硅片主业稳步发展，积极布局一体化产能

请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告 | 2023年05月09日增 持弘元绿能（603185.SH）硅片主业稳步发展，积极布局一体化产能核心观点公司研究·财报点评电力设备·光伏设备证券分析师：王蔚祺证券分析师：王昕宇010-88005313021-60375422wangweiqi2@guosen.com.cnwangxinyu6@guosen.com.cnS0980520080003S0980522090002证券分析师：李恒源021-60875174lihengyuan@guosen.com.cnS0980520080009基础数据投资评级增持(维持)合理估值收盘价84.12 元总市值/流通市值34556/34415 百万元52 周最高价/最低价189.78/83.31 元近 3 个月日均成交额566.00 百万元市场走势资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理相关研究报告《上机数控（603185.SH）-光伏硅片业务快速发展，积极延伸一体化产能布局》 ——2022-12-062022 年度营收利润大幅增长。公司 2022 年实现营业收入 219 亿元，同比+100.7%，其中硅片业务营业收入 216 亿元，占比 98.7%；2022 年实现归母净利润 148 亿元，同比+77.2%；综合毛利率 21.4%，同比+1.7pct；销售净利率 13.8%，同比-1.9pct。23Q1 营收毛利环比下降，净利相对稳定。23Q1 实现营收 35.1 亿元，同比-38.1%，环比-20.6%。23Q1 实现归母净利润 6.8 亿元，同比+3.4%，环比+234.2%。公司 23Q1 销售毛利率 16.8%，环比-4.6pct；销售净利率19.3%，环比+5.4pct。净利率高于毛利率，主要原因是 2022 年 12 月硅料价格大幅下跌，公司 22Q4 存在 3.54 亿元的资产减值准备计提，而 23Q1硅料价格有所反弹，公司存在 3.44 亿元的资产减值准备冲回。硅片出货高增，产能稳步提升。2022 年公司硅片出货 31.2GW，同比增长79.1%。截至 2022 年底，公司拥有 35GW 单晶硅棒产能，公司在手项目为内蒙古包头的年产 40GW 项目，我们预计其中一期 20GW 项目将于今年下半年投产。此外，公司自有切片产能截至 4 月底以达到 25GW，降低委托加工切片的比例，提高了公司单晶硅业务的盈利能力。未来自有切片产能比例有望提高至接近 100%。积极推进光伏一体化产能建设。目前公司在建产能包括包头 10 万吨硅料，徐州 24GW TOPCon 电池片和无锡 16GW 组件项目。均分为两期投建，根据项目规划，预计今年 7 月底前可以完成投产 5 万吨硅料，14GW 电池片以及 5GW 组件，初步完成一体化产能的搭建，降低原材料成本，提升公司生产经营的稳定性。拟实施定增，投建硅料产能。公司公告将进行定增，募集资金总额不超过58.2 亿元，主要用于包头 5 万吨硅料项目的建设，以及补充流动资金。风险提示：公司产能投放不及预期，光伏行业各环节竞争加剧，光伏电池技术迭代风险等。投资建议：由于硅料价格下跌速度较快，我们下调盈利预测，维持 “增持”评级。我们预计 2023-2025 年归母净利润 47.0/57.0/65.7 亿元（原2023/2024 年预测为 55.4/66.9 亿元），同比增速 55.0%/21.3%/15.2%，对应 5 月 8 日收盘价的动态 PE 为 7.4/6.1/5.3x。盈利预测和财务指标202120222023E2024E2025E营业收入(百万元)10,91521,90924,29527,81032,640(+/-%)262.5%100.7%10.9%14.5%17.4%净利润(百万元)17113033470157046568(+/-%)222.1%77.2%55.0%21.3%15.2%每股收益（元）6.227.3811.4413.8815.99EBITMargin15.2%15.0%21.4%23.8%24.8%净资产收益率（ROE）33.9%30.4%32.0%29.6%27.0%市盈率（PE）13.511.47.46.15.3EV/EBITDA16.011.78.56.55.2市净率（PB）3.112.762.051.601.28资料来源：Wind、国信证券经济研究所预测注：摊薄每股收益按最新总股本计算请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告2营收利润大幅增长。公司 2022 年实现营业收入 219 亿元，同比+100.7%；其中硅片业务营业收入 216 亿元，占比 98.7%；23Q1 实现营收 35.1 亿元，同比-38.1%，环比-20.6%。2022 年实现归母净利润 148 亿元，同比+77.2%；23Q1 实现归母净利润 6.8 亿元，同比+3.4%，环比+234.2%。图1：年度营业收入（亿元）及同比增速（右轴）图2：单季营业收入（亿元）及同比增速（右轴）资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理图3：归母净利润（亿元）及同比增速（右轴）图4：单季归母净利润（亿元）及同比增速（右轴）资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理2022 年公司硅片出货 31.2GW，同比增长 79.1%。截至 2022 年底，公司拥有 35GW单晶硅棒产能，公司在手项目为内蒙古包头的年产 40GW 项目，我们预计其中一期20GW 项目将于今年下半年投产。此外，公司自有切片产能截至 4 月底以达到 25GW，降低委托加工切片的比例，提高了公司单晶硅业务的盈利能力。未来自有切片产能比例有望提高至接近 100%。请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告3图5：公司硅片出货量（GW）图6：公司单晶硅棒年底产能（GW）资料来源：公司公告，国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告，国信证券经济研究所整理毛利率提升，净利率下降，期间费用率有所提升。2022 年，公司综合毛利率 21.4%，同比+1.7pct；销售净利率 13.8%，同比-1.9pct。期间费用率方面：销售费用率0.1%，同比持平；管理费用率 1.5%，同比+0.8pct；研发费用率 4.4%，同比+0.9pct，财务费用率-0.4%，同比+0.3pct。图7：公司销售毛利率和销售净利率图8：公司各项费用率 （%）资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告42022 年度公司经营性现金净流入 29.6 亿元，规模同比大幅增加 222.5%；投资性净流出 28 亿元，规模同比降低 11.3%，扩产节奏略有放缓，预计 2023 年资本开支将显著增加；融资性净流入 18.3 亿元，规模同比下降 38.7%。公司经营性现金流充裕，积极进行定增募资，推动公司向一体化光伏制造商转型战略的快速落地。图9：公司现金流情况（亿元）资料