券分析师 徐沐阳 执业证书：S0600523060003 xumy@dwzq.com.cn 相关研究 《回顾历史，贬值会否制约降息？—利率走势逻辑分析系列六》 2023-08-07 《 汇 率 贬 值 如 何 影 响 我 国 出口？—利率走势逻辑分析系列七》 2023-08-07 [Table_Tag] [Table_Summary] 观点 ◼ 生猪产业链上游：饲料行业。饲料加工行业是整个饲料行业的主体，在平稳增长的总量之下，不同动物种类饲料会因为长、中、短周期的不同影响，呈现出不同的增长态势。 ◼ 生猪产业链中游：生猪养殖。我国生猪养殖业长期以散养为主，生产集中程度较低，但规模化有所进展。我国生猪市场存在明显周期性特征，2006 年至今，我国共完整经历了四轮猪周期。2023 年上半年供强需弱，猪价持续低迷，生猪价格跌破成本线，行业进入亏损区间，产能进入去化阶段。 ◼ 生猪产业链下游：屠宰加工。国内生猪屠宰向规模化和标准化方向发展，但行业集中度和产能利用率仍较低，未来生猪屠宰行业仍存在集中度提升、规模化和集约化发展的机会。肉制品加工作为更加靠近下游消费端的环节，具有附加值高、毛利率高的特点，我国低温肉占全部肉制品的比重较低，距英美日韩等成熟市场差距较大，因此未来仍有大幅增长的空间。 ◼ 天康生物：全产业链架构闭合，生猪出栏扩张、成本下降贡献利润。公司现已形成疫苗、饲料及饲用植物蛋白、种猪繁育、生猪养殖、屠宰加工及肉制品销售的全产业链。展望后市，公司存在两大亮点：（1）养殖成本下降有望持续。（2）持续加大动保业务研发投入，技术储备丰富。 ◼ 金新农：聚焦养殖主业，生产指标与养殖成本持续优化。公司以生猪养殖及饲料生产销售为核心业务，在生猪养殖产业链上为客户提供优质的产品与服务。展望后市，公司存在两大亮点：（1）剥离电信及动保业务，聚焦养殖主业。（2）生猪养殖指标优化，养殖成本下降。 ◼ 新希望：四大业务共振，全产业链上下游协同发展。公司主要从事饲料、白羽肉禽、养猪、食品四大业务，四大业务共同构成猪禽赛道相关多元化、农牧食品产业链上下游协同发展的格局。展望后市，公司存在三大亮点：（1）核心饲料业务稳健发展，客户服务加强助力拓客。（2）生猪养殖能力精进优化，养殖成本进一步下降。（3）食品业务规模高增，亿元单品矩阵逐渐成型，有望成为新增长曲线。 ◼ 温氏股份：猪鸡出栏稳步提升，双核心驱动业绩增长。公司主营业务为肉鸡和肉猪的养殖及其产品销售，兼营肉鸭、奶牛、蛋鸡等。展望后市，公司存在两大亮点：（1）生产指标持续好转，养殖成本有望进一步下降。（2）黄羽鸡龙头地位稳固，竞争优势显著。公司是国内黄羽肉鸡养殖规模最大的企业，鸡苗健康度显著提高，生产稳定，养殖成本下行。 ◼ 牧原股份：养殖成本优势显著，领跑行业。公司是国内最大的自育自繁自养大规模一体化的生猪养殖企业之一，拥有集饲料加工、种猪育种、商品猪饲养、屠宰肉食等多个环节于一体的完整生猪产业链。展望后市，公司存在两大亮点：（1）生产指标好转，成本控制能力突出，养殖成本领跑行业。（2）持续布局屠宰产能，产业链匹配度逐步提升，努力实现养殖产能密集区域全覆盖。 ◼ 巨星农牧：养殖管理技术体系完善，养殖成本领先行业。公司 2020 年资产重组后增加了养殖的主营业务，目前是集种猪、饲料、商品猪生产于一体的农业产业化经营企业。展望后市，公司存在两大亮点：（1）养殖成本领先。（2）养殖管理体系完善，技术优势突出。公司深度合作 PIC引进优质种源。 ◼ 风险提示：畜禽产品价格不及预期风险、疫病大规模爆发风险、原材料价格大幅波动风险。 请务必阅读正文之后的免责声明部分 东吴证券研究所 固收深度报告 2 / 26 内容目录 1. 生猪产业链基本面梳理 ...................................................................................................................... 5 1.1. 生猪产业链上游——饲料加工 ................................................................................................. 5 1.2. 生猪产业链中游——生猪养殖 ................................................................................................. 6 1.3. 生猪产业链下游——屠宰加工 ................................................................................................. 9 2. 生猪养殖相关标的正股盘点 ............................................................................................................ 10 2.1. 天康生物——全产业链架构闭合，生猪养殖成本下降贡献利润 ....................................... 10 2.2. 金新农——聚焦养殖主业，生产指标与养殖成本持续优化 ............................................... 13 2.3. 新希望——四大业务共振，全产业链上下游协同发展 ....................................................... 15 2.4. 温氏股份——猪鸡出栏稳步提升，双核心驱动业绩增长 ................................................... 17 2.5. 牧原股份——养殖成本优势显著，领跑行业 ....................................................................... 20 2.6. 巨星农牧——养殖管理技术体系完善，养殖成本领先行业 ............................................... 22 3. 风险提示 ..........................................................................................................