REITs行业C-REITs2023年下半年投资策略(产业研究篇)：详解五大业态，把握时机布局

证券研究报告 请务必阅读正文之后第 60 页起的免责条款和声明 详解五大业态，把握时机布局 C-REITs2023 年下半年投资策略（产业研究篇）｜2023.6.14 中信证券研究部 核心观点 陈聪 基础设施和现代服务产业首席分析师 S1010510120047 李想 公用环保行业 首席分析师 S1010515080002 刘河维 房地产和物业服务 分析师 S1010523030004 扈世民 物流和出行服务行业首席分析师 S1010519040004 这篇报告深度分析了保租房，消费基础设施，物流仓储，新能源和产业园区五大类资产，从底层资产角度论述了不同业态资产的优劣辨别标准，和未来运营前景。我们认为，当前 REITs 市场的估值已经具备了相当的吸引力，尤其是产权类 REITs 的预期现金分派率已经明显高于长端利率和部分蓝筹股票的股息率。我们看好分享中国住房发展新阶段市场化运营红利的保租房REITs，主力租户稳定可靠的物流仓储 REITs，业务稳定性较强的新能源REITs，具备产业氛围的园区 REITs，也期待消费基础设施 REITs 早日入市。我们建议关注华润有巢 REIT、国家电投新能源 REIT 和京东仓储基础设施REIT 等。 ▍ REITs 市场调整充分，布局时机已经到来。2023 年以来，截至 6 月 12 日，中证 REITs 全收益指数累计下跌 14%，8 只 REITs 破发（复权调整后收盘价低于发行价），占市场 REITs 总数近 30%。我们认为，REITs 市场出现大幅调整的原因包括，不少投资者把 REITs 和债券完全等量齐观，对个别 REITs 正常的现金分派波动容忍度过低；全市场基于产业视角的 REITs研究比较匮乏；部分 REITs 分派受宏观因素的影响滞后表现；REITs 流动性偏低，总市值偏小等。但我们认为，当前 REITs 市场已经调整到位，主要原因是，其一、全市场仅 1.04 倍的 P/经调整 NAV，产权类有 4.0%的2023 年预期现金分派率，降息背景下尤为可贵；其二、市场不断扩容，投资者日益多元化；其三、REITs 市场严格准入，保证了优质底层资产质量。 ▍ 保租房：改变传统认知，分享新模式红利。我们认为，保租房 REITs 的长期低估值，主要是因为投资者从名称出发，认为“保障”这一属性暗示产品租金缺乏市场调节机制，底层资产更带公益色彩。我们认为，保租房的租金红利，并不是来自于资产持有人非市场化让渡利益，而是来自于土地市场让渡土地价格红利。恰恰是保租房，而不是商品住宅，才真正具备有吸引力的租金回报率。持有保租房，本质上是分享中国房地产市场发展新阶段的新红利。且由于保租房的单个项目规模小，我们预计核心城市保租房 REITs 产品供给十分有限。 ▍ 消费类基础设施：核心区域，先发优势，以大为美，长效运营四大关键资产辨别标准。我国消费基础设施总量稀缺，但结构严重分化，存量低效物业改造空间很大。如何识别优质的消费基础设施？我们认为优质的消费基础设施往往位于核心城市的核心商圈；在时间上有先发优势，并擅长以强势历史业绩凝聚租户组合和人流；往往具备很大的建筑规模体量；在日常的租户组合管理和精细运营活动具备丰富经验。我们预计，2023 年优质购物中心可以充分享受居民消费复苏的红利，期待消费基础设施 REITs 早日问世。 ▍ 物流仓储设施：稀缺资产，重视主力租户稳定性。物流仓储基础设施的供需结构性缺口持续存在，很多区域和冷链等业态的仓储需求远未得到满足，高标仓的改建也并不容易。但最近几年，产业也吸引大量资本进入，且产业龙头已经形成了明显的网络规模效应和运管先发优势。展望未来，我们认为物流仓储设施所在区域的市场竞争环境，稳定的主力租户，都是决定物流仓储设施 REITs 收益是否稳定向上的关键。 ▍ 新能源：支持能源发展，消除欠补隐患。我们认为“十四五”和“十五五”期间，风光装机规模仍将保持快速增长，同时带动大规模的资本开支需求，十五五期间累计资本开支或将高达 6 万亿元。新能源运营商有大量的资本开支需求，因此整体资产负债率偏高（通常位于 60%-80%之间），新能 C-REITs2023 年下半年投资策略（产业研究篇）｜2023.6.14 证券研究报告 请务必阅读正文之后第 61 页起的免责条款和声明 孙明新 基础材料和工程服务行业首席分析师 S1010519090001 张全国 房地产和物业服务行业联席首席分析师 S1010517050001 源 REITs 的开展料将帮助新能源企业开拓新的融资渠道。目前已上市的能源 REITs 产品可以较好地解决补贴回款问题，从而保障可分配现金流的稳定和持续性。展望未来，我们认为能源行业融资需求巨大，在解决了现金流稳定问题的背景下，未来或有大批能源 REITs 上市。 ▍ 产业园区：供给充裕，关键是产业为本。地方并不会吝啬于产业用地的供应，但离开了实体经济的产业园区毫无意义。园区的位置，政府的支持固然重要，但园区的产业氛围更为重要。在当地政府支持之下，产业园区如何创造适宜特定产业发展的空间环境，直接决定了产业园区底层资产的租金和出租率是否稳定。部分园区 REITs 前期受宏观经济影响出租率不及预期，但具备深厚实业根基的园区 REITs 具备吸引力。 ▍ 风险因素：部分基础设施资产可能存在检修等中断租金稳定收入的事件；部分基础设施资产的原始权益人可能运营经验相对不足，或面临信用挑战；部分 REITs 的市值规模偏小，流动性偏低。 ▍ 把握 REITs 市场的重估机会，推荐优质的保租房、物流仓储、新能源和产业园区 REITs。我们认为，当前 REITs 市场的估值已经具备了相当的吸引力，尤其是产权类 REITs 的预期现金分派率已经明显高于长端利率和部分蓝筹股票的股息率水平。我们看好分享中国住房发展新阶段市场化运营红利的保租房 REITs，主力租户稳定可靠的物流仓储 REITs，业务稳定性较强的新能源 REITs，具备产业氛围的园区 REITs，也期待消费基础设施REITs 早日入市。我们建议重点关注华润有巢 REIT、国家电投新能源 REIT和京东仓储基础设施 REIT。 部分 REITs 产品经营表现一览 产品名称 2023E 预期现金分派率 1Q23 可供分配金额完成进度 是否扩募 总市值（亿元） 日均换手率（MA20） 盐田港 REIT 3.91% 28% 是 25 0.28% 普洛斯 REIT 4.16% 26% 是 83 0.21% 张江光大 REIT 3.70% 25% 是 34 0.62% 蛇口产园 REIT 4.22% 17% 是 34 0.51% 首创水务 REIT 9.06% 19% 否 19 0.73% 中国交建 REIT 6.53% 23% 否 63 0.49% 中国铁建 REIT 10.12% 35% 否 41 0.39% 深圳能源 REIT 7.86% 12% 否 40 0.49% 深圳安居 REIT 3.92% 26% 否 13 1.03% 北京保障房 REIT 3.83% 28% 否 13 1.25% 厦门安居 REIT