短期业绩承压，静待渠道经营拐点

请务必阅读正文后的重要声明部分 1 [Table_StockInfo] 2023 年 05 月 05 日 证 券研究报告•2022年年报及 2023 年一季报点评 持有 （ 下调） 当前价： 42.21 元 迪阿股份（301177） 纺 织服饰 目标价： ——元（6 个月） 短期业绩承压，静待渠道经营拐点 投资要点 西 南证券研究发展中心 [Table_Author] 分析师：蔡欣 执业证号：S1250517080002 电话：023-67511807 邮箱：cxin@swsc.com.cn 联系人：周铁 电话：18798688288 邮箱：zhoutyf@swsc.com.cn [Table_QuotePic] 相 对指数表现 数据来源：聚源数据 基 础数据 [Table_BaseData] 总股本(亿股) 4.00 流通 A 股(亿股) 0.40 52 周内股价区间(元) 40.45-74.23 总市值(亿元) 168.84 总资产(亿元) 86.03 每股净资产(元) 18.10 相 关研究 [Table_Report] 1. 迪阿股份（301177）：疫情致业绩承压，渠道逆势扩张 (2022-09-02) [Table_Summary]  业绩摘要：公司发布 2022年年报及 2023年一季报。2022年公司实现营收 36.8亿元，同比下降 20.4%，实现归母净利润 7.3 亿元，同比下降 44%；单 Q4 来看，公司实现营收 6.4亿元，同比下滑 47.3%，实现归母净利润-0.4亿元，同比下滑 113.9%。2023年 Q1公司实现营收 7.1亿元，同比下降 42.3%，实现归母净利润 1 亿元，同比下降 73.2%，受镶嵌需求下滑影响，业绩有所承压。  销售费用率提升明显，短期盈利能力承压。2022年公司毛利率为 69.8%，同比下降 0.4pp。费控方面，2022年公司总费率达 44.2%，同比增加 13.1pp，分别来 看 ， 销 售 费 用 率 / 管 理 费 用 率 / 研 发 费 用 率 / 财 务 费 用 率 分 别 为38.6%/4.5%/0.5%/0.6%，分别同比+12.3pp/+0.7pp/+0.1pp/+0pp，销售费用率显著提升主要由于报告期内公司门店数量和销售人员增加所致。综合来看，2022年公司净利率 19.8%，同比下降 8.4pp。2023 年 Q1，公司毛利率为 69.9%，同比下降 1.2pp；总费用率为 56.6%，同比提升 25.7pp，主要由于扩店导致销售费用率增加；具体来看，2023年 Q1公司销售费用率/管理费用率/研发费用率/ 财 务 费 用 率 分 别 为48.8%/6.3%/0.8%/0.8% ， 分 别 同 比 提 升21.2pp/3.1pp/0.4pp/1pp。综合来看，净利率为 14.3%，同比下滑 16.5pp。  产品结构调整，短期业绩承压。2022 年公司求婚钻戒/结婚对戒/其他饰品/其他业务分别贡献营收 29亿元（-20.7%）/7.1亿元（-17.6%）/0.3亿元（-49.5%）/0.3亿元（+11.9%），营收占比分别为 78.8%（-0.4pp）/19.4%（+0.6pp）/0.9%（-0.6pp）/0.9%（+0.3pp）。分渠道来看，2022 年线上/线下分别贡献营收 3.9亿元（-34.1%）/32.6 亿元（-18.5%），线上收入下降主要系公司对产品结构进行了优化调整，下架了部分低钻重的求婚钻戒产品，线下收入下滑主要系商场客流减少以及门店配合商场暂停营业或缩短营业时间所致；线下渠道中，直营/联营分别贡献营收 29.8 亿元（-18.9%）/2.8 亿元（-14.5%）。  线上用户增加，线下门店逆势扩张。2022年公司自建平台/第三方销售平台销售订单额分别同比达 0.7 亿元（-27.3%）/3.2 亿元（-35%）；注册用户增加 227万户达 1066 万户。线下门店快速拓张，净开店 227家达 688家，其中直营/联营门店分别净增 212家/15家，达 631 家/57家。店效方面，2022年公司直营/联营单店营收分别达 574.3万元（-43.6%）/561.7万元（-42.4%），单店坪效分别达 6.3万元（-45.3%）/8.2万元（-42.6%），单店毛利分别达 407.2万元（-43.9%）/383.8 万元（-43.5%），店效有所承压。  盈利预测与投资建议。预计 2023-2025 年 EPS 分别为 2.05元、2.49元、2.92元，对应 PE 分别为 21 倍、17 倍、14 倍。长期来看，考虑到公司作为快速崛起的珠宝领军品牌之一，凭借差异化的定位成功占据求婚钻戒类产品头部市场份额，未来有望持续受益于钻戒渗透率提升；但短期来看，考虑到当前经济仍处于逐步修复期，同时钻饰品类景气度仍未完全恢复，公司一季度业绩有所承压，综合来看，给予“持有”评级。  风险提示：门店拓张不及预期的风险；客流回暖不及预期的风险；行业竞争加剧的风险。 [Table_MainProfit] 指标/年度 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入（百万元） 3681.57 4251.18 5115.71 6003.01 增长率 -20.36% 15.47% 20.34% 17.34% 归属母公司净利润（百万元） 729.24 818.95 994.53 1168.94 增长率 -43.98% 12.30% 21.44% 17.54% 每股收益 EPS（元） 1.82 2.05 2.49 2.92 净资产收益率 ROE 10.72% 11.08% 12.29% 13.16% PE 23 21 17 14 PB 2.48 2.28 2.09 1.90 数据来源：Wind，西南证券 -30%-18%-6%5%17%29%22/422/622/822/1022/1223/223/4迪阿股份 沪深300 23797 迪 阿股份（301177） 2022 年年报及 2023年一季报点评 请务必阅读正文后的重要声明部分 2 盈利预测与估值 关 键假设： 假设 1：预计 2023-2025 年公司线下门店分别净开 100/90/80 家； 假设 2：考虑到 2022 年受疫情冲击公司线下门店店效承压，预计 2023 年起随着消费修复，店效有望迎来修复，预计 2023-2025 年店效增速分别为 15%、10%、8%； 假设 2：随着公司品牌力提升叠加规模效应显现，预计 2023-2025 年公司毛利率分别达到 69.9%、70.1%、70.2%。 基于以上假设，我们预测公司 2023-2025 年分业务收入成本如下表： 表 1：分业务收入成本预测 百 万 元 2022A 2023E 2024E 2025E 合 计 营业收入 3,681.57 4251.2 5115.7 6003.0 yoy -20.4% 15.5% 20.3% 17.3% 营业成本 1112.27 1279.0 1530.