【策略快评】筹码博弈系列1-券商：好梦一日游还是黄金赛点

证 券 研 究 报 告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210 号 策略快评 2023 年 08 月 09 日 【策略快评】 券商：好梦一日游还是黄金赛点 ——筹码博弈系列 1 7/24 政治局会议提出“活跃资本市场，提振投资者信心”，简单 13 字背后有怎样丰富的政策内涵。我们认为本轮券商行情的主根基是近十年机构筹码新低、估值低位，才会有政策上行风险下的筹码博弈。站在目前位置，券商行情是好梦一日游还是黄金赛点，值得策略研究员思考。  券商：好梦一日游 or 黄金赛点 若类似近两年经常出现的好梦一日游行情，尘归尘土归土，本轮 11 个交易日19%的券商指数涨幅已算可观。但若出现类似 12、14、18 年底的黄金赛点行情，平均持续 52 个交易日，券商指数涨幅均值 76%，则是市场不得不面对的配置困境。从筹码结构看，券商公募配置占比从 21Q4 的 2.0%持续下行至 23Q2的 0.37%，创下近 10 年新低，这轮极低的筹码结构，甚至比券商此前三轮黄金赛点启动前 30-40%的持仓分位更轻。从估值看，当前券商 PB 1.4 倍、处近10 年 21%分位，仍具备高赔率。若未来 12 个月出现政策（如降息降准）或基本面（如中美补库存）的上行风险，公募需要思考目前经济衰退的配置盘（上半年卖价值买科技）是否需要调整。我们无法准确预测未来，但有必要梳理此前券商黄金赛点的蛛丝马迹，为今年下半年的配置调整做好必要准备。  券商黄金赛点三大追踪要素 券商黄金赛点需具备货币宽松+资本市场改革、龙头领涨、大资金加仓三大要素，后续跟踪信号：日频看头部券商市场表现、券商 ETF 大额申购，月频看货币宽松+资本市场改革。 ①货币宽松+资本市场改革：过去五轮券商黄金赛点，均出现降准降息+资本市改革的政策组合，降息降准不仅打响逆周期调控发令枪，更提供了充裕流动性；资本市场改革直接激发了券商基本面变化预期，如 12 年 QFII 提额、14 年沪港通&两融扩容、19 年科创版、20 年创业板注册制。对比本轮，我们认为货币存在宽松可能，资本市场改革需进一步跟踪。证监会于 7 月底召集了几家头部券商，就政治局会议的提法广泛征求了意见，引发市场对 A 股 T+0 交易机制和陆港通放开人民币交易的期待。我们认为若出台相关资本市场改革措施，将进一步提振市场情绪，券商行情有望持续演绎。 ②龙头领涨：券商黄金赛点行情，多数是大市值龙头领涨，这既符合政策催化下的基本面逻辑，也是机构配置资金能进入的筹码选择。本轮目前仍是中小券商领涨，大市值龙头如东方财富涨 18%、中信建投 12%、中金公司 14%等涨幅靠后，后续若重新券商黄金赛点行情，应该要观测到龙头公司补涨，因此在配置上我们也更倾向于推荐大市值券商。 ③大资金加仓：券商黄金赛点行情的特征是短期极速上涨，风格凌冽，大资金短期快速加仓是重要催化。本轮行情演绎至今，券商 ETF 份额变化类似 20 年5-6 月，从 7/24 的 274 亿份降至 240 亿份，净赎回 34 亿份，显示了部分资金的获利了结。但我们认为短期资金的流出使得券商整体筹码进一步减轻，结合当前公募持仓中券商的配置比例处在过去 10 年新低，我们认为若短期出现ETF 的大额申购，可能意味着当前偏向经济衰退的配置盘出现异动。  风险提示： 宏观经济复苏不及预期；海外经济疲弱，可能对相关产业链及国内出口造成影响；历史经验不代表未来。 证券分析师：姚佩 邮箱：yaopei@hcyjs.com 执业编号：S0360522120004 证券分析师：丁炎晨 邮箱：dingyanchen@hcyjs.com 执业编号：S0360523070005 相关研究报告 《【华创策略】康波周期与中国式现代化——康波周期复盘》 2023-07-26 《【华创策略】重回稳增长，关注扩内需、地产——党政要会跟踪系列 6--724 政治局会议》 2023-07-24 《【华创策略】加通信、电子，减食饮——23Q2 基金季报点评》 2023-07-21 《【华创策略】耕地保护，粮食安全——党政要会跟踪系列 5--720 财经委》 2023-07-20 《【华创策略】改革关注点：能源、对外开放、农村改革——党政要会跟踪系列 4--711 深改委》 2023-07-12 华创证券研究所 策略快评 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210 号 2 目 录 一、 券商：好梦一日游 or 黄金赛点 ..................................................................................... 4 二、 券商黄金赛点三大追踪要素 ........................................................................................... 5 策略快评 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210 号 3 图表目录 图表 1 当前券商估值偏低 ..................................................................................................... 5 图表 2 当前公募持仓券商占比极低 ..................................................................................... 5 图表 3 券商两类行情：黄金赛点 52 个交易日，平均涨幅 76%；好梦一日游 12 个交易日，平均涨幅 12% ............................................................................................................. 5 图表 4 本轮券商行情演绎至今主要是中小券商领涨 ......................................................... 7 图表 5 券商黄金赛点式行情中多数是大市值券商涨幅更高 ............................................. 8 图表 6 19 年两轮券商行情中券商 ETF 份额扩张 ............................................................... 9 图表 7 20 年 7 月券商 ETF 在确认涨势后份额扩张 ........................................................... 9 策略快评 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210 号 4 核心结论： 1、本轮券商行