《大国博弈》系列第四十八篇：对华投资禁令落地，拜登科技围堵加速

敬请参阅最后一页特别声明 -1- 证券研究报告 2023 年 8 月 10 日 总量研究 对华投资禁令落地，拜登科技围堵加速 ——《大国博弈》系列第四十八篇 作者 分析师：高瑞东 执业证书编号：S0930520120002 010-56513066 gaoruidong@ebscn.com 分析师：赵格格 执业证书编号：S0930521010001 0755-23946159 zhaogege@ebscn.com 联系人：顾皓阳 021-52523826 guhaoyang@ebscn.com 相关研报 “去风险”如何服务于美国对华战略？ ——《大国博弈》系列第四十七篇兼光大宏观周报（2023-07-30） 中美缓和能否影响美国国会对华立场？——《大国博弈》系列第四十六篇兼光大宏观周报（2023-06-25） 如何看待这一轮中美缓和？——《大国博弈》系列第四十五篇（2023-06-11） 美国制造业回流，进行到哪了？——《大国博弈》系列第四十四篇（2023-05-31） 中国－中亚峰会：守望相助，大有可为——《大国博弈》系列第四十三篇兼光大宏观周报(2023-05-21) 权力的声音：美国如何操控全球舆论喉舌？— — 《 大 国 博 弈 》 系 列 第 四 十 二 篇（2023-05-09） 美国《芯片法案》能够如愿以偿吗？——《大国博弈》系列第四十一篇（2023-05-02） 拆解拜登政府 2024 财年预算案：剑指印太——《大国博弈》系列第四十篇（2023-04-04） 对美出口大幅回落的背后：产业转移在加速— — 《 大 国 博 弈 》 系 列 第 三 十 九 篇（2023-03-29） 众议院近期涉华议案：缘由、意图、影响—— 《 大 国 博 弈 》 系 列 第 三 十 八 篇（2023-03-21） 事件： 当地时间 2023 年 8 月 9 日，美国总统拜登正式签署行政命令，要求美国财政部及其他部门在征求公众意见后发布法规，以限制或禁止美国半导体、量子计算和人工智能三大领域的对华投资。 拜登政府对华投资限制何以成功落地？ 今年 5 月以来，中美关系止跌企稳、保持对话，但美方一方面讲沟通，一方面却不断对中国打压遏制，加速对华的技术管制与脱钩。5 月以来，布林肯、耶伦等美国政府高官相继访华，中美商业界人士沟通也密集展开，中美关系整体保持止跌企稳、推进对话。但与此同时，拜登政府仍在继续对中国进行打压遏制，一方面在核心供应链上加速“去中国化”，不断寻求加强对华技术和投资管制，另一方面加大对印太地区事务的介入深度，加速推进“IPEF+QUAD+AUKUS”三支柱。(详见我们在2023 年 6 月 11 日发布的报告《如何看待这一轮中美缓和？——<大国博弈>系列第四十五篇》) “去风险”成为推动对华投资限制落地的关键外部变量，美国国会近期亦加大对拜登政府的施压力度。拜登政府上任以来，美国不断尝试推出高科技领域对华投资限制，但由于合法性和经济性两方面原因频频受阻。近期美国内外部发生的一系列变化，则使得上述问题得到初步解决，对华投资限制落地条件成熟。 一方面，随着“去风险”概念被广泛接受，欧盟以及其他美国盟友在这一议题上的态度，开始从犹豫观望转向积极推进，为拜登政府推进对华投资限制增加筹码，部分消除美国国内对缺乏盟友配合的顾虑。（详见我们在 2023 年 7 月 30 日发布的报告《“去风险”如何服务于美国对华战略？——<大国博弈>系列第四十七篇兼光大宏观周报（2023-07-30）》） 另一方面，美国国会亦在加大对拜登政府的施压力度。7 月 25 日，美国参议院以压倒性多数，通过《国防授权法案》（NDAA）修正案，要求美国公司向美国政府通报对华高科技领域（如半导体和人工智能）的投资。8 月 3 日，“美中战略竞争特别委员会”主席加拉格尔致信拜登，要求加大对华投资限制力度。 对华投资限制将聚焦哪些领域？限制哪些投资？ 重点关注三大领域：半导体、量子信息技术和人工智能，白宫尚未披露具体细节。 半导体领域：据路透社报道，即将受到限制的半导体领域投资，预计将遵循美国商务部于 2022 年 10 月发布的对华出口管制规则。此外，据 Politico 报道，如果美国公司投资于尚未受到出口管制的低端半导体生产，亦需要向美国政府通报。 量子信息技术和人工智能领域：相关法规仍在制定过程中，潜在范围包括部分传感器、量子网络和其他相关技术。 潜在限制范围：短期聚焦军事相关领域，仅适用于直接投资，对证券市场影响有限 本次行政命令明确，对华投资限制将聚焦于“涉及国家安全的技术和产品”，涉及美国合伙企业、协会、信托、合资企业、公司、集团和其他实体，具体来看： 要点 敬请参阅最后一页特别声明 -2- 证券研究报告 宏观经济 一是，预计禁止对华投资范围不会过于泛化，重点聚焦军事相关领域，采取投资禁令和通报相结合的形式。本次行政命令对“国家安全”一词的解释为“对一个国家的军事、情报、监视或网络能力至关重要的敏感技术和产品”，也即优先禁止美国技术用于军事用途，其余敏感领域则暂且采取通报形式。2023 年 7 月，美国财政部长耶伦亦强调，拜登政府对华投资限制的范围，将呈现高度的针对性，不会对美国对华投资产生广泛影响。筛选标准方面，除“国家安全”风险之外，为尽可能避免大规模影响美国对华投资，来自半导体、量子技术和人工智能领域的收入占比，也将成为美国设定禁止投资实体清单时的重要指标。 二是，预计投资禁止范围“新老划断”，禁令仅适用于新增直接投资，对存量一级投资影响较小，对二级市场影响则有一定不确定性。我们认为，本次投资限制的重点限制对象将是美国私募股权、风投公司等主体对华新增直接投资，据路透社、彭博社等多家媒体报道，本次行政命令不适用于已有投资，也不会对已有投资进行追溯调查。 但是，本次投资限制对二级市场的影响则仍有一定不确定性。一方面，据 Politico报道，美国政府官员正在“考虑对公开交易证券的投资进行豁免”，因为上述投资通常不会带来军事技术转让。另一方面，近期美国国会亦在推动对于贝莱德和明晟等机构在华业务的投资审查。 对华投资限制何时生效？有何影响？ 对华投资限制相关法规的颁布执行需等到 2024 年。在拜登总统签署行政令后，作为行政令的主要执行部门，美国财政部需要在制定政策细节后，广泛征求企业和公众意见，经过多轮公众评议后（包括最初的 45 天评议期），充分吸取企业和公众意见，最终提出正式的投资监管政策并开始执行。这一流程通常需要花费半年至一年左右的时间，因此美国对华投资限制预计将到 2024 年方能正式落地。 图 1：2022 年，美国 PE、VC 对华投资总额降至约 70 亿美元 图 2：2022 年美国 PE、VC 对华投资仍高度集中于 TMT 行业 0100200300400010203040201720182019202020212022交易总额（十亿美元）交易总数（笔，右轴） 02040608010012001000200030004000交易总额（百万美元）交易总数（笔，右轴） 资料来源：S&P Global