2022年报及2023Q1业绩点评：22年业绩承压、23Q1恢复较好，看好全年业绩修复

证券研究报告·公司点评报告·服装家纺 东吴证券研究所 1 / 4 请务必阅读正文之后的免责声明部分 开润股份（300577） 2022 年报及 2023Q1 业绩点评：22 年业绩承压、23Q1 恢复较好，看好全年业绩修复 2023 年 04 月 27 日 证券分析师 李婕 执业证书：S0600521120003 lijie@dwzq.com.cn 证券分析师 赵艺原 执业证书：S0600522090003 zhaoyy@dwzq.com.cn 研究助理 郗越 执业证书：S0600122080022 xiy@dwzq.com.cn 股价走势 市场数据 收盘价(元) 15.28 一年最低/最高价 12.74/18.98 市净率(倍) 2.15 流通 A 股市值(百万元) 2,046.75 总市值(百万元) 3,664.01 基础数据 每股净资产(元,LF) 7.11 资产负债率(%,LF) 46.44 总股本(百万股) 239.79 流通 A 股(百万股) 133.95 相关研究 《开润股份(300577)：2022 年中报点评：2B 收入大增，多因素拖累净利承压》 2022-08-30 《开润股份(300577)：2B 韧性凸显、增长可期，2C 仍待恢复》 2022-04-28 增持（维持） [Table_EPS] 盈利预测与估值 2022A 2023E 2024E 2025E 营业总收入（百万元） 2,741 3,020 3,624 4,293 同比 20% 10% 20% 18% 归属母公司净利润（百万元） 47 150 184 221 同比 -74% 220% 23% 20% 每股收益-最新股本摊薄（元/股） 0.20 0.62 0.77 0.92 P/E（现价&最新股本摊薄） 78.18 24.45 19.93 16.62 [Table_Tag] 关键词：#业绩不及预期 [Table_Summary] 投资要点 ◼ 公司公布 2022 年报及 23Q1 业绩：1）2022 年：营收 27.41 亿元/yoy+19.75%、归母净利 0.47 亿元/yoy-73.98%、扣非归母净利 0.20 亿元/yoy-79.01%。分季度看，22Q1-Q4 收入分别同 +35.56%/+31.34%/+43.85%/-18.67%、归母净利分别同 +2.78%/-93.91%/-62.82%/亏损，Q1-3 收入增速较快、Q4 受国内疫情扰动+外需走弱影响增速回落，利润端大幅降低主要系毛利率同-4.96pct、及投资收益&公允价值变动&资产减值损失冲减所致。2）23Q1：营收 7.40 亿/yoy+21.00%、归母净利 0.35 亿/yoy-24.72%、扣非净利 35.29 亿/yoy+179.99%，国内消费场景常态化后收入呈复苏，费用控制优秀、扣非净利实现大幅增长。 ◼ 2B 业务：客户及品类拓展拉动收入逆势维持较好增长，盈利能力承压。1）收入端：22 年代工收入 21.98 亿元/yoy+50.09%/占比 80.19%，主要系：①耐克/迪卡侬/VF 集团贡献分别同增高双位数/70-80%/近 100%，优质客户合作持续深化、订单持续放量；②新拓客户 PUMA、The North Face、Thule 等增量订单；③投资上海嘉乐后，公司作为渠道商承接部分品牌服装代工订单带来增量收入。分上下半年看，22H1/H2分别同比+67%/+37%，下半年受外需走弱影响增速有所放缓、但仍较为稳健。23Q1收入约 6.1 亿/同增约 30%，主要受益于承接嘉乐服装订单拉动、箱包代工同增约低双位数。2）产能方面：22 年总产能 3973 万件/yoy+48.68%，其中境外（印度、印尼）/境内（滁州）分别同比+20.9%/+67.2%、占比 67%/33%，公司积极完善全球化产能布局，未来将有序推进印尼工厂建设。22 年整体产能利用率 88%，其中境内/境外分别 97%/84%，境内产能利用率较高，境外新增产能处爬坡中、生产效率仍存提升空间。3）盈利能力方面：受嘉乐低毛利服装订单客户占比提升及新增产能爬坡影响，22 年毛利率同比-3.99pct 至 21.98%。此外上海嘉乐 22 年亏损 0.67 亿元、对业绩拖累体现为投资亏损、23Q1 疫情放开后已实现止亏。4）展望：23 年 2B 预计收入增长较为稳健，随客户结构优化+产能利用率提升，毛利率预计稳中略升。上海嘉乐在老客户新增+新客户拓展带动下收入增速有望超 30%，23 年有望实现盈利、贡献正投资收益。 ◼ 2C 业务：22 年业绩承压，23Q1 国内恢复较好。1）收入端：22 年收入 5.13 亿元/yoy-32.11%/占比 19%。分品牌看 90 分/小米同比分别-34%/-30%、占 2C 业务42%/58%，公司主动关停 2C 亏损业务（如海外渠道），叠加国内疫情对出行市场造成较大冲击，2C 收入受到较大影响；23Q1 收入约 1.3 亿元/同比单个位数下滑，主因 22Q1 外销基数较高、经主动收缩后 23Q1 外销大幅降低，国内受益于出行消费恢复较好，90 分收入同增超 50%、小米亦有较好表现。2）毛利率：22 年同比-7.41pct至 20.87%，主因加大促销力度清理货品所致，23Q1 明显提升、已实现扭亏。3）展望：23 年受益于国内出行放开、国内 2C 端有望快速增长，但考虑到海外销售收缩影响，预计整体收入实现小幅增长。随国内产品持续推新、高毛利产品占比提升，23 年毛利率有望显著提升，实现扭亏为盈。 ◼ 毛利率&费用率均下滑，22 年非主业项目拖累净利。1）毛利率：22 年同比-4.96pct至 21.63%，下降主因 2B、2C 业务呈不同程度下滑；23 Q1 为 21.75%、同比-3.29pct、环比+2.20pct，边际逐渐好转。2）费用率：22 年/23Q1 同比分别-6.31/-6.22pct 至16.98%/16.00%，主要系销售费用率同比分别-4.84/-3.85pct 所致、公司严格控费成效显著。3）非主业项目：22 年投资收益同减 0.77 亿元（主要来自上海嘉乐及理财产品）、其他收益同减 0.40 亿元（主要为政府补助）、公允价值变动同减 0.34 亿元（主要为交易性金融负债）、资产减值损失同减 0.18 亿元（主要为存货计提），以上累计同减 1.69 亿元。4）净利率：22 年结合上述影响、归母净利率 1.71%/yoy-6.16pct；23Q1 同比-2.87pct 至 4.73%（主要系政府补助同减 0.36 亿元、剔除后同比+2.03pct）。 ◼ 盈利预测与投资评级：公司为国内箱包龙头，22 年 2B 客户拓展顺利、产能持续扩张，收入增速亮眼，2C 下游需求疲软+主动关停亏损业务、收入大幅下滑，利润端受 2B 盈利能力下滑、2C&非主业项目亏损等因素出现大幅回落。展望 23 年 2B 业务龙头地位稳固、预计实现稳健增长，上海嘉乐有望实现盈利、贡献正投资收益，2C 受益于国内出行旅游场景恢复、抵消海外业务收缩影