【债券深度报告】地方债面面观系列之二：中小银行专项债，改革化险重要工具

证 券 研 究 报 告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210 号 未经许可，禁止转载 债券研究 债券深度报告 2023 年 07 月 20 日 【债券深度报告】 中小银行专项债：改革化险重要工具 ——地方债面面观系列之二  一、中小银行专项债：财政支持中小银行改革化险的重要工具 1、基本定义：用于补充中小银行资本金的特殊地方债。资金用于注资中小银行；发行需使用新增专项债的额度；发行期限均为 10 年，以中小银行作为还本付息第一责任人、地方政府为担保人，均设置提前偿还条款。 2、推出背景：中小银行资本补充压力加剧，寻求外源性支持工具。2020 年疫情影响下中小银行净息差持续减小、内源性资本补充渠道受阻，诸多外源性资本补充工具的门槛较高，促使财政资金支持下的中小银行专项债落地。 3、发展进程：2020 年四季度落地，今年中央、部委、各地地方政府在多个场合提及中小银行资本补充，专项债仍是支持中小银行化险的重要工具。  二、专项债补充中小银行资本金的模式 1、认购转股协议存款：“良药”。由地方财政部门直接认购中小银行的转股协议存款，补充其他一级资本；还款来源为中小银行经营所得；具有门槛较低、流程简单、偿付保障性更强（偿还优先级要高于股利分红）等优势。 2、间接入股注资：“猛药”。地方政府以地方金融控股公司作为桥梁对中小银行进行间接入股注资支持，通过普通股补充核心一级资本；还款资金来源为股利分红和股权市场化转让所得；具备整合资源、资本补充效果更强等优势。 3、实操落地：4072 亿元，转股协议存款模式为主导，2023 年出现混合模式。60%的银行采用转股协议存款模式，35%采用间接入股注资模式，2023 年开始出现混合模式；资质更好的银行（城商行、农商行及农村合作银行）更多为转股协议存款模式，资质偏弱、深化改革背景下的农信社更多为间接入股注资。  三、供给格局：今年仍有 1428 亿额度，发行主体以西部、东北地区为主 1、发行进度：今年发行节奏加快，已发 1342 亿，为 2022 年的 2.13 倍；历史累计发行 45 支，累计发行金额 4072 亿元，已批额度中仍有 1428 亿待发。 2、支持银行：已达 460 家。数量上以农信社（47%）、农商行（41%）为主，城商行单家规模较大（33 亿）。 3、发行地区：西部、东北地区为主，辽宁、甘肃、内蒙古规模排名靠前。  四、市场定价：具备“品种溢价”和一二级套利空间 同为银行资本补充工具，中小银行专项债之于地方债类似“二永债”在金融债中的定位，具备一定票息优势和“追涨杀跌”特征，但在财政加持下身为利率品种估值波动相对偏小。 1、一级市场。发行利率较国债加点跟随市场化进程不断下调，但辽宁、甘肃、湖北等地区较普通地方债或仍具 5-10bp 的票息优势，配置盘可作关注。 2、二级市场。（1）市场化发行带动中小银行专项债与国债二级利差趋势压降；（2）市场对中小银行专项债的接受度较好：收益率较可比普通地方债更低，利差始终处于负值区间；（3）中小银行专项债收益率存在“追涨杀跌”特征:牛市时比普通地方债表现更好，可一定程度增厚收益，熊市时比普通地方债表现更弱，但调整幅度远不及二永债，风险相对可控；（4）辽宁、广西、黑龙江等地的中小银行专项债或存在一二级套利空间。 3、外溢效应：注资带动中小银行资本充足率阶段性修复，利于降低银行债务融资工具的风险溢价水平。（1）中小银行专项债注资后，短期内相应银行的一级资本充足率多为提升；（2）增信效果下对应银行的商金债、二级资本债（偿还顺序在中小银行专项债之前）短期利差多为下行，但对永续债估值影响不显著；（3）尽管注资会对部分中小银行的商金债、二级资本债带来利差修复，但需要资本补充的银行本身风险相对偏高、信用评级偏低（隐含评级 AA+以下），长期运营情况难以判断，对于多数机构而言信用下沉难度较大，应谨慎参与。  风险提示：地方债发行利率加点继续下调，中小银行化险效果不及预期。  证券分析师：周冠南 电话：010-66500886 邮箱：zhouguannan@hcyjs.com 执业编号：S0360517090002 证券分析师：许洪波 电话：010-66500905 邮箱：xuhongbo@hcyjs.com 执业编号：S0360522090004 相关研究报告 《【华创固收】赣州城投债还有哪些机会值得把握？》 2023-07-19 《【华创固收】江西：革命老区底色下，区位和产业助力新发展潜力——城投全景系列报告》 2023-07-11 《【华创固收】结构行情，极致演绎——2023 年信用债中期策略报告》 2023-06-28 《【华创固收】读懂机构，顺势而为——2023 年利率债中期策略报告》 2023-06-27 《【华创固收】银行降低存款利率的政策含义——2023 年银行一季度分析报告》 2023-06-08 华创证券研究所 债券深度报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210 号 未经许可，禁止转载 投资主题 报告亮点 报告的创新之处： （1）当前债市处于宽信用政策观察期，较为关注地方债发行情况。本文把握市场热点，从品种挖掘的角度，对中小银行专项债从基础概念到市场定价提供全方位、框架性的解读和分析。 （2）目前市场上关于中小银行专项债注资情况的数据较为匮乏，本文通过人工大量搜集和梳理地方政府信息披露文件，形成了涵盖全部中小银行专项债（发行规模、发行利差、招标倍数等）以及 460 家支持银行（银行类型、注资金额、注资模式等）较为全面的数据库，给报告分析提供坚实的数据基础。 （3）构建中小银行专项债的可比债券库，并通过规模加权拟合品种收益率曲线，使品种市场定价规律研究成果的展现更为直观和有效。 投资逻辑 本篇报告的主要逻辑框架： 第一，报告对中小银行专项债的基本概念进行介绍。主要包括品种定义、推出定义、发展进程等。 第二，对比研究中小银行专项债的不同注资模式。从注资工具、参与主体、债券条款等多维度展开分析，并就审批流程、资源整合、资本补充效果及偿还资金来源等角度总结不同模式下的比较优势。 第三，刻画当前中小银行专项债的供给全景图。包括发行进度和空间、支持银行的类型和模式偏好分布、发行地区等。 第四，对品种的市场定价展开分析。发现中小银行专项债类似“二永债”具备一定票息优势和“追涨杀跌”的特征，部分地区存在一二级套利空间，并就注资对中小银行债务融资工具定价的影响进行讨论。 mNwPtRoOoNrNqNsPqPnOvM7NaO8OsQpPoMsRlOoOpQiNsQrQ9PnMoNxNpPqPvPpOyQ 债券深度报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210 号 3 目 录 一、 中小银行专项债：财政支持中小银行改革化险的重要工具 ....................................... 5 （一） 基本定义：用于补充中小银行资本金的特殊地方债 ..........................