美联储周观察：下半年50bps加息预期分歧仍存

请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 [Table_Main] 证券研究报告 | 宏观周报 2023 年 6 月 25 日 宏观周报 证券分析师 芦哲 资格编号：S0120521070001 邮箱：luzhe＠tebon.com.cn 联系人 张佳炜 姓名 资格编号：S0120121090005 邮箱：zhangjw3@tebon.com.cn 邮箱：xxxxx＠tebon.com.cn 韦祎 资格编号：S0120123040019 邮箱：weiyi@tebon.com.cn 相关研究 下半年 50bps 加息预期分歧仍存 美联储周观察 20230625# [Table_Summary] 投资要点：  核心观点：市场接近计价 7 月 25bps 加息，但仍未预期全年累计 50bps 的加息，后者是否充分兑现取决于金融条件是否自发收紧。受 Powell 鹰派发言影响，本周市场继续计价增量的美联储紧缩预期，当前 7 月 25bps 的加息预期已较为充分，但下半年累计 50bps 的加息预期仍未被计价，我们认为后者是否兑现基本取决于下半年是否有新的金融风险以让金融条件自发收紧，进而以用“自发紧信用”来代替“紧货币-紧信用”的传导路径。  联邦基金利率预期：7 月加息预期渐浓，下半年 50bps 预期仍不满。①近端加息预期：CME 联邦基金期货模型显示，交易员预期美联储 7 月加息 25bps 至[5.25, 5.5]%的概率为 71.9%（表 1）。6 月 21 日至 22 日，Powell 在参众两院的听证会上再次强调，美国距离实现通胀目标仍然遥远，劳务市场仍然紧俏，并强化了美联储点阵图给出的下半年还会再加息 50bps 且不会降息的指引。受 Powell 鹰派言论影响，市场对 7 月预期计价更为充分，但并未计价下半年累计 50bps 的加息预期。②远端降息预期：CME 联邦基金期货模型显示，交易员预期 2024 年 1 月开启降息，彭博最新问卷调查显示，分析师将下半年政策利率区间由[5, 5.25]%上调至[5.25, 5.5]%，并预期 24Q1 将降息 25bps，分析师与交易员对后续政策利率预期较为一致，均计价 7 月 25bps 的加息，并预期美联储在明年缓慢开启降息（图 1）。  美联储资产负债表：短期贷款规模延续回落，逆回购与 TGA 继续此消彼长。本周美联储总资产减少 262 亿至 8.41 万亿美元（表 2）。①资产端：证券资产减少 194亿至 7.7 万亿美元（美国国债减少 145 亿，MBS 减少 48 亿）。贷款工具减少 79亿至 2859 亿美元。按类别看，主要贷款、BTFP、其他信贷担保工具分别新增-4.1、7.7、-81 亿美元（图 10）。按期限看，1-15 天、16-90 天、91 天-1 年贷款工具分别新增-81、1、3 亿美元（图 12），短久期贷款存量规模持续下降或表明银行业危机暂告一段落。②负债端&净资产：本周美联储负债增加 762 亿美元至 5.21 万亿美元（逆回购减少 668 亿至 2.37 万亿美元、TGA 增加 1572 亿至 2921 亿美元），银行准备金余额减少 1024 亿至 3.20 万亿美元。在美国债务上限暂停后，财政部TGA 余额自 6 月 1 日的 485 亿攀升至 6 月 21 日的 2921 亿美元，而同期逆回购余额则从 2.62 万亿下降至 2.37 万亿美元，货币基金继续将资金从逆回购中抽出用以购买短期国库券，财政部增发国债对市场净流动性目前影响偏弱（图 15）。  风险提示：金融系统风险再度发酵；美联储加码紧缩；美国衰退过早到来；全球供应链修复延后。 宏观周报 2 / 6 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 表 1：CME 官网推算未来美联储政策利率变动预期 资料来源：CME，德邦研究所；展示日期为 2023 年 6 月 24 日 表 2：美联储资产负债表主要分项变化情况一览 资料来源：彭博，德邦研究所 宏观周报 3 / 6 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 图 1：各方对全年美联储政策利率路径预期 图 2：联邦基金期货隐含利率曲线交易拥挤度 资料来源：彭博，德邦研究所 资料来源：彭博，德邦研究所 图 3：美联储资产负债表总规模 图 4：22Q2 以来美联储资产负债表变化 资料来源：彭博，德邦研究所，单位为十亿美元 资料来源：彭博，德邦研究所，单位为十亿美元 图 5：美联储资产负债表资产端分项 图 6：22Q2 以来美联储资产负债表资产端分项 资料来源：彭博，德邦研究所，单位为十亿美元 资料来源：彭博，德邦研究所，单位为十亿美元 33.544.555.5623/0123/0223/0323/0423/0523/0623/0723/0823/0923/1023/1123/1224/0124/0224/0324/0424/0524/0624/0724/0824/0924/1024/11(%)联邦基金利率联邦基金期货隐含利率彭博分析师一致预期点阵图中位数2.5%3.0%3.5%4.0%4.5%5.0%5.5%6.0%0 1 2 3 4 5 6 7 8 9 10111213141516171819202122232404/05/202323/03/202308/03/202323/06/2023010002000300040005000600070008000900008/0110/0112/0114/0116/0118/0120/0122/01总资产83008400850086008700880089009000-100-5005010015020025030035022/0622/0822/1022/1223/0223/0423/06周度净变动绝对水平(右)010002000300040005000600003/0304/0305/0306/0307/0308/0309/0310/0311/0312/0313/0314/0315/0316/0317/0318/0319/0320/0321/0322/0323/03国债MBS贷款其他-800-600-400-200020040022/0622/0822/1022/1223/0223/0423/06国债MBS贷款其他