大消费行业联合专题报告：人口结构变化下消费的机遇与挑战

人口结构变化下消费的机遇与挑战大消费联合专题报告证券分析师：王立平 A0230511040052；赵金厚 A0230511040007；吕昌 A0230516010001；屠亦婷A0230512080003；张静含 A0230522080004；赵令伊 A0230518100003；刘雅婧 A0230521080001；周文远 A0230518110003；贾梦迪 A0230520010002研究支持：李璇 A0230122060008；曹敦鑫 A0230121070010；魏雨辰 A0230122100011；陈田甜A0230122080010；胡梦婷 A0230122050001；杨光 A02301221000042023.7.4www.swsresearch.com2摘要◼复盘1949年以来中国人口发展历程，曾出现四次增长拐点，当前人口增速回落，老龄化问题凸显。1949-2021年，中国总人口数由5.4亿人增长至14.1亿人，但2022年出现了出生率降低、总人口规模收缩，引发了对于人口老龄化问题的关注。◼我们复盘了日本在2010年代开始出现人口负增长之后，消费行业的变化趋势，发现：•日本人口负增长之后，消费支出整体减少，但消费占GDP比重提升；•在消费行业中，必选消费韧性强于可选；•社会人口结构变化导致消费偏好的转变，随老龄化加深，银发经济、大众消费等仍可能是有增量的方向。◼我们复盘日本人口老龄化背景之下的的牛股，发现：•日本人口达峰后，日本大型上市公司往往进行产品品类多元化、并购及加速全球化布局以维持竞争优势，实现市值大幅跃升。◼结论与投资分析意见：人口老龄化趋势难以避免，消费支出有收缩压力，但分化持续进行，中国较之于日本所不同的是国内消费市场足够庞大，因此内外双循环加持中国消费公司的生命力，提示消费分化的方向：1）老龄化下对医疗健康的依赖度增加，子女养老压力的增大或将催化医药生物、养老行业的加速扩容。2）居民家庭消费支出整体减少，或将呈现追求“性价比”的特点，高性价比品质国货或将迎来快速发展，包括食品饮料、轻工、家电、服装、化妆品等。3）社会单元小型化，符合年轻一代单身消费的方向有增值的机会，建议关注：新零售、化妆品医美等。◼风险提示：老龄化进程超预期；消费恢复弱于预期；行业竞争加剧；成本大幅波动。tWjWnVkWcVuYpOrQbRcM8OnPoOnPtQfQnNsNfQqQnRbRmNoQMYnMtOMYqMmR主要内容1. 中国人口现状：老龄化趋势值得关注2. 消费结构变迁：人口结构变化与消费的机遇与挑战3. 借鉴日本：老龄化下消费赛道的牛股与启示4. 结论与投资分析意见5. 风险提示3www.swsresearch.com41.1 中国人口现状：出生率下行与老龄化趋势图1：2022年中国总人口数同比下滑0.1%资料来源：国家统计局，Wind，申万宏源研究图2：2022年中国人口数净减少85万人◼复盘中国人口发展历程，出现四次增速拐点：•第一次：1949-1959年，建国后鼓励生育，出现第一次“婴儿潮”，期间出生人数达2.3亿人•第二次：1962-1973年，自然灾害后补偿性生育，第二次“婴儿潮”，期间出生人数达3.2亿人•第三次：1986-1990年，第二次“婴儿潮”人口进入生育年龄，期间出生人口达1.2亿人•第四次：2012-2017年，2011年“全面双独二孩”、2013年“单独二孩”、2015年“全面二孩”政策出台，对人口增长有提振作用，期间出生人口数达1亿人◼人口现状：2017年后总人口增速持续下降，2022年国内再度出现了人口收缩。据国家统计局数据，2022年人口总数同比下滑0.1%至14.1亿人。www.swsresearch.com51.1 中国人口现状：出生率下行与老龄化趋势图3：截至2022年，中国出生人数已连续6年负增长图4：中国出生率与总人口增速趋势较为一致◼人口现状：人口下滑的主要原因在于出生率的下滑。据国家统计局数据，2017-2022年中国出生人口连续6年减少，2022年出生率降至6.8‰，死亡率则较为稳定。◼出生率下滑的原因：育龄人数相对减少、生育意愿降低。过往生育政策较为严格，导致当下女性育龄人数占比降低，而工作时长增加、养育成本提升使得年轻人生育意愿较弱。资料来源：国家统计局，Wind，申万宏源研究www.swsresearch.com61.1 中国人口现状：出生率下行与老龄化趋势图5：2022年中国65岁以上人口数占比提升至15%图6： 2021年中国人口老龄化趋势较2003年更明显◼影响消费的核心变量——人口结构已经发生变化，老龄化趋势持续。◼人口结构的特点：主力年龄段上移•根据国家统计局数据，2000年以来，我国65岁以上年龄段人口占比逐步提升（2022年占比约15%），0-14岁占比所有下降（2022年占比约17%）•根据国家统计局人口抽样数据，对比2021年与2003年的人口结构看，主力年龄段已经从约25-39岁提升至约30-54岁资料来源：国家统计局，Wind，申万宏源研究www.swsresearch.com71.2 对比全球：全球人口均面临老龄化压力资料来源：国家统计局，美国经济分析局，世界银行，Wind，申万宏源研究图7：日本、新加坡、韩国、中国已出现人口数下滑图8：多数国家总和生育率中枢下行◼全球代表性国家人口增速中枢下移，日本、新加坡、韩国、中国人口已出现下滑。2000年以来，全球人口由高增长向低增长转变，人口增速中枢持续下行，日本较早出现人口负增长，新加坡、韩国、中国也相继出现人口下滑。◼多数国家总和生育率中枢下移，2021年普遍在1-2左右，中国总和生育率处于偏低水平。自1970年代以来，全球生育率出现明显下滑趋势。据世界银行数据，2021年中国总和生育率为1.16人，同年美国/日本/韩国/印度为1.66/1.30/0.81/2.03人。资料来源：世界银行，Wind，申万宏源研究；注：总和生育率指每名妇女生育数www.swsresearch.com81.3 参考日本：中国当前人口结构接近日本90年代水平资料来源：日本统计局，世界银行， Wind，申万宏源研究图9：日本自2011年起人口连续负增长图10：2021年日本总和生育率为1.30人◼日本社会老龄化已久，人口负增长持续10余年。日本社会老龄化问题由来已久，并且在预期寿命增长、生育率难以提高的背景下，老龄化和少子化问题愈发严重。据日本统计局、世界银行数据，2009年日本总人口数同比下滑0.01%，2010年同比微增0.02%，2011年日本总人口数再度同比下滑0.2%，自此开启了连续十余年的人口负增长。从日本总和生育率看，整体呈持续下行趋势，2021年为1.30人。资料来源：世界银行， Wind，申万宏源研究；注：总和生育率指每名妇女生育数www.swsresearch.com91.3 参考日本：中国当前人口结构接近日本90年代水平资料来源：国家统计局，世界银行，Wind，申万宏源研究图11：2021年日本65岁及以上人口占比高达30%图12：2021年，中国65岁及以上人口占比低于日本和美国◼日本老龄化程度持续加深。据世界银行数据，2011-2021年，日