科前生物(688526)大型兽用生物制品企业，研发加码成长可期

科前生物(688526) / 动物保健Ⅱ / 公司深度研究报告 / 2023.06.21 请阅读最后一页的重要声明！ 大型兽用生物制品企业，研发加码成长可期 证券研究报告 投资评级:增持(维持) 核心观点 基本数据 2023-06-21 收盘价(元) 22.78 流通股本(亿股) 1.25 每股净资产(元) 7.79 总股本(亿股) 4.66 最近 12 月市场表现 分析师 余剑秋 SAC 证书编号：S0160522050003 yujq01@ctsec.com 相关报告 1. 《盈利能力持续修复，研发发力助力成长》 2023-04-18 ❖ 大型兽用生物制品龙头企业，猪用疫苗业务领航发展。公司是一家专注于兽用生物制品研发、生产、销售及动物防疫技术服务的生物医药企业，生产经营超 20 年。公司产品以猪用疫苗为主（2022 年猪用疫苗收入占营业总收入比例为 93.6%），另有禽用疫苗、诊断试剂、宠物疫苗等产品。2020 年和 2021年，公司在国内非国家强制免疫兽用生物制品市场销售收入排名第二、在非国家强制免疫猪用生物制品市场销售收入排名第一。2017-2022 年公司营业收入CAGR 为 9.6%，受养殖周期影响，公司业绩短期承压，2022 年实现营业收入10.01 亿元，同比-9.2%；实现归母净利润 4.1 亿元，同比-28.3%。 ❖ 政策、养殖周期及产品周期内外因驱动，行业需求持续回暖：1）从政策角度，政采苗预计 2025 年前退出，市场苗获得发展机遇。2）从养殖周期角度，存栏数较为稳定时，动保企业营业收入同比与下游养殖利润相关性较大，预计伴随畜禽养殖景气回升，行业业绩持续改善；受益于畜禽养殖行业规模化趋势，兽用生物制品行业有望进一步扩容。3）从产品周期角度，圆环疫苗、伪狂犬病疫苗等品类仍处于成长阶段，宠物疫苗（国产疫苗替代在即）、非洲猪瘟疫苗（测算潜在市场空间或超百亿）等新兽药的研发及市场化推进预计将为行业带来新增量。 ❖ 猪用非强免疫苗龙头，产品竞争力较强：由于较强产品力和差异化产品竞争策略，公司一直保持行业前列的毛利率水平。公司产品矩阵不断丰富，1）猪伪狂犬病疫苗，市场份额连续多年排名第一，产品矩阵完备，市场地位有望维持；2）腹泻疫苗，腹泻二联苗市场份额连续三年排名第一，猪 δ 冠状病毒灭活疫苗及传染性胃肠炎-猪流行性腹泻-猪 δ 冠状病毒三联灭活疫苗均已处于新兽药注册阶段，具备先发优势，上市后有望获得较快增长； 3）圆环疫苗，市场份额排名靠前，猪圆环病毒 2 型-副猪嗜血杆菌二联亚单位疫苗已获新兽药注册证书，圆环疫苗的竞争力显著提升。 ❖ 销售研发多点布局，在研稳步推进助力成长：1）渠道方面，公司坚持直销经销双轮驱动，针对不同规模客户设立精细的服务开发策略，客户粘性增强；2）研发方面，公司与华中农大合作紧密，产学研结合，注重平台搭建，拟筹建高级别动物生物安全试验室，研发竞争力持续提升。公司在研重点项目中，多项多联多价苗研发稳步推进，非洲猪瘟亚单位疫苗和载体疫苗取得重大进展，猫三联灭活疫苗处于提交临床试验申请阶段。3）产能方面，动物生物制品技改项目及高级别动物疫苗产业化基地稳步筹建，为公司增长提供动力。 ❖ 投资建议：产品、渠道、研发能力支撑下，公司猪用非强免疫苗龙头地位稳固。公司预计将充分受益于畜禽养殖景气回升，同时在研产品储备丰富，产能稳健扩张，未来增长可期。我们预计公司 2023-2025 年合计收入分别为-20%-12%-3%5%14%22%科前生物沪深300 谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准 2 公司深度研究报告/证券研究报告 12.4/15.1/18.3 亿元，归母净利润分别为 5.8/7.2/8.8 亿元，6 月 21 日收盘价对应 PE 分别为 18.2/14.7/12.1 倍，维持“增持”评级。 ❖ 风险提示：重大禽畜疾病风险；畜禽价格周期下行风险；新兽药审批进度不及预期风险；政策与监管风险。 盈利预测： [Table_FinchinaSimple] 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入(百万元) 1103 1001 1238 1513 1833 收入增长率(%) 30.81 -9.22 23.60 22.25 21.14 归母净利润(百万元) 571 410 583 724 878 净利润增长率(%) 27.45 -28.25 42.26 24.28 21.26 EPS(元/股) 1.23 0.88 1.25 1.55 1.88 PE 22.38 25.45 18.23 14.67 12.10 ROE(%) 18.10 11.71 14.71 15.97 16.75 PB 4.06 2.99 2.68 2.34 2.03 数据来源：wind 数据，财通证券研究所 谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准 3 公司深度研究报告/证券研究报告 1 大型兽用生物制品企业，风雨兼程二十年 ........................................................................................... 6 2 生物制品行业：内外因双轮驱动，行业需求持续回暖 ....................................................................... 8 2.1 生物制品行业概况：集中度高、成长性佳 ....................................................................................... 8 2.2 政策因素驱动兽用生物制品行业发展 ............................................................................................. 10 2.3 养殖周期：下游畜禽养殖周期影响生物制品行业波动 ................................................................. 10 2.4 产品周期：产品周期影响生物制品行业市场规模 ......................................................................... 12 2.4.1 成熟单品：口蹄疫疫苗进入成熟期，市场苗再出发 ................................................................. 12 2.4.2 成长单品：伪狂犬病疫苗、圆环疫苗市场持续扩张，行业新趋势展现 ................................. 13 2.4.3 潜力单品：非瘟疫苗市场规模或超百亿，宠物疫苗国产化进程加速 ..................................... 15 3 产品渠道研发多元