腾讯控股(0700.HK)广告系列报告(1)：广告业务加速提效，太极平台扬帆启程

免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 1 证券研究报告 腾讯控股 (700 HK) 港股通 广告系列报告（1）：广告业务加速提效，太极平台扬帆启程 华泰研究 更新报告 投资评级(维持): 买入 目标价(港币): 460.00 2023 年 6 月 07 日│中国香港 互联网 在线广告收入加速增长，客单价后期有望复苏 4-5 月游戏和电商广告行业投放持续加速，我们预计 2Q 腾讯广告收入同比上涨 24%，提效带来毛利率同比改善 4pp 至 45%。展望未来，广告业务 2-3Q后期有望量价齐升，驱动力包括视频号贡献增量、广告产品升级和投放效率改善。从中期视角看，广告业务上行空间或更多来自经济复苏带来的客单价增长，以及后周期行业复苏带来的超额订单反弹。我们基本维持 23 年营收预测，下调 24/25 年营收预测 1.1/2.2%（游戏尚未定档），鉴于业务增效，微调 23/24/25 年经调整净利润 1.6/1.0/-0.4%至 1514/1812/2076 亿。我们将目标价从 440 上调至 460 港元（SOTP 估值），维持买入评级。 长驱变革：腾讯广告产品迭代，协同效应提升溢价空间 回顾 1Q 广告收入同比上涨 17%，视频号 eCPM 高于竞争对手，广告加速提效，毛利率同比改善 5pp。我们的系列报告将从不同角度剖析腾讯广告业务的长驱变革。从产品端的长期视角看，视频号协同效应将持续赋能腾讯广告，或带来更多商业模式、变现机会和提价空间。视频号今年接入客服聊天功能，同时支持小程序跳转下单，并和淘宝展开合作，支持一键跳转 app下单。根据微信公开课 PRO，微信“搜一搜”去年 11 月启动搜索广告，并于 4Q22 达到 8 亿月活，超过百度手机端 6.5 亿月活，其搜索广告有望和视频号进一步产生协同效应。 行业痛点：生成式广告或供大于求，平台投放效率有待提高 目前生成式广告仍处于行业萌芽期，从供需层面看，智能混剪可协助长尾商家或小微代理的素材日产量提升近 10x 至上百条，然而多数广告主存在素材投放的上限问题，需要更好的素材优化能力和精细化投放能力。从广告品类看，小额消费品例如美妆快消侧重产品介绍，AIGC 投放素材较多，长期能较好提升 CTR 和转化率；反之，大额消费和头部商家对广告创意要求更高。从技术原理看，就“文生图”而言，平台可抽取效果优异的图文素材特征作为模板，提高广告投放效率，然而“文生视频”方案仍为行业难点，例如大于 5 秒的视频动作易产生变形。下文案例 1-3 具体阐述腾讯的解决方案。 腾讯方案：大模型赋能长尾商家内容自制，提升整体创意和投放效率 针对上述瓶颈问题，腾讯以太极平台为底层，借力混元 AI 和广告两大模型，推出 4 大广告系统，覆盖广告内容理解、智能制作审核、广告推荐模型等环节，其他方案包括视频自动生成，模型定制化和动态投放等。根据腾讯广告公众号，在 DCO 系统加持下，广告曝光改善 5%，流水和 GMV 分别提升10%和 9%。我们认为，未来腾讯或推出更多 AIGC 应用，视频号、朋友圈、小程序等都将受益于效率改善，或迎来更多提价空间。 风险提示：宏观经济疲软之下广告复苏慢于预期，头部游戏推迟上线。 研究员 丁骄琬 SAC No. S0570523040003 dingjiaowan@htsc.com +(86) 21 2897 2228 研究员 侯杰 SAC No. S0570523010002 SFC No. BRI004 houjie017864@htsc.com +(86) 21 2897 2228 基本数据 目标价 (港币) 460.00 收盘价 (港币 截至 6 月 6 日) 331.20 市值 (港币百万) 3,175,624 6 个月平均日成交额 (港币百万) 8,293 52 周价格范围 (港币) 198.60-416.60 BVPS (人民币) 81.36 股价走势图 资料来源：S&P 经营预测指标与估值 会计年度 2021 2022 2023E 2024E 2025E 营业收入 (人民币百万) 560,118 554,552 633,174 706,685 788,114 +/-% 16.19 (0.99) 14.18 11.61 11.52 归属母公司净利润 (人民币百万) 224,822 188,243 139,006 165,160 187,514 +/-% 40.65 (16.27) (26.16) 18.82 13.53 EPS (人民币，最新摊薄) 23.19 19.39 14.31 17.00 19.30 ROE (%) 29.71 24.64 17.37 16.95 15.93 PE (倍) 11.64 14.89 20.54 17.29 15.22 PB (倍) 3.25 3.88 3.25 2.67 2.22 EV EBITDA (倍) 10.94 12.59 14.00 12.01 10.41 资料来源：公司公告、华泰研究预测 (6)(3)147189245301357413Jun-22Oct-22Feb-23Jun-23(%)(港币)腾讯控股相对恒生指数 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 2 腾讯控股 (700 HK) 正文目录 生成式广告：小额消费 CTR 有望更快改善，视频生成初步突破 ................................................................................. 3 技术分析：腾讯广告大模型的产品构架 ................................................................................................................ 4 案例一：“腾讯智影”自动生成视频，初步解决行业视频生成难点 ....................................................................... 8 案例二：“大模型+定制模型”赋能小微品牌 ......................................................................................................... 9 案例三：“AIGC+动态投放”素材大幅提升 ........................................................................................................... 9 收入和盈利预测调整 .................................................................................................................