圆通速递(600233)首次覆盖报告：底部布局迎价值回归，组织力+经营力打造类直营体系

有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 圆通速递 600233.SH ⚫ 圆通速递是国内领先的加盟制综合快递物流服务商，公司以成长性的快递业务为主，周期性的货代和航空业务为辅。22 年以来，公司的快递市场份额稳步提升至行业第二。在行业β端持续复苏+边际增量稳定整体增长中枢的背景下，我们认为圆通的组织力+经营力有望塑造α优势，从而演绎出行业β与个体α的共振，推动其盈利与估值的双重修复。 ⚫ 行业层面：我们认为市场力量施加价格压力，监管力量支撑价格底线，23 全年快递价格竞争总体可控，全年全行业单价降幅乐观假设下预计控制在 5%左右，谨慎假设下预计 10%以内。服装类复苏型消费、农产品等生鲜电商带动、直播电商渗透提升以及供应链升级背景下，全年全行业件量增速有望达到 10%-15%。 ⚫ 公司层面：优秀的经营力+组织力有望塑造α优势，全链路数字化打造类直营体系。 1）经营力：①价格端：公司产品结构升级，α定价能力凸显，淡季具备更高盈利安全边际，旺季具备更大盈利弹性。②成本端：运输资源经营效率领先，运能体系改善潜力大。升值性资本投入领先带来先发优势，精益生产理念+数智化管理促进中转效率提升。 2）组织力：组织体系优势保障稳健经营，完善网络管理能力强健经营底盘。①股权架构：公司的阿里系持股比例行业领先，国际及航空网络布局塑造差异化合作实力，渠道端有望率先受益平台合作支持。②总部管理体系：公司单票三费管控能力行业领先，完善的职业经理人专业管理体系有望在行业竞争分化阶段持续为圆通的管理、运营、投资等决策保驾护航。③加盟管理体系：“扁平化+全方位赋能”提高加盟网络管理能力，数字化打通全链路管理通路，促进底层网络稳定性提升。 ⚫ 在行业β层面件量稳健复苏，价格竞争总体可控的背景下，公司组织力+经营力有望塑造α优势。公司整体 PE 估值处于历史低位，考虑市场对行业及公司基本面表现的预期或过于悲观，随着后续公司件量高增速确认以及价格竞争可控兑现，或迎来价值的回归，适宜底部布局。我们预测公司 2023-2025 年每股收益分别为 1.24、1.44、1.60 元，参考可比公司算数平均 PE，给予公司 23 年 17 倍 PE 估值，对应目标价为 21.08 元，首次给予买入评级。 风险提示 行业件量增速不及预期、行业竞争加剧价格及盈利超预期下降、监管政策及强度变动、油价及人力成本上涨、假设及测算值与现实不符 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入(百万元) 45,155 53,539 60,187 68,202 76,144 同比增长(%) 29.4% 18.6% 12.4% 13.3% 11.6% 营业利润(百万元) 2,851 5,102 5,461 6,389 7,087 同比增长(%) 28.6% 78.9% 7.0% 17.0% 10.9% 归属母公司净利润(百万元) 2,103 3,920 4,255 4,960 5,515 同比增长(%) 19.1% 86.3% 8.6% 16.6% 11.2% 每股收益（元） 0.61 1.14 1.24 1.44 1.60 毛利率(%) 8.2% 11.3% 11.0% 11.2% 11.1% 净利率(%) 4.7% 7.3% 7.1% 7.3% 7.2% 净资产收益率(%) 10.6% 15.9% 15.0% 15.3% 14.7% 市盈率 23.7 12.7 11.7 10.0 9.0 市净率 2.2 1.9 1.7 1.4 1.2 资料来源：公司数据. 东方证券研究所预测. 每股收益使用最新股本全面摊薄计算. 盈利预测与投资建议 核心观点 公司主要财务信息 股价（2023年06月27日） 14.47 元 目标价格 21.08 元 52 周最高价/最低价 22.5/14.02 元 总股本/流通 A 股（万股） 344,223/344,223 A 股市值（百万元） 49,809 国家/地区 中国 行业 交通运输 报告发布日期 2023 年 06 月 28 日 1 周 1 月 3 月 12 月 绝对表现 -0.21 -8.48 -18.24 -26.9 相对表现 1.8 -8.34 -14.08 -13.43 沪深 300 -2.01 -0.14 -4.16 -13.47 证券分析师 刘阳 liuyang6@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860522030001 联系人 燕斯娴 yansixian1@orientsec.com.cn 底部布局迎价值回归，组织力+经营力打造类直营体系 ——圆通速递首次覆盖报告 买入 （首次） 圆通速递首次报告 —— 底部布局迎价值回归，组织力+经营力打造类直营体系 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 2 目 录 公司概览：创新引领行业，聚焦快递主业，航空与货代形成多元补充 ............ 5 快递行业 β 端：边际增量稳定增长中枢，价格竞争健康可控 .......................... 7 23 年行业件量增长中枢研判：复苏与渗透双逻辑下，件量增速触底回升 ........................... 7 23 年行业单价竞争展望：局部区域+淡季价格承压，整体价格竞争可控，政策托底下行业将温和分化 ............................................................................................................................ 9 圆通公司 α 端：经营力+组织力有望塑造 α 优势，数字化打造类直营体系 .... 14 经营力：服务端定价能力提升，成本端控本优势凸显....................................................... 14 服务端定价能力初现：产品结构升级，α 定价能力提升 14 成本端控本优势凸显：运输控本上限高，中转资源先发强 16 组织力：组织体系优势保障稳健经营，完善网络管理能力强健经营底盘 .......................... 20 股权架构：阿里系持股保障渠道支持，国际及航空网络布局塑造合作实力 20 管理体系：职业经理人专业化管理，加盟网络稳定性提升 21 数字化：打通全链路的数字化通路，定义“非直营的直营体系” ......................................... 26 数字化推动从总部到终端的效率革命，打造非直营的直营体系 26 盈利预测与投资建议 ...............................................................