7月债券月报：汇率会成为7月主线么？

证 券 研 究 报 告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210 号 未经许可，禁止转载 债券研究 债券周报 2023 年 07 月 03 日 【债券周报】 汇率会成为 7 月主线么？——7 月债券月报  一、6 月债市复盘：6 月政策利率降息落地，10 年期国债收益率最低触及 2.62%附近，其后受止盈压力、宽信用预期以及汇率贬值等因素扰动，收益率小幅上行，在 2.64%-2.69%间窄幅震荡。  二、7 月债市展望：汇率扰动有限，政策脉冲进行时，季节性配置窗口来临 1、汇率成为影响债市的边际增量因素，但不影响趋势。（1）从 2022 年经验看，央行稳汇率调控的重点或在“控斜率”而非“控点位”；（2）近期汇率贬值斜率加快，稳汇率调控政策或再次迎来发力期。往后看央行汇率管理工具箱较为丰富，贬值周期前半段通常有启用逆周期因子、离岸央票发行扩容、调整外汇存款准备金率和外汇风险准备金率、加强境外人民币拆放限制等工具可以期待，后半段重点关注掉期市场管理、调整跨境宏观审慎调节系数（融资和境外放款调节）等工具是否落地；（3）对于债市而言汇率贬值或更多在情绪层面产生扰动，难影响趋势走势。 2、短期债市主线或继续围绕“宽信用”政策预期博弈。当前处在第五轮“宽货币-宽信用”政策脉冲中“宽货币”政策落地，“宽信用”政策逐渐蓄力阶段，7 月政治局会议是重要观察窗口；6 月 PMI 数据显示短期经济景气或处于磨底阶段，或难有趋势性改变，对市场预期引导作用有限；货币政策宽松周期维持的环境下，短期资金价格或继续围绕政策利率略低水平波动。 3、三季度或迎来机构配置窗口期，“钱多”环境可能延续。银行自营在中性情境下配债力度或小幅回升；保险公司配债力度季节性边际减弱，持续关注成本下调可能会带来增量利好；三季度是银行理财规模增长和配置需求释放的旺季；二季度基金作为银行等机构投资者的利率风险管理和流动性管理工具呈现“被动钱多”特征，目前在窄幅震荡市行情下预计这一特征或延续。  三、债市策略：等待宽信用政策落地后逢高配置，票息挖掘可相对积极 1、展望后市，短期基本面和资金面难出现趋势变化，汇率贬值影响或有限，债市主线或继续围绕“宽信用”政策预期博弈，在关注汇率变动、“宽信用”政策出台的同时保持相对积极仓位，信用票息挖掘可以持续推进。 （1）7 月在“宽信用”政策等待期内长端总体赔率不高，若无政策强刺激出台短期收益率或围绕 2.65%-2.7%的区间震荡，下行的交易空间相对有限，政治局会议附近或是“宽信用”政策发力的重要窗口，若政策预期兑现，在 10年期国债利率上行至 2.7%-2.75%附近的偏高的位置时可以考虑逢高布局。 （2）对于短端品种，跨季后资金季节性转松叠加季末财政支出的助益，7D 资金价格或回落至政策利率下方，预计短端胜率整体偏高，主要关注税期等特殊时点资金面的扰动。 （3）理财等机构的配置窗口期或带来一定利好，资金进场有利于压缩信用利差，信用票息挖掘可以持续推进。 2、品种推荐：“钱多”逻辑下可结合品种利差和机构定价权角度进一步挖掘交易空间，关注 5 年、30 年利率品种以及 2-3 年中短票、1 年以内银行二永债的交易机会。 （1）5 年利率品种：年初以来 5 年期国债和国开表现较为突出，目前国债 5-3y利差仍居于 70%附近的高位，或仍有一定压缩空间。 （2）30 年品种：保险资金保护下，30y-10y 利差走扩至 40bp 附近可考虑交易机会。 （3）中短票品种：2-3 年期品种凸性较高，可关注骑乘收益。 （4）银行二永债：三季度是理财规模增长和配置需求释放的旺季，关注资金放量对定价权较为集中的 1 年以内二永债品种带来的交易机会。  风险提示：流动性超预期收紧，宽信用进度超预期 证券分析师：周冠南 电话：010-66500886 邮箱：zhouguannan@hcyjs.com 执业编号：S0360517090002 证券分析师：许洪波 电话：010-66500905 邮箱：xuhongbo@hcyjs.com 执业编号：S0360522090004 联系人：宋琦 电话：010-63214665 邮箱：songqi@hcyjs.com 联系人：葛莉江 电话：010-63214662 邮箱：gelijiang@hcyjs.com 相关研究报告 《【华创固收】汽车消费边际转强——每周高频跟踪 20230701》 2023-07-01 《【华创固收】地产高收益债成交趋于平淡——高收益债市场观察（第三十八期）》 2023-06-29 《【华创固收】债市跟踪（0619-0625）：“宽信用”预期扰动弱化，债市震荡下行》 2023-06-25 《【华创固收】假期地产销售同比再降——每周高频跟踪 20230624》 2023-06-24 《【华创固收】政策双周报（0605-0622）：降息落地，新一批政策酝酿出台》 2023-06-23 华创证券研究所 债券周报 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210 号 2 目 录 一、6 月债市复盘：降息推动收益率大幅下行至 2.62%，随后维持弱势震荡 .................. 5 二、7 月债市展望：汇率扰动有限，政策脉冲进行时，季节性配置窗口来临 .................. 5 （一）汇率成为短期影响债市的边际增量因素 ............................................................. 5 （二）短期债市主线或继续围绕“宽信用”政策预期博弈 .............................................. 8 （三）三季度或迎来机构配置窗口期，“钱多”环境可能延续 ...................................... 9 三、债市策略：等待宽信用政策落地后逢高配置，票息挖掘可相对积极 ....................... 11 四、利率市场周度复盘：宽信用政策预期和汇率带来扰动，跨季资金宽松，收益率先上后下 ........................................................................................................................... 13 （一）资金面：央行持续净投放，跨季资金面略有分层 ........................................... 16 （二）一级发行：国债和存单净融资由正转负，地方债和政金债净融资上行 ........ 16 （三）基准变动：国债、国开期限利差小幅下降 ....................................................... 17 五、信用市场周度复盘：信用债发行量环比上升，中短票信用利差被动走阔 ............... 18 （一）一级市场：信用债发行量、净融资额环比