新能源汽车产业行业2019年投资策略：从“总量”到“格局”

证券研究报告 请务必阅读正文之后的免责条款 从“总量”到“格局” 新能源汽车产业 2019 年投资策略｜2018-11-9 中信证券研究部 陈俊斌 首席汽车分析师 S1010512070001 敖翀 首席有色金属分析师S1010515020001 王喆 首席化工分析师S1010513110001弓永峰 首席电力设备分析师S1010517070002刘海博 首席机械分析师S1010512080011徐涛 首席电子分析师S1010517080003 18307879/36139/20181109 14:11 新能源汽车产业 2019 年投资策略｜2018.11.9 请务必阅读正文之后的免责条款部分 核心观点 新能源汽车正处于从 1%到 10%的高速渗透过程，景气度持续上行。补贴退坡导致行业盈利水平下降，我们认为通过降本升级，行业未来依然能实现可持续的盈利。行业正从补贴驱动转向市场驱动，投资逻辑将从“总量”到“格局”，背后的核心仍是寻找确定性，比如：下游整车爆款产品初露矛头，格局逐渐明朗；电池环节趋向集中，龙头话语权增强；格局较为集中的零部件、电池原材料环节将受益于下游的持续放量等。 ▍ 行业共识：新能源汽车销量将保持快速增长。新能源汽车是国家战略性新兴产业，一直以来受国家相关政府部门的高度重视，现阶段处于从 1%到 10%的高速成长期。政策方面，双积分交易制度初步建立，将接力补贴政策，保障行业可持续发展。市场方面，车企在加大电动平台建设和新车规划，越来越多满足消费者真实需求的产品将投放市场。2018 年 1-9 月我国新能源汽车累计销量 72 万辆，预计2018 年全年约 110 万辆，到 2020 年有望超过 210 万辆，CAGR 约为 38%。 ▍ 市场担忧：补贴退出，行业何去何从？2017 年开始，政府补贴开始加速退坡，行业盈利水平下降，市场存在担忧。首先，我们通过模型测算，在 2021 年补贴退出的情景下，依托电池等核心成本的下降、产品性能和结构升级带来的终端提价，行业依然能实现可持续的盈利发展，尤其是新能源乘用车领域。其次，2018 年之后各车企加速投放具有较强吸引力的电动车型，产品具备“科技”和“智能”特点，供给端的好产品有望推动产业从补贴驱动转向市场驱动。 ▍ 市场疑惑：哪些环节具备定价权？我国新能源汽车经过几年的高速发展，产业链已经相对完善，未来各环节的定价权会如何变化？1）从收入、利润的规模看，整车环节、动力电池占比最大，且格局集中度较高；2）从技术壁垒方面看，整车、动力电池、隔膜等环节门槛高，表面看产能过剩，实际上优质产品稀缺；3）上游金属由于其资源属性，具有较高的确定性，但其议价能力一定程度上受供求关系影响，近期随着锂和钴的产能释放，其价格短期承压，但长期来看钴资源供应格局集中度高，相对于下游仍具备一定的议价能力。 ▍ 新能源汽车的投资逻辑将从“总量”到“格局”，背后的核心仍是确定性。1）板块回顾：2016 年行业补贴处于高位，各环节价格变动不大，行业投资逻辑偏主题性；2017 年，随着补贴退坡，产业链总体利润下降，行业总量继续高速增长，上游钴、锂资源、锂电设备迎来量价齐升；2）未来买什么：从“总量”到“格局”，核心仍是寻找确定：。①优质产品驱动电池环节趋向集中，龙头话语权增强；②下游整车爆款产品初露矛头，格局逐渐明朗；③中游零部件、电池原材料议价能力相对较弱，但部分环节具有较强的竞争壁垒，且享受下游放量拉动，如隔膜、电解液；④特斯拉 Model 3 持续放量，未来年销量有望达到 30-40 万辆，其供应链配套将望直接受益。 ▍ 风险因素。新能源汽车销量不达预期；终端价格竞争加剧；成本降幅不达预期，新能源汽车政策波动。 ▍ 投资策略。长期来看，新能源汽车产业的成长具有很高的确定性。中短期看，补贴退出后行业盈利承压，但依旧可以通过降本升级保持可持续发展。未来的投资逻辑将从“总量”转向“格局”，从整个产业链的定价权演变及各环节格局变化出发，建议重点关注产业链相关环节的优质龙头，如：乘用车（上汽集团、比亚迪）、中游三电及原材料（宁德时代、恩捷股份、新宙邦）、特斯拉供应链（三花智控、宏发股份、拓普集团），建议关注：旭升股份。 18307879/36139/20181109 14:11 新能源汽车产业 2019 年投资策略｜2018.11.9 请务必阅读正文之后的免责条款部分 重点公司盈利预测及估值简表 股票代码 公司 股价 EPS PE 评级 17 18E 19E 20E 17 18E 19E 20E 600104.SH 上汽集团 27.11 2.95 3.21 3.41 3.64 9 8 8 7 买入 002594.SZ 比亚迪 46.79 1.49 1.10 1.61 2.01 31 15 29 23 买入 300750.SZ 宁德时代 74.50 1.77 1.61 2.05 2.69 42 46 36 28 买入 002812.SZ 恩捷股份 38.75 0.57 0.59 0.59 0.60 68 66 66 65 买入 300037.SZ 新宙邦 22.21 0.74 0.75 1.07 1.53 30 30 21 15 买入 002050.SZ 三花智控 11.30 0.60 0.65 0.76 0.89 19 17 15 13 买入 600885.SH 宏发股份 21.52 0.92 0.96 1.19 1.46 23 22 18 15 买入 601689.SH 拓普集团 14.64 1.01 1.13 1.26 1.44 14 13 12 10 买入 603305.SH 旭升股份* 23.40 0.55 0.84 1.17 1.45 43 28 20 16 未评级 资料来源：Wind，公司公告，中信证券研究部预测，注：股价为 2018 年 10 月 31 日收盘价，*旭升股份 EPS 为Wind 一致性预期 18307879/36139/20181109 14:11 新能源汽车产业 2019 年投资策略｜2018.11.9 请务必阅读正文之后的免责条款部分 目录 市场共识：销量保持快速增长 ........................................................................................... 1 国家战略性新兴产业，销量保持高增长 ............................................................................ 1 积分政策接力补贴支持，保障行业可持续发展.................................................................. 2 市场担忧：没有了补贴怎么办？ ....................................................................................... 6 政府补贴渐退，行业盈利承压 ....................