白酒行业22年-23Q1总结报告：大众-高端酒恢复优秀，板块弹性潜力强

证券研究报告 | 行业深度 | 白酒Ⅱ http://www.stocke.com.cn 1/31 请务必阅读正文之后的免责条款部分 白酒Ⅱ 报告日期：2023 年 05 月 01 日 大众&高端酒恢复优秀，板块弹性潜力强 ——白酒行业 22 年&23Q1 总结深度报告 投资要点  我们认为：23Q1 行业消费升级趋势不改，需求率先恢复的高端酒&区域酒收入&盈利端均呈弹性表现，后续有望呈现“强者恒强”；次高端酒则因需求恢复较慢影响，短期业绩承压，但考虑到 Q2 低基数+需求仍处于恢复阶段，次高端酒业绩或将呈强弹性。当前板块估值已具备强性价比，由情绪主导的板块下跌为难得的上车良机，仍坚持推荐关注：①高端酒主线：贵州茅台/五粮液/泸州老窖。②季报季行情：古井贡酒/洋河股份+舍得酒业；③新品招商线：口子窖/顺鑫农业。  白酒板块回顾：23Q1 高端/区域表现亮眼，预收整体实现同比正增长 收入及利润端：22 年白酒行业收入及净利润分别同比变动 15.09%、20.34%；23Q1 收入及净利润分别同比变动 15.75%、19.12%。 收入端来看，受益于春节期间高端&大众价位带动销表现超预期，23Q1 高端酒/大众酒收入同比变动+17.15%/19.71%，而次高端酒受需求仍未明显恢复影响，收入增速表现放缓（+6.47%）； 利润端来看，高端酒&区域酒延续显著增长趋势的同时，次高端酒利润/收入增速剪刀差较 Q1-3 缩小显现其整体仍略承压。 盈利能力端：23Q1 白酒行业毛利率及净利率分别同比变动+0.52/+1.16 个百分点至 80.76%/41.01%，其中区域酒毛利率/净利率提升幅度最大。整体看，22 年/23Q1 分别有 12/11 家酒企利润增速高于收入增速，行业结构提升趋势未改； 费用率端：费用改革下（将部分此前投向渠道的费用更多的投向消费者，通过规模费用的投放以保持渠道体力的同时加强消费者端拉力，从而进一步抢抓潜在的回补消费），费用使用率提升使得全行业费用率下降，22 年&23Q1 酒企销售费用率分别同比-0.32/-0.61 个百分点； 预收端：23Q1 白酒行业合同负债同比/环比变动+1.35%/-35.73%至 405.09 亿元，优质酒企预收/回款均同比增长显著，蓄水池表现优异，其中古井贡酒/老白干酒等合同负债值创近年新高。 经营性现金流端：受益于 22Q1 低基数+贵州茅台/五粮液/洋河股份等标的经营性现金流表现优秀，23Q1 行业经营性现金流同比迎来恢复性超高增长。  思考与展望：财报背后需值得关注的点？如何把握投资机会？ 1）23Q1 酒企动销和库存表现健康&仍具潜力。当前整体白酒行业批价/库存均位于健康区间，由于当前需求仍处于恢复阶段，多数酒企短期在保证“价”稳的同时追求“量”，从而导致批价在淡季或有小幅波动，但后续随着需求逐步恢复，我们认为优质酒企“量价齐升”可期； 2）后疫情下价位带变化仍持续演绎，升级趋势不改。23Q1 价位带呈新分化，大众（婚宴+朋友聚饮等）/高端酒（送礼等）率先享受恢复红利，导致对应单品市占率提升明显：①千元价位带：茅五泸等强品牌力高端酒动销超预期；②次高端价位：次高端价位带仍在扩容，但受需求影响，恢复速度略慢；③中高档价位：100-300 元成熟单品表现优异，处于大众价位带的次高端酒市占率提升明显。全年看，大众&高端价位带有望享受全年需求恢复红利，而次高端酒或于 23H2 实现结构快速提升&扩容加速。 行业评级: 看好(维持) 分析师：杨骥 执业证书号：S1230522030003 yangji@stocke.com.cn 分析师：张潇倩 执业证书号：S1230520090001 zhangxiaoqian@stocke.com.cn 相关报告 1 《【浙商食饮】 白酒行业2023 年糖酒会总结：符合预期下的新六大关键词（20230415）》 2023.04.16 2 《23Q1 白酒表现平稳，业绩确定性强》 2023.03.19 3 《【浙商食饮】白酒行业 2023年专题报告（一）：继续看好白酒投资机会，建议加大配置力度（20230115）》 2023.01.16 行业深度 http://www.stocke.com.cn 2/31 请务必阅读正文之后的免责条款部分 3）23Q1 延续此前分化态势，集中度加速提升。行业集中度提升加剧，挤压式增长延续，能做好消费者培育、深耕基地市场等工作的的强 α 公司有望实现行业排位再进一步； 4）渠道稳扎稳打，平均经销商规模持续提升。①全国化酒企来看：普遍经销商数量提升，基地市场占比上移，同时平均经销商规模短期上升。②区域酒酒企：渠道稳健发展，苏酒和徽酒等拥有经济基础较好的基地市场的区域酒普遍省内收入占比持续提升； 5）蓄力型酒企潜在业绩弹性大。超 7 家优质酒企预收款/回款均较去年同期实现明显提升，或为 23Q2 表现蓄力；  23Q1 股价/估值复盘：情绪主导股价表现，当前估值具强性价比 3 月市场曾因预期问题估值短期承压，当前白酒板块已进入估值强性价比阶段，随着前期市场被放大的悲观情绪逐步消化/板块情绪逐步企稳，白酒板块有望实现合理估值修复：①从观测指标看，当前白酒处于消费淡季，行业整体批价/库存均处于相对稳定状态，个别产品批价波动为正常情况；②从基本面看，23Q1酒企业绩确定性强&富有弹性，且合同负债总体充裕，考虑到 22Q2 酒企增速较低，低基数下，23Q2 白酒板块业绩弹性强。推荐布局：23Q2 业绩强弹性且23Q3 中秋旺季有望迎来超预期表现的白酒板块。  投资建议 历史上每次行业调整期也是洗牌期，蕴含着下一波配置机会,我们对板块未来发展仍保持乐观。我们认为：考虑到需求端仍处于向上通道，消费升级的加速进一步保障板块全年业绩确定性&弹性，由情绪主导的板块下跌为难得的上车良机，仍坚持推荐关注：①高端酒主线：贵州茅台/五粮液/泸州老窖。②季报季行情：古井贡酒/洋河股份+舍得酒业；③新品招商线：口子窖/顺鑫农业。  风险提示 1、经济恢复情况不及预期；2、高端酒批价上涨不及预期。 rQyRnPnNoRqMpPxPoRqMpM7NdN9PnPpPmOoNlOpPrMjMmMqN6MrQrNMYnQqRuOqQmR行业深度 http://www.stocke.com.cn 3/31 请务必阅读正文之后的免责条款部分 正文目录 1 横向看，白酒行业盈利能力在细分子行业中具竞争力 ........................................................................... 6 2 纵向看，23Q1 行业实现稳健增长，高端&区域酒表现优秀 .................................................................. 6 2.1 23Q1 酒企业绩实现稳健增长，集中度持续提升 ..........................................................................