新型烟草行业点评：一次性电子烟延续高增，关注产业链布局机会

行业及产业 行业研究/行业点评 证券研究报告 轻工制造 2023 年 07 月 19 日 一次性电子烟延续高增，关注产业链布局机会 看好 ——新型烟草行业点评 相关研究 "地产及家居消费刺激政策频现暖意，行业估值降至低位，继续推荐高业绩兑现度标的；关注碳交易行业深度、百亚股份 业 绩 点 评 - 造 纸 轻 工 周 报2023/07/10-2023/07/14" 2023 年 7月 16 日 "CCER 审批开放在即，关注林业碳汇投资机会——碳交易市场行业研究" 2023年 7 月 13 日 证券分析师 屠亦婷 A0230512080003 tuyt@swsresearch.com 周海晨 A0230511040036 zhouhc@swsresearch.com 研究支持 张文静 A0230122100001 zhangwj@swsresearch.com 联系人 丁智艳 (8621)23297818× dingzy@swsresearch.com 本期投资提示： ⚫ 全球一次性电子烟延续高增，成为电子雾化市场增速最快的细分赛道。根据《2022 年世界烟草发展报告》，2022 年全球封闭式/开放式电子雾化烟销售额 149.3/87.2 亿美元，同比增长 28.2%/8.1%，封闭式电子烟中，换弹式和一次性分别占比 82.9%、17.1%，一次性电子烟销售额 25.5 亿美元，同比增长近 100%，成为电子雾化市场增速最快的细分赛道。 ⚫ 新型烟草是强监管行业，监管政策差异很大程度决定产业后续走向，具体看： ⚫ 1）欧洲电子烟政策清晰友好，一次性电子烟快速上量：欧盟地区 TPD（Tobacco Products Directive）监管较为宽松，不需要对新品上市进行审核，且对产品的口味并无严格限制。英国对电子雾化烟的态度积极，并将电子烟作为戒烟工具进行推广。欧洲市场的一次性电子烟玩家起量较快，根据思摩尔国际 2022 业绩公告，思摩尔国际 2022 年一次性电子烟代工收入 19.31 亿元，同比+1919%，一次性的主要客户英美烟草成为欧洲多国市占率第一的品牌。 ⚫ 2）美国监管趋严，后续实际执法力度决定了美国一次性市场的走向：2020 年美国 FDA 颁布电子烟调味禁令，除烟草和薄荷醇之外所有风味均禁止销售，但未对一次性电子烟有明确限制，一次性产品快速上量；尽管 2022 年监管漏洞弥合，FDA 宣称 2022 年 7 月13 日后未通过 PMTA 审核的一次性厂商将退出市场，截至 2022 年 10 月中旬，FDA 宣布已经完成对 95%的合成尼古丁产品审核，未授权任何产品通过，包括美国一次性头部品牌 Puff Bar；但是 FDA 不具备法律效力，目前执法实际落地有限。根据 CDC（美国疾病控制与预防中心）数据，美国电子雾化烟的月销售额自 2020 年 1 月的 1550 万支增加至 2022 年 12 月的 2270 万支，3 年的月销量 CAGR 为 34%，同期一次性电子烟销量占电子雾化市场比重从 24.7%上升至 51.8%，一次性电子烟的增速远超电子雾化整体。 ⚫ 全球一次性电子烟延续高增，带动产业链相关企业业绩放量，建议关注【思摩尔国际】、【赢合科技】、【中国波顿】：1）思摩尔国际：全球电子雾化代工头部企业，多年技术迭代和产品化能力、持续稳定的规模化交付和品质保障能力，构成了长期竞争力，并通过专利保护巩固先发优势，加之和全球大客户的深度绑定关系，头部地位稳固。2022 年发布一次性陶瓷雾化芯技术 FEELM Max，2023 年持续迭代升级新品，绑定大客户英美烟草，并通过在英国、迪拜等地举办展会，持续拓展新客户，一次性体量延续高增；此外，随着客户逐渐导入陶瓷芯一次性产品，规模效益有望强化，利润率有望优化。2）赢合科技：赢合科技下属子公司斯科尔（持股 51%），同时布局制造和品牌环节，旗下拥有一次性电子烟品牌 SKE Crystal，2022 年来大力拓展欧洲市场，2022 年实现收入 5.46 亿元，净利润 0.85 亿元，其中 22H2 业绩一直呈逐月上升趋势，2023 年有望延续高增。3）中国波顿：国内传统烟用香精头部企业，同时布局烟油-代工-品牌的电子烟全产业链，根据欧睿数据，公司旗下一次性电子烟自主品牌 BUBBLE MON 在韩国电子雾化市场市占率31.5%，为第一大品牌。烟用香精后续增长点来自：国内烟用香精市场供应格局变迁，公司份额有望提升、俄乌冲突背景下俄罗斯传统烟草配套供应链向国内转移、国内 HNB 一旦放开，公司天然具备供应优势；新型烟草增长点来自：烟油切入全球烟草巨头新型烟草产品的供应链、代工业务伴随国内民营企业出海扩张、自主品牌在韩国等地市占率靠前，有序放量。 ⚫ 风险提示： 美国 PMTA 审核不及预期、欧洲电子烟监管趋严、新产品开拓不及预期等。 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 行业点评 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 第2页 共3页 简单金融 成就梦想 表 1：重点公司盈利预测 资料来源：Wind，申万宏源研究 股价（港元）总股本总市值2023/07/19百万股亿港元FY22AFY23EFY24EFY22AFY23EFY24EFY22AFY23EFY24EFY22AFY23EFY24E06969.HK思摩尔国际7.8860814630.410.460.5425.1027.7632.87-53%11%18%1816133.42.1PEBVPSPB代码名称EPS（元/股）净利润（亿元人民币）增速港股 行业点评 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 第3页 共3页 简单金融 成就梦想 信息披露 证券分析师承诺 本报告署名分析师具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并注册为证券分析师，以勤勉的职业态度、专业审慎的研究方法，使用合法合规的信息，独立、客观地出具本报告,并对本报告的内容和观点负责。本人不曾因，不因，也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收到任何形式的补偿。 与公司有关的信息披露 本公司隶属于申万宏源证券有限公司。本公司经中国证券监督管理委员会核准，取得证券投资咨询业务许可。本公司关联机构在法律许可情况下可能持有或交易本报告提到的投资标的，还可能为或争取为这些标的提供投资银行服务。本公司在知晓范围内依法合规地履行披露义务。客户可通过 compliance@swsresearch.com 索取有关披露资料或登录 www.swsresearch.com 信息披露栏目查询从业人员资质情况、静默期安排及其他有关的信息披露。 机构销售团队联系人 华东 A 组 茅炯 021-33388488 maojiong@swhysc.com 华东 B 组 李庆 021-33388245 liqing3@swhysc.com