保险行业2023年中期策略报告：渠道改革驱动价值抬升，人身险拐点已至

证 券 研 究 报 告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210 号 保险Ⅲ 2023 年 05 月 17 日 保险行业 2023 年中期策略报告 推荐 （维持） 渠道改革驱动价值抬升，人身险拐点已至  人身险行业企稳筑底。2022 年人身险公司规模保费 3.79 万亿元，同比-1.2%，原保险保费收入 3.2 万亿元，同比+2.8%。23Q1，规模保费同比+7.1%，原保险保费同比+8.9。整体来看，人身险行业整体呈现筑底回升的趋势，主要险种寿险已经出现明显好转，健康险需求亦有所回暖。各家公司表现分化，行业集中度下降。22 年，A 股上市人身险公司整体原保费规模市占率 46.4%，同比-3.1pct；23Q1 占比 48.7%，同比 22Q1 下降 3.0pct。  新单表现分化，新业务价值增速出现拐点。22 年人身险需求疲弱，疫情反复导致代理人线下展业困难，平安、新华新单增速疲弱，国寿、太保新单逆势增长。22 年健康险市场需求疲软，同时储蓄类保险产品获得青睐，产品结构调整下价值率整体呈现下行趋势。新业务价值率拖累 NBV 承压，2022 年各公司NBV 均延续负增长趋势，除国寿下降趋势有所缓和（降幅收窄+3.7pct）以外，其他公司均加重下降趋势。步入 23Q1，在疫情出清及代理人转型取得一定进展的背景下，同时叠加低基数效应，多家险企新业务价值增速由负转正，拐点已现。  代理人队伍降幅收缩，质态改善显著。2022 年，人身险行业代理人转型仍处于关键时期，各家龙头险企均积极推进改革，在主动清虚+受业绩影响代理人脱落双重影响下，队伍规模持续收缩。23Q1 代理人队伍企稳，数量拐点启示价值拐点。从代理人产能来看，2022 年各公司显著提升。产能提升的背后，一方面是由于人力大幅脱落，摊薄基数拉升人均；另一方面则是由于行业持续清虚成果逐渐兑现，推动代理人队伍向专业化、职业化发展，人力质态企稳回升。代理人转型将重新梳理和平衡利益机制，驱动行业迎来新的增长。  财产险行业景气度持续攀升。2022 年财产险公司保费收入 14867 亿元（同比+8.7%）。上市险企整体份额略有提升，平安、太保增速跑赢行业。保费表现上，车险方面各家市占率均提升，非车险平安、太保提升，人保有所下降。成本端，22 年人保、太保整体 COR 下降，平安小幅抬升。车险 COR 普遍下降，主因是疫情影响出行、赔付率下降。非车 COR 方面，保证险、责任险 COR普遍上行，农险成本优化。  投资建议：2022 年，从当期利润角度，资产端承压导致主要人身险公司净利润均大幅下滑。从长期价值角度，各公司新业务价值均出现负增长，ROEV 普遍下行，EV 增速承压、甚至出现负增长。但从新单表现上来看，在行业谷底时期，国寿已经率先实现正增，代理人转型成效初显。财产险方面，车险量质齐升，非车景气度持续攀升，但成本端保证险、责任险受疫情影响较大。2023年一季度，新准则下上市险企业净利润均实现超预期增长。新准则 I17 新增保险服务收入项目，剔除投资成分并要求以权责发生制逐期确认收入；同时准备金折现率以当日线为基准，但险企可以行使 OCI 选择权减小折现率变化对当期损益的影响。I9 则主要通过对金融资产重分类，以及改变减值方法影响净资产。预计 23 年全年维度上，在保险行业负债端改革利好释放+资产端市场修复+低基数下，上市险企业仍有望维持较好增长。  展望 2023 年全年，我们认为人身险行业拐点已至，代理人转型在后疫情时代加速兑现将驱动新业务价值维持上行动力，产品转型、“保险+服务”布局或驱使新业务价值率上行；财产险行业格局相对稳定，龙头险企凭借大数据与精细化管理的风控能力有望实现盈利突破；资产端经济复苏基调下有望持续向好，同时产品定价利率下调能够减缓资负匹配压力。此外，关注金融央企国企改革利好下的估值修复。改革背景下更为重视各项高质量发展指标，有助于推动金融央国企提升经营效率与市场化水平。当前各公司 PEV 估值分别为：国寿0.95x，平安 0.68x，太保 0.61x，新华 0.48x，友邦 1.73x。PB 估值：人保（A）1.20x，人保（H）0.52x，财险（H）0.94x。人身险行业建议关注顺序为：太保、国寿、友邦 H、平安、新华。财产险行业关注：中国人保，人保财险 H。  风险提示：渠道转型不及预期、权益市场动荡、利率下行风险、经济下行压力加大。 证券分析师：徐康 电话：021-20572556 邮箱：xukang@hcyjs.com 执业编号：S0360518060005 行业基本数据 占比% 股票家数(只) 6 0.00 总市值(亿元) 28,879.40 3.06 流通市值(亿元) 19,936.20 2.79 相对指数表现 % 1M 6M 12M 绝对表现 18.4% 30.0% 37.6% 相对表现 21.2% 26.3% 37.0% 相关研究报告 《保险行业重大事项点评：拐点已至，周期开启》 2023-04-28 《保险行业 2023 年度投资策略：周期号角吹响，寿险伺机待发》 2022-12-27 《保险行业重大事项点评：《个人养老金实施办法》发布，养老金融领域新风口已近》 2022-11-07 -11%6%24%42%22/0522/0722/1022/1223/0223/052022-05-17~2023-05-16保险Ⅲ沪深300华创证券研究所 保险行业 2023 年中期策略报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210 号 2 重点公司盈利预测、估值及投资评级 EPS（元） PE（倍） PB（倍） 简称 股价（元） 2023E 2024E 2025E 2023E 2024E 2025E 2023E 评级 中国平安 53.20 7.58 9.18 10.79 7.01 5.80 4.93 0.92 强推 中国太保 32.97 3.58 4.28 4.80 9.20 7.70 6.87 1.16 推荐 新华保险 39.66 5.94 7.46 8.65 6.68 5.32 4.59 0.92 推荐 中国人寿 41.19 1.52 1.90 2.06 27.17 21.71 20.03 2.43 推荐 中国人保 6.61 0.74 0.82 0.91 8.96 8.04 7.27 1.19 推荐 资料来源：Wind，华创证券预测 注：股价为 2023 年 5 月 16 日收盘价 保险行业 2023 年中期策略报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210 号 投资主题 报告亮点 历经三年有余深刻改革，人身险行业代理人队伍实现量清虚、质稳增，渠道高质量转型驱动新业务价值抬升，带动估值修复。 投资逻辑 本篇报告通过梳理 22 年行业表现，结合过去几年改革转型期，以 23Q1 看行业复苏趋势。22 年在疫情影响+代理人转型深水区背景下，保险行业砥砺前行，新业务价值增速承